Сущность, цели и задачи финансового менеджмента
верх

Лекция 1. Финансовый менеджмент: содержание и механизм

Финансовый менеджмент - это система рационального управления процессами финансирования хозяйственной деятельности коммерческой организации: денежными потоками, движением финансовых ресурсов и соответствующей организацией финансовых отношений. Финансовый менеджмент — финансовая система управления на уровне организации, направленная на достижение общих целей управления и взаимодействующая с внешней средой: контрагентами, заказчиками, подрядчиками, государством, банками и пр. Финансовый менеджмент — наиболее сложная часть в общей системе управления организацией, поскольку любое принятое управленческое решение в конечном счете фокусируется в финансовом результате.

Как любая система управления, финансовый менеджмент состоит из двух подсистем: управляющей (субъект управления) и управляемой (объект управления) (рис. 1).

Рис. 1. Общая схема финансового менеджмента

Управляющая подсистема (субъект управления) — это финансовая служба организации и ее структурные подразделения. Финансовая служба как аппарат управления может быть представлена финансовой дирекцией, финансовым управлением, финансовым отделом, сектором, участком в составе бухгалтерии. Конкретная структура финансовой службы, ее кадровый состав во многом зависят от организационно-правовой формы хозяйствующего субъекта, его размера, вида деятельности и задач, поставленных руководством организации. Финансовый менеджер управляет финансами организации с помощью стандартных методов и приемов, находящихся в его арсенале.

Как управляющая подсистема финансовый менеджмент ограничен государственным регулированием системой налогов, ставок рефинансирования, тарифов, лицензирования, амортизационной политикой и т.п. (рис. 2). Управляемая подсистема (объект управления) в финансовом менеджменте — это финансовые отношения, источники финансовых ресурсов, финансовые ресурсы, денежный оборот.

Рис. 2. Факторы, влияющие на организацию финансового менеджмента

Финансовые отношения должны строиться и использоваться в текущей деятельности организации с целью активного воздействия на бизнес и ее финансовые результаты и всегда оформляться документально. В основе управления финансовыми отношениями лежит их экономическая целесообразность. Среди внешних факторов, влияющих на создание рационального финансового менеджмента в организации, можно выделить:

• условия экономического развития страны;
• уровень интегрированности страны в мировую экономическую систему;
• состояние рыночной инфраструктуры (уровень правового, информационного и культурного развития);
• степень развития финансового рынка и финансово-кредитных институтов (банки, финансовые, лизинговые, страховые и другие организации);
• многообразие форм финансовых отношений.

На основе внешних факторов государство разрабатывает свою финансовую политику. К внутренним факторам, оказывающим влияние на формирование финансового менеджмента в организации, относятся:

• степень самостоятельности хозяйствующего субъекта в организации финансово-хозяйственной деятельности;
• уровень осуществления бухгалтерского учета и отчетности организации;
• степень использования пакетов прикладных программ для обработки и анализа информации;
• уровень профессиональной подготовки финансовых менеджеров организации.

Источниками финансовых ресурсов организации являются взносы учредителей, прибыль от собственной предпринимательской деятельности, амортизационные отчисления, заемные и привлеченные средства. Каждый из источников имеет свою стоимость. Основная задача управления источниками финансовых ресурсов — оптимизация их структуры в краткосрочной и долгосрочной перспективе. Финансовые ресурсы организации представляют собой совокупность собственных денежных доходов (в наличной и безналичной формах) и поступлений извне (привлеченных и заемных), аккумулируемых организацией и предназначенных для выполнения финансовых обязательств, финансирования текущих затрат и затрат, связанных с развитием производства. Эффективное управление финансовыми ресурсами включает в себя управление активами в краткосрочном и долгосрочном аспектах.

Денежный оборот организации сопровождается потоком денежных поступлений и платежей, имеющих непрерывный характер. Финансовый менеджмент как подсистема в системе управления организацией испытывает на себе воздействие различных управленческих решений и поэтому должен строиться на определенных принципах, важнейшие из которых — адаптивность, функциональность, комплексность.

• Принцип адаптивности основан на том, что подсистема финансового менеджмента не обособлена рамками одной организации, а постоянно должна реагировать на изменения внешней среды и своевременно вносить коррективы в систему.
• Принцип функциональности предполагает соответствие реализации механизма финансового менеджмента поставленным конкретным целям организации.
• Принцип комплексности означает использование взаимодополняющих приемов и методов для достижения поставленных целей.

Построение системы финансового менеджмента путем выявления ее основных элементов и определения их взаимосвязей является необходимым, но не достаточным условием эффективного управления финансами организации. Финансовый менеджер может использовать специфические методы и приемы и варьировать ими при решении конкретных задач. Систему финансового менеджмента отличает высокая динамичность, обусловленная постоянно меняющимся объемом финансовых ресурсов, величиной расходов и доходов, колебаниями спроса и предложения капитала и другими факторами.

Лекция 2. Цель и задачи финансового менеджмента

В определении приоритетных целей финансового менеджмента ведущая роль принадлежит финансовой службе организации. Цель финансового менеджмента определяется с учетом экономической стратегии и тактики организации, места, роли и значения организации на рынке, остроты стоящих перед ней проблем, стадий жизненного цикла организации, места, роли и значения организации на рынке, остроты стоящих перед ней проблем, стадии жизненного цикла организации и отражается в ее финансовой политике. В финансовой политике организации должна сочетаться ее финансовая стратегия и тактика. Она интегрирует всю систему управления организацией в единое целое, создает движущие силы для ее развития и упрочения положения на рынке. Цели взаимосвязаны и предполагают постановку и решение комплекса конкретных задач в рамках системы финансового менеджмента. Задачи финансового менеджмента основываются на реализации главной цели функционирования и развития организации. Их можно сгруппировать по направлениям, представленным на рис. 3.

Рис. 3. Комплекс задач финансового менеджмента

Цель стабилизации финансового состояния связана с большими потерями и необходимостью достижения конкурентоспособности коммерческой организации. В этом случае предпринимается тактика выживания, маневрирования финансовыми ресурсами с незначительным риском. Система целей финансового менеджмента коммерческой организации состоит из стратегических и тактических целей. Стратегические цели выражают направления реализации основных намерений собственников организации. Тактическими целями финансового менеджмента является распределение стратегических целей во времени и в разрезе отдельных подразделений и филиалов организации. К стратегическим целям относят:

• обеспечение расширенного воспроизводства;
• максимизацию прибыли;
• повышение благосостояния собственников;
• приращение капитала (максимизация рыночной стоимости организации);
• обеспечение заданных темпов экономического роста и др.

Тактические цели включают:

• минимизацию расходов;
• достижение необходимого уровня рентабельности продукции, услуг;
• рост объема производства и реализации продукции, услуг;
• обеспечение конкурентоспособности и др.

Реализация поставленных целей в финансовом менеджменте осуществляется в постоянно меняющейся конкурентной среде мирового и национального рынков; налоговом законодательстве; ситуации на фондовом рынке и т.п. В каждом конкретном случае достижение заданных целей требует решения определенных задач и выбора оптимального варианта их решения.

Лекция 3. Функции финансового менеджмента

Основными функциями объекта управления в финансовом менеджменте являются:

1. Воспроизводственная, т.е. деятельность по обеспечению эффективного воспроизводства капитала, авансированного для текущей деятельности и инвестированного для капитальных и финансовых вложений в долгосрочные и краткосрочные активы предприятия. Простое воспроизводство капитала обеспечивает самоокупаемость производственно - коммерческой деятельности предприятия. Расширенное воспроизводство капитала обеспечивает самоокупаемость и самофинансирование производственно-коммерческой деятельности предприятия. Оценку эффективности реализации воспроизводственной функции финансового менеджмента можно провести по следующим показателям:

   • рост собственного капитала;
   • превышение темпов в роста собственного капитала над темпами роста
   • валюты баланса;
   • степень капитализации прибыли, т.е. доли прибыли, направленной на создание фондов накопления и доли нераспределенной прибыли в чистой прибыли, остающейся в распоряжении предприятия;
   • повышение доходности (рентабельности) капитала;
   • повышение скорости оборота капитала, сопровождаемое ростом его доходности.

2. Производственная, т.е. регулирование текущей производственно-коммерческой деятельности предприятия по обеспечению эффективного размещения капитала созданию необходимых денежных фондов и источников финансирования текущей деятельности. Оценку эффективности реализации производственной функции финансового менеджмента можно провести по следующим показателям:

   • структура капитала;
   • структура распределения балансовой прибыли;
   • уровень и динамика себестоимости продукции и затрат на единицу продукции;
   • уровень и динамка затрат на единицу продукции;
   • уровень и динамика фонда оплаты труда.

3. Контрольная, т.е. контроль рублем за использованием финансовых ресурсов. Каждая хозяйственная операция должна отвечать интересам предприятия, исходя из его конечных целей. Поэтому контроль за финансовой целесообразностью операций должен осуществляться непрерывно, начиная от платежей а поставку сырья, материалов, комплектующих, услуг посреднических организаций и т.д. и кончая поступлением денежных средств от выручки а реализованную продукцию. Функции объекта финансового менеджмента реализуются через функции субъекта управления, которые заключаются в следующем:

   • прогнозирование финансовых состояний (ситуаций);
   • планирование финансовой деятельности;
   • регулирование денежного оборота;
   • учет затрат и результатов производственной, инвестиционной и финансовой деятельности;
   • анализ и оценка эффективности использования и вложения капитала;
   • координация – согласованность работ всех звеньев системы управления, аппарата управления и специалистов;
   • стимулирование – побуждение работников финансовой службы к заинтересованности в результатах своего труда.
   • контроль за расходованием и поступлением денежных средств на всех этапах производственно-коммерческого цикла.

   Основное правило, или принцип, которым должны руководствоваться финансовые менеджеры - это исключительность интересов фирмы (предприятия). Конечные финансовые цели предприятия определяют всю цепочку целей и действий всех участников процесса. Правовая законность операций обеспечивает их защиту и законность доходов. Поэтому функциональными обязанностями финансового менеджера в коммерческой организации являются:

   • обеспечение правовой законности и защищенности хозяйственных операций с капиталом и финансовыми ресурсами предприятия;
   • налаживание нормальных финансовых взаимоотношений со всеми участниками коммерческой операции;
   • разработка планов и прогнозов вложения капитала и оценка их эффективности;
   • выбор и обоснование кредитной и валютной политики предприятия;
   • разработка и реализация инвестиционных проектов, направленных на повышение доходности предприятия и его дочерних организаций;
   • страхование капитала и финансовых операций от финансовых рисков и потерь;
   • выявление рейтинга предприятия и конкурентов;
   • непрерывное обеспечение хозяйственной деятельности финансовыми ресурсами и контроль за эффективностью их использования;
   • анализ финансовых результатов и финансового состояния предприятия и клиентов.

Лекция 4. Структура финансового менеджмента

В практическом использовании финансовый менеджмент связан с управлением разными финансовыми активами, каждый из которых требует использования соответствующих приемов управления и учета специфики соответствующего звена финансового рынка. Поэтому финансовый менеджмент можно рассматривать как сложный управленческий комплекс, который включает в себя:

1. риск-менеджмент;
2. менеджмент кредитных операций;
3. менеджмент операций с ценными бумагами;
4. менеджмент операций с драгоценными металлами и камнями;
5. менеджмент операции с недвижимостью;
6. менеджмент финансовых инноваций.

Управление финансами осуществляется во времени. Временный признак влияет на цели и направления управления. По временному признаку финансовый менеджмент делится на: стратегический и оперативно-тактический.

1. стратегический менеджмент представляет собой управление инвестициями. Он связан с реализацией выбранной стратегической цели и предполагает:

   • финансовую оценку проектов вложения капитала;
   • отбор критериев принятия инвестиционных решений;
   • выбор наиболее оптимального вложения капитала;
   • определение источников финансирования.

   Все инвестиции протекают во времени, поэтому в стратегическом финансовом менеджменте важно учитывать фактор времени:

   • ценность денег со временем снижается;
   • чем продолжительнее инвестиционный период, тем больше степень финансового риска.

2. оперативно-тактический менеджмент представляет собой оперативное управление денежной наличностью, которое направлено:

   • на обеспечение такой суммы наличных денег, которой будет достаточно для выполнения финансовых обязательств;
   • на достижение высокой доходности от использования временно-свободных наличных денег в качестве капитала.

   Т. о. оперативно-тактический менеджмент представляет собой систему управления, нацеленную на финансирование простого воспроизводства.

Взаимосвязь финансового, производственного, инвестиционного менеджмента
верх

Финансы относятся к числу широко распространенных, обобщающих экономических категорий, характеризующих процессы денежной природы и денежные отношения в обществе. Финансы – обширнейшая область знаний и практической деятельности. Сегодня выделяют наиболее крупные сферы функционирования финансов: государственные финансы; финансы предприятий; деньги; денежное обращение; кредит и кредитная система; страхование; рынок ценных бумаг и другие. Финансовый менеджмент представляет собой важную часть менеджмента, или форму управления процессами финансирования предпринимательской деятельности. Финансовый менеджмент, или управление финансами предприятия, означает управление денежными средствами, финансовыми ресурсами в процессе их формирования, распределения и использования с целью получения оптимального конечного результата. Финансовый менеджмент представляет собой управление финансами предприятия, направленное на оптимизацию прибыли, максимизацию курса акций, максимизацию стоимости бизнеса, чистой прибыли на акцию, уровня дивидендов, чистых активов в расчете на одну акцию, а также на поддержание конкурентоспособности и финансовой устойчивости хозяйствующего субъекта. Финансовый менеджмент охватывает все направления, но более всего реализуется в сфере «Финансы предприятий». Финансы предприятий – это система денежных отношений, выражающихся в образовании доходов (денежных фондов, ресурсов), осуществлении расходов (распределении и перераспределении фондов, ресурсов), контроле эффективности названных процессов или контроле эффективности социально-экономического развития.

Процесс функционирования любого предприятия носит циклический характер. В пределах одного цикла осуществляется: привлечение необходимых ресурсов; соединение их в производственном процессе; реализация произведенной продукции; получение конечных финансовых результатов. Относительно самостоятельным экономическим объектом, составляющим сферу приложения общих функций управления, являются денежные средства (финансовые ресурсы). В условиях рыночной экономики резко повышается значимость эффективного управления финансовыми ресурсами. От того, насколько эффективно и целесообразно они трансформируются в основные и оборотные средства, а также средства для стимулирования рабочей силы, зависит благополучие предприятия. Некоторые российские ученые рассматривают финансовый менеджмент в основном с позиции науки о принятии финансовых решений. Финансовый менеджмент надо рассматривать как интегральное явление, имеющее разные формы проявления. С функциональной точки зрения финансовый менеджмент представляет систему экономического управления и часть финансового механизма. С институциональной точки зрения финансовый менеджмент есть орган управления, то есть аппарат управления. С организационно-правовой точки зрения финансовый менеджмент – это вид предпринимательской деятельности. Правовое и нормативное обеспечение финансового менеджмента предполагает наличие пакета нормативно-законодательных актов, в том числе указов Президента РФ, постановлений Правительства РФ, приказов отраслевых министров и т.д., которыми руководствуются органы управления предприятия в процессе воздействия на его финансовую систему.

Целями финансового менеджмента являются: максимизация полезного экономического результата деятельности предприятия; повышение ее экономического потенциала; максимизация прибыли при минимизации расходов; обеспечение конкурентоспособности на рынке; наилучшее использование имеющихся источников финансирования и привлечения новых для достижения поставленных задач; оптимизация структуры активов предприятия; обеспечение финансовой стабильности предприятия. Важную роль при этом играет правильный выбор финансовой политики предприятия. Целью разработки финансовой политики любого предприятия является построение эффективной системы управления финансами, направленной на достижение стратегических и тактических целей и задач. Два типа финансовых решений взаимосвязаны и взаимно переплетены. С точки зрения финансовых решений на предприятии финансовый менеджмент – это система управления процессами инвестирования и финансирования предпринимательской деятельности, управления денежными потоками в целях обеспечения доходов. Финансовый менеджмент направлен на разработку финансовой политики, включает стратегический и тактический финансовый менеджмент и позволяет принимать и реализовывать финансовые решения. Стратегический финансовый менеджмент представляет собой систему управления финансовыми потоками предприятия, нацеленную на реализацию долгосрочных финансовых целей и позволяющую обеспечить финансирование расширенного воспроизводства. Основными элементами стратегического финансового менеджмента являются:

• управление инвестиционными проектами;
• реорганизация (реструктуризация) предприятий;
• стратегическое финансовое планирование.

Наряду со стратегическим финансовым менеджментом важную роль выполняет тактический финансовый менеджмент, который представляет систему управления, нацеленную на финансирование простого воспроизводства. Базовыми звеньями тактического финансового менеджмента являются: управление оборотным капиталом; краткосрочное финансирование; текущее финансовое планирование. Финансовая стратегия представляет собой детально проработанную концепцию привлечения и использования финансовых ресурсов предприятия, включая конкретный механизм формирования требуемого объема финансирования за счет различных источников и форм, а также механизм эффективного вложения этих ресурсов в активы предприятия. По виду основных источников финансирования различают стратегии:

• самофинансирования;
• заемного финансирования;
• венчурного финансирования;
• ориентированные на использование нетрадиционных источников финансирования.

По направлениям вложения финансовых ресурсов в капитал предприятия различают две стратегии:

• долгосрочного финансирования (стратегия финансирования внеоборотных активов);
• текущего финансирования (стратегия финансирования оборотных активов).

По влиянию на величину стоимости капитала предприятия различают:

• стратегию сохранения стоимости капитала предприятия (стратегию рефинансирования);
• стратегию увеличения стоимости капитала предприятия;
• стратегию изменения величины уставного капитала предприятия.

По методам финансовой реорганизации предприятия различают стратегии на основе: слияния; присоединения; разделения; выделения; преобразования. Производственный менеджмент - это система реализации управленческих решений для эффективного функционирования производственного процесса на период времени менее одного года. Под производственным процессом понимается технологически обоснованное преобразование трудовыми ресурсами и средствами труда различных свойств, предметов труда для получения необходимых конкретных видов продукции определенного количества и качества. В производственном менеджменте понятие "производства" несколько шире, чем в литературе по организации производства. Под производством понимают целенаправленную деятельность по созданию чего-либо полезного. Производственная система – целенаправленный процесс, превращающий отдельные элементы в полезную продукцию. Для постановки и решения задач в производственном менеджменте используется системный подход, предполагающий рассмотрение различных составляющих производственного менеджмента с целью осмысления их структуры, организации и других особенностей, выявления закономерностей развития и совершенствование методов управления. В производственном менеджменте в качестве субъекта управления чаще всего выступают хозяйственные руководители, многочисленные органы управления. Объекты управления — это предприятия, трудовые коллективы, работники, факторы производства в виде орудий и предметов труда, природные ресурсы, научно-технический и информационный потенциал. Центральным звеном производственного менеджмента является предприятие. Каждое предприятие производит продукцию, товары, услуги, осуществляет основную деятельность. В этом его главная цель и задача, смысл существования. Отсюда следует, что в основу управления предприятием ставится управление производственным процессом вне зависимости от того, производятся в организации товары или услуги, знания или информация. Производственный менеджмент можно определить как систему форм и методов управления экономикой предприятия, направленную на достижение оптимальных результатов в его производственной, коммерческой и финансовой деятельности.

Взаимосвязь показателей производственного менеджмента реализуется функциональными подсистемами, блоками и комплексами функциональных задач. В связи с разнообразием обрабатываемой информации и степенью ее важности для принятия решения функциональные подсистемы формируются с учетом управления в целом, блоки - по отдельным функциям управления, а комплексы задач - по элементам производственного процесса (средства труда, труд, предметы труда, продукты труда). В нашей стране реализация задач производственного менеджмента осуществляется с использованием специализированных пакетов прикладных программ. Составляющими производственного менеджмента являются: планирование производства; инновационная деятельность; тактический маркетинг; управление качеством, ресурсосбережением, финансами и персоналом; организация обеспечивающего, основного и вспомогательного производства, а также сервиса потребителей. Профессиональные знания в области производственного менеджмента необходимы менеджерам и специалистам различных сфер деятельности, поскольку эффективное функционирование любой организации зависит от качественного управления производственными процессами. Основные функции руководителя организации – планирование, организация деятельности, мотивация, контроль, коммуникации, принятие решений, лидерство. Но в сегодняшней обстановке всеобщей конкуренции от руководства требуется нечто большее, чем просто выполнение этих функций. Более чем когда-либо нынешние руководители должны заботиться о производительности и о том, чтобы их организация работала как можно эффективнее и производительнее, чем ее конкуренты.

Инновационный менеджмент - взаимосвязанный комплекс действий, нацеленный на достижение или поддержание необходимого уровня жизнеспособности и конкурентоспособности предприятия с помощью механизмов управления инновационными процессами. Объектами инновационного менеджмента являются инновация и инновационный процесс. Укрупнено инновации могут быть разделены на продуктовые, технологические и организационно-распорядительные. Последние в большинстве случаев неизбежны при внедрении как продуктовых, так и технологических инноваций. Известны классификации инноваций по следующим признакам: распространенность, место в производственном цикле, преемственность, охват рынка, степень новизны и инновационный потенциал. Инновационный процесс - это процесс создания, освоения, распространения и использования инновации. Также инновационный процесс применительно к продукту (товару) может быть определен как процесс последовательного превращения идеи в товар через этапы фундаментальных и прикладных исследований, конструкторских разработок, маркетинга, производства, сбыта. Целью инновационного менеджмента является установление основных векторов научно-технической и производственной деятельности компании в следующих областях ее деятельности:

• разработка, совершенствование и внедрение новой продукции (собственно инновационная деятельность);
• дальнейшая модернизация и развитие старых рентабельных производств;
• закрытие старых производств.

Одной из главных задач инновационного менеджмента является выработка стратегии самих инновации и мер, направленных на их воплощение в жизнь. Задачи инновационного менеджмента включают:

• разработку планов и программ инновационной деятельности предприятия;
• обеспечение финансами и материальными ресурсами программ инновационной деятельности;
• обеспечение инновационной деятельности высококлассными специалистами, управление человеческими ресурсами;
• наблюдение за ходом разработки инновационной продукции и ее внедрения;
• проведение единой инновационной политики: координации деятельности в этой области в производственных подразделениях;
• создание временных целевых групп для комплексного решения инновационных проблем – от идеи до серийного производства продукции.

Как и для любой другой сферы управления, для инновационного менеджмента характерны пять стадий развития и функционирования: планирование, определение условий и организация, исполнение, руководство анализ результатов и внесение корректив. Инновационный менеджмент и инновационная деятельность в современных условиях – это образование в крупнейших фирмах единых научно-технических комплексов, объединяющих в единый процесс исследование и производство. Это определяет тесные связи на всех уровнях цикла «наука - производство - конечный потребитель». Сегодня в инновационной политике крупных фирм отчетливо проявилась тенденция к переориентации направленности научно-технической и производственно-сбытовой деятельности. Она выражалась прежде всего в стремлении к повышению в ассортименте выпускаемой продукции удельного веса новых наукоемких и высокотехнологичных изделий, сбыт которых ведет к расширению сопутствующих технических услуг: консультационных, инжиниринговых, обслуживающих.

Основные концепции финансового менеджмента
верх

Финансовый менеджмент как наука базируется на ряде фундаментальных концепций, разработанных в рамках современной теории финансов и служащих методологической основой для понимания сути тенденций, имеющих место на финансовых рынках, логики принятия решений финансового характера, обоснованности применения тех или иных методов количественного анализа. Концепция – определенный способ понимания, трактовки каких-либо явлений, выражающий ключевую идею для их освещения. Финансовый менеджмент базируется на следующих концепциях. Некоторые из базовых концепций носят достаточно теоретизированный характер. Концепция текущей стоимости по экономическому содержанию выражает деловую активность предприятия – приращение капитала. Предприниматель вкладывает свой первоначальный капитал в дело, от которого он рассчитывает получить новый капитал, который через определенный период должен возместить ранее инвестированный капитал и получить долю приращения капитала – прибыль. Концепция предпринимательского риска вытекает из концепции стоимости. Объективность оценки текущей стоимости по прогнозам экономических выгод зависит от того, насколько точно дан прогноз. Чем более точно финансовый менеджер предугадает в своих решениях возможный ход событий, тем меньше уровень предпринимательского риска. Основное содержание третьей базовой концепции потоков денежной наличности составляет разработку политики предприятия в области привлечения финансовых ресурсов, организации их движения, поддерживание их в определенном качественном состоянии. Финансовый менеджер должен знать, какое количество денежных средств необходимо для погашения обязательств, выплаты дивидендов, когда будет получен избыток денежной наличности, в какой промежуток времени фирма будет испытывать дефицит наличных. Большинство финансовых операций предполагает наличие некоторого источника финансирования данной операции. Концепция стоимости капитала состоит в том, что практически не существует бесплатных источников финансирования, причем мобилизация и обслуживание того или иного источника обходится предприятию не одинаково. Иными словами, во-первых, каждый источник финансирования имеет свою стоимость в виде относительных расходов, которые предприятие вынуждено нести за пользованием им, и, во-вторых, значения стоимости различных источников в принципе не являются независимыми. Эту характеристику необходимо учитывать, анализируя целесообразность принятия того или иного решения.

Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера.

Теория структуры капитала первоначально предполагала, что стоимость любого предприятия определяется исключительно его будущими доходами и не зависит от структуры его капитала, от соотношения в нем собственных и заемных средств. Она основывалась на концепции идеальных рынков капитала. Модифицированная теория утверждает:

• наличие определенной доли заемного капитала полезно предприятию;
• чрезмерное использование заемного капитала вредно;
• для каждого предприятия существует своя оптимальная доля заемного капитала.

Теория дивидендов Модильяни и Миллера помимо предпосылки о наличии идеальных рынков капитала, предполагает следующие допущения:

• политика выплаты дивидендов, которой придерживается предприятие, не влияет на его бюджет капиталовложений;
• политика выплаты дивидендов влияет на стоимость предприятия;
• поведение всех инвесторов рационально, так как они предполагают увеличение богатства его уменьшению.

В условиях рыночной экономики большинство предприятий в той или иной степени связано с рынками капитала, на которых можно найти дополнительные источники финансирования, получить некоторый спекулятивный доход, сформировать инвестиционный портфель для поддержания платежеспособности и др. Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка, под которой понимается уровень его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную. В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов. В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен.

Теория асимметричной информации.

Асимметричная информация имеет место, где менеджер знает о будущем своего предприятия больше, чем наблюдающие за ней аналитики и инвесторы. В этом случае менеджеры могут на основе имеющейся у них закрытой информации определить, что цена акции или облигации их предприятия завышена или занижена. Существуют различные степени асимметрии, так как руководство предприятия всегда лучше, чем посторонние наблюдатели, информировано о его перспективах. Это оказывает влияние на финансовые рынки и решения, принимаемые менеджерами.

Идеальные рынки капитала.

Многие теории финансов основываются на понятии идеального, или совершенного, рынка капитала. Определение такого рынка включает следующие условия:

• отсутствие трансакционных издержек;
• отсутствие налогов;
• наличие столь большого числа покупателей и продавцов, что действия отдельных из них не влияют на цену соответствующих финансовых инструментов;
• отсутствие издержек информационного обеспечения – равнодоступность информации;
• одинаковые ожидания у всех действующих лиц;
• отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями.

Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов.

Современная теория портфеля была предложена Гарри Марковицем. Согласно этой теории совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения рисковых активов в портфель. Основная причина снижения риска заключается в отсутствии положительной связи между доходностью большинства видов активов. Теория портфеля приводит к следующим выводам:

1. для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели;
2. уровень риска по каждому виду активов следует измерять не изолированно от отдельных активов, а исходя из его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций.

Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью. Эта модель, разработанная Д. Линтером, Я. Мойссином и У. Шарпом, основана на представлении идеальных рынков капитала и некоторых других допущениях. Согласно этой модели, требуемая доходность рисковых активов представляет собой функцию безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг и индексе колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности рынка в среднем. Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночных отношений по мере усложнения форм организации бизнеса. Большинству предприятий, которые определяют экономику страны, в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля. Интересы владельцев компаний и ее управленческого персонала могут не всегда совпадать, что связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а другое рассчитано на перспективу. Чтобы устранить возможные противоречия между конфликтующими группами и ограничить возможность нежелательных действий менеджеров, исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести так называемые агентские издержки. Известны три важнейшие категории агентских издержек:

• издержки на увеличение контроля за деятельностью менеджеров;
• издержки на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров;
• альтернативные затраты, когда установленные правила ограничивают действия менеджеров.

Теория ценообразования опционов.

Опцион – это право (но не обязательство) купить или продать какие-либо активы по заранее оговоренной цене в течение определенного периода. Опцион может быть реализован или не реализован в зависимости от решения его держателя. Формализованная модель ценообразования опционов была предложена Фитером Блэком и Майроном Шоулзом. В управлении финансами предприятий она применяется для объяснения характерных особенностей таких финансовых инструментов, как варианты и конвертируемые ценные бумаги. В последнее время она используется для объяснения выгод сделок с новыми продуктами, которые по сути являются опционами на возможные продукты в будущем при анализе прекращения арендных соглашений или отказа от реализации проектов, а также в других ситуациях.

Одной из ключевых концепций в финансовом менеджменте является концепция альтернативных затрат, или затрат упущенных возможностей. Смысл ее состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Можно осуществлять транспортировку произведенной продукции собственным транспортом, а можно прибегнуть к услугам специализированных организаций. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выраженных чаще всего в виде относительных показателей. Концепция альтернативных затрат играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др. Альтернативные затраты, называемые также ценой шанса, или ценой упущенных возможностей, представляют собой доход, который могла бы получить компания, если бы предпочла иной вариант использования имевшихся у нее ресурсов. Термин «альтернативные издержки» является условным и не сводится к собственно затратам. Например, рассматриваются два варианта инвестирования средств. В случае принятия варианта А в виде альтернативных затрат будут выступать доходы, которые можно было бы получить, если бы был принят вариант В. Концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег, то есть связана с затратами, которые в принципе можно избежать. С другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.

Теория арбитражного ценообразования.

Доходность акций, как и риск получения доходов по ним, зависит не от одного, а от многих факторов. В связи с этим Стивен Росс предложил метод учета влияния нескольких факторов на доходность и риск получения доходов от акций, названный теорией арбитражного ценообразования. Доходность рынка зависит от множества факторов, таких, например, как экономическая ситуация в стране, оцениваемая валовым внутренним продуктом, стабильность мировой экономики, темп инфляции, изменения в налоговом законодательстве. Акции различных компаний неодинаково подвержены влиянию этих факторов. Согласно данной теории фактическая доходность акции равна ожидаемой доходности акции с добавлением величины прироста или уменьшения, которая зависит от изменения основных экономических факторов, чувствительности акции к этим изменениям, фактора случайности, отражающего специфические для предприятия или отрасли условия деятельности. Концепция компромисса между риском и доходностью состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском. Связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, то есть отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанная с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.

Категория риска в финансовом менеджменте принимается во внимание в различных аспектах: в приложении к оценке инвестиционных проектов, формированию инвестиционного портфеля, выбору тех или иных финансовых инструментов, принятию решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат. Концепция временной неограниченности функционирования хозяйственного субъекта означает, что предприятие, однажды возникнув, будет существовать вечно. Эта концепция служит основой стабильности и определенной предсказуемости динамики цен на рынке ценных бумаг, дает возможность использовать фундаментальный подход для оценки финансовых активов, использовать принцип исторических цен при составлении бухгалтерских отчетностей. Смысл концепции имущественной и правовой обособленности субъекта хозяйствования состоит в том, что после своего создания этот субъект представляет собой обособленный имущественно-правовой комплекс, то есть его имущество и обязательства существуют обособленно от имущества и обязательств как его собственников, так и других предприятий. Хозяйствующий субъект является суверенным по отношению к своим собственникам. Эта концепция, связанная с концепцией агентских отношений, имеет важное значение для формирования у собственников правомочности своих требований к данному предприятию и оценки его имущества и финансового положения. В частности, одной из ключевых категорий во взаимоотношениях между предприятиями, с одной стороны, кредиторами, инвесторами и собственниками, с другой стороны, является право собственности. Это право означает абсолютное господство собственника над вещью и выражается в совокупном наличии прав владения, пользования и распоряжения данной вещью. В соответствии с данной концепцией любой актив, внесенный в качестве взноса в уставной капитал, поступает в собственность предприятия и, как правило, не может быть востребован собственником, например, в случае его выхода из состава собственников (учредителей).

Предпринимательский риск, управление денежными потоками
верх

Лекция 1. Фактор риска в управлении финансами

С введением в рассмотрение концепции риска, коренным образом меняется подход к оценке роли финансового менеджмента в системе управления предприятием. Основная цель управления – максимизация богатства собственников проявляется как в увеличении номинального собственного капитала, так и в росте рыночной капитализации бизнеса. Очевидно, что и тому и другому способствует повышение доходности вложенного капитала. Увеличивать стоимость предприятия можно только реализуя наиболее высокодоходные инвестиционные проекты. Роль финансового менеджера сводится к отбору и оценке наиболее перспективных проектов и поиску источников их финансирования. Вполне естественным может показаться предположение, что важнейшим критерием отбора как раз и является уровень доходности проекта.

При определении сущности риска приходится сталкиваться с определенными трудностями. Существуют различные подходы и мнения. Обусловлено такое многообразие, во-первых, многогранностью данного феномена; во-вторых, относительной неразработанностью проблемы; в-третьих, непредсказуемостью возможных факторов, оказывающих влияние на практическую деятельность людей. Но одно бесспорно присуще риску это то, что категория риска связана с неопределенностью в соотношении выигрыша и потерь, шансов на удачу и неуспех. Риск предстает как совокупность вероятных экономических, политических, нравственных и других позитивных и негативных последствий реализации выбранных решений. Вместе с тем риск органически связан с новаторской, инновационной экономической деятельностью. Хозяйствующий субъект постоянно находится в «ситуации риска». Особенно это свойственно рыночной экономике, где существует постоянная потребность выбора одного из нескольких вариантов, обладающих различными вероятностями осуществления. Рыночная экономика стимулирует достаточной доходностью. Таким образом, экономический риск выступает как форма деятельности хозяйствующих субъектов, в которой преодолевается неопределенность в ситуации неизбежной альтернативы, в процессе которой имеется возможность оценить вероятностные достижения желаемого результата.

Сущность риска в наиболее типичном виде проявляется в коммерческих, а из них - финансовых рисках. Финансовые риски связаны с вероятностью потерь каких-либо денежных сумм или их недополучением. В числе коммерческих рисков выделяют чистые и спекулятивные. Первые означают возможность получения убытка или нулевого результата, вторые - выражаются в вероятности получить как положительный, так и отрицательный результаты. Финансовый риск - это спекулятивный риск. Инвестор, осуществляя венчурное (рисковое) вложение капитала, предвидит два возможных результата: доход или убыток. Особенность финансового риска заключается в том, что вероятность поступления ущерба возможна при проведении каких-либо операций с фондовыми ценными бумагами. К финансовым рискам относятся:

• кредитный риск;
• процентный риск;
• валютный риск;
• риск упущенной возможности и др.

Финансовый риск связан с уровнем ожидаемой доходности, т.к. доходность имеет денежную форму выражения; Сущность риска проявляется в его функциях, которые он выполняет при реализации хозяйственных решений в условиях неопределенности. К числу таких функций относят регулятивную и защитную. Регулятивная функция риска носит противоречивый характер и выступает и двух формах: конструктивной и деструктивной. Конструктивная форма регулятивной функции риска проявляется в выполнении роли своеобразного катализатора с его активностью, устремленностью к прогрессу, поиску новаторских решений. Деструктивный характер регулятивной функции риска связан с принятием и реализацией решений с необоснованным риском, с волюнтаризмом и авантюризмом. Защитная функция риска также имеет две стороны: историко-генетическую и социально-правовую. Первая связана со средствами и возможностями защиты от н¬желательных последствий развития цивилизации. Вторая - заключается в обеспечении права новатора на риск. Инициативным людям нужна защита, экономические, по¬литические и правовые гарантии, предотвращающие ущерб работника, пошедшего на риск.

Центральное место в оценке риска занимают анализ и прогнозирование возможных потерь ресурсов, снижения доходности. Имеются в виду случайные, непредвиденные потери, возникающие вследствие отклонения реального хода деятельности от задуманной модели. Потери, возникающие в предпринимательской деятельности, разделяют на материальные, трудовые, финансовые, потери времени, специальные виды потерь. В финансовом менеджменте учитываются все виды возможных потерь, но специальный интерес вызывает анализ финансовых потерь. Финансовые потери имеют место при наличии прямого денежного ущерба, связанного с риском инвестиций, перерасходом денег, непредусмотренными платежами, утерей денежных средств и ценных бумаг, при неполучении или недополучении денег из обусловленных источников, неуплате покупателем поставленной ему продукции и т.д. Особые виды денежного ущерба возникают при растущей инфляции, изменении валютного курса денежной единицы и др. Финансовые потери могут быть окончательны¬ми, безвозвратными и временными, обусловленными замораживанием счетов, отсрочкой выплаты долгов и пр. При анализе потери из-за риска и доходности необходимо представить возможное поле ущерба, это позволит определить возможные источники риска, какие из них являются наиболее существенными. Исходя из общей оценки величины потерь, разграничивают вероятные потери на определяющие и побочные, второстепенные, мелкие. При исчислении количественных параметров риска берут во внимание в основном определяющие потери. Предсказуемые возможные потери рассматриваются как неизбежные расходы и включаются в расходную калькуляцию и учитываются в основном проекте. К специфичным относятся потери, вызванные несовершенством теории риска, некомпетентностью лиц, формирующих бизнес-план, осуществляющих расчет финансовых показателей.

Риск имеет место в любом инвестировании капитала. Риск - это объективное экономическое явление рыночной экономики. Ограниченность факторов производства (в том числе и капитала) вызывает в реальности их дефицит и способствует появлению риска как элемента общественного прогресса. Таким образом, инвестирование капитала и риск всегда взаимосвязаны. Вложение капитала в основном осуществляется путем приобретения акций предприятия-клиента или предоставлением ему ссуд. Рисковые инвестиции (венчурный капитал) обусловлены необходимостью финансирования мелких инновационных фирм в области новых технологий. Венчурный капитал выступает в качестве посредника при учредительстве стартовых наукоемких фирм, венчуров. Специализируясь на финансировании проектов с высокой степенью неопределенности, риска, фирмы венчурного капитала предоставляют инвестиции главным образом в обмен на основную часть акционерного капитала, создаваемого венчуром, это и предопределяет форму дохода на венчурный капитал - учредительскую прибыль. При перспективных вложениях капитала оценивается величина капитала со степенью риска.

Лекция 2. Классификация рисков

Эффективность организации управления риском в значительной мере определяется классификацией рисков. Научно обоснованная классификация рисков, распределение их на конкретные группы по определенным критериям дает возможность определить место каждого из них в общей системе рисков. Риски делят на две большие группы в зависимости от возможного результата: чистые и спекулятивны риски. Чистые риски означают возможность получения отрицательного или нулевого результата. К ним относятся природно-естественные, экологические, политические, транспортные и часть коммерческих рисков (имущественные, производственные, торговые). Спекулятивные риски выражаются в возможности получения как положительного, так и отрицательного результата. Это финансовые риски. Риски могут подразделяться в зависимости от основной причины их возникновения. Это риски природно-естественные (связанные со стихийными силами природы), экологические (вызванные загрязнением окружающей среды), политические (вызванные политическими событиями), транспортные (связанные с перевозками грузов), коммерческие (представляют опасность потерь в процессе хозяйственной деятельности). По структурному признаку коммерческие риски делятся на имущественные, производственные, торговые, финансовые, вызванные возможностью потерь в соответствующей сфере экономической деятельности. Финансовые риски подразделяются на два вида: риски, связанные с покупательной способностью денег, и риски, связанные с вложением капитала (инвестиционные риски). Риски, обусловленные покупательной способностью денег, делятся на следующие разновидности:

• инфляционные - риски того, что при росте инфляции денежные доходы обесцениваются быстрее, чем растут;
• дефляционные - риски того, что при росте дефляции происходит падение уровня цен, снижение доходов, ухудшение условий для развития предпринимательства;
• валютные - риски, представляющие собой опасность валютных потерь в связи с изменением курса одной валюты по отношению к другой;
• риск ликвидности - риск, связанный с возможностью потерь при реализации ценных бумаг или других товаров из-за изменения оценки их качества и потребительской стоимости.

Инвестиционные риски включают в себя следующие подвиды:

• риск упущенной выгоды - это риск наступления косвенного (побочного) ущерба в результате неосуществленного мероприятия;
• риск снижения доходности - возникает в результате уменьшения размеров процентов и дивидендов по вкладам, кредитам, портфельным инвестициям; риск снижения доходности включает в себя процентные и кредитные риски.

К процентным рискам относится опасность потерь коммерческими банками и другими финансово-кредитны¬ми учреждениями в результате превышения процентных ставок на привлеченные средства над ставками по предоставленным кредитам. Сюда относятся также риски потерь, которые могут понести инвесторы в связи с изменением дивидендов по акциям, процентных ставок на рынке по облигациям, сертификатам и другим ценным бумагам. Кредитный риск обусловлен опасностью неуплаты заемщиком основного долга и процентов. Кредитный риск может выступать и как разновидность рисковых прямых Финансовых потерь. Риски от прямых финансовых потерь включают в себя:

• биржевые риски, вызванные опасностью потерь от биржевых сделок;
• селективные риски, обусловленные неправильным выбором видов вложения капитала, вида ценных бумаг и т.п.;
• риск банкротства - опасность полной потери предпринимателем собственного капитала.

В зависимости от методов расчета риски бывают:

• комплексные (общие) риски включают оценку и прогнозирование величины риска и соблюдение экономических нормативов ликвидности;
• частный риск основывается на создании шкалы коэффициентов риска или взвешивания риска по отдельной операции или группами.

По возможности управления риски бывают открытые (не подлежащие регулированию) и закрытые (регулируемые) риски. К средствам управления рисками относятся:

• использование принципа взвешивания рисков;
• учет внешних рисков;
• осуществление систематического анализа финансового состояния клиента;
• проведение политики диверсификации.

В классификации рисков разграничивают рыночные и нерыночные риски, систематический и несистематический риск. Систематический и несистематический риск в сумме составляет общий риск инвестиций. Систематический риск - риск, связанный с изменчивостью курсов ценных бумаг, вызванный общерыночным колебанием цен. Он включает в себя процентный риск, риск инфляции, риск падения общерыночных цен. Несистематический риск включает в себя отраслевой риск (вызываемый изменением ситуации в той или иной отдельно взятой отрасли) и финансовый риск (зависит от соотношения собственных и заемных средств в структуре ресурсов предприятия).

В классификационной системе рисков в последнее время особое внимание уделяется хеджированию. Термин «хеджирование» используется в банковской, биржевой и коммерческой практике для анализа различных методов страхования валютных рисков. Хедж (англ. hedge - изгородь, ограда) - контракт, который служит для страховки от рисков изменения валютных курсов. Хозяйствующий субъект, осуществляющий хеджирование, называется «хеджер». Существует две операции хеджирования: хеджирование на повышение, хеджирование на понижение. Хеджирование на повышение, или хеджирование покупкой, - это биржевая операция по покупке срочных контрактов или опционов, применяется при ожидании повышения цен (курсов). Хеджирование на понижение, или хеджирование продажей, - это биржевая операция с продажей срочного контракта, применяется при предположении совершить в будущем продажу товара, и хеджер страхует себя от возможного снижения цен. Хеджер стремится снизить риск, связанный с неопределенностью цен на рынке, но сам риск не исчезает, он перекладывается на спекулянта, идущего на заранее рассчитанный риск. Спекулянты на рынке срочных контрактов играют большую, в значительной степени, положительную роль.

Лекция 3. Качественная и количественная оценка (измерение) рисков

Риск является вероятностной категорией и поэтому целесообразно характеризовать его как вероятность возникновения определенного уровня потерь. При всесторонней оценке риска следовало бы устанавливать для каждого абсолютного или относительного значения возможных потерь соответствующую вероятность возникновения такой величины. Построение такой таблицы или кривой вероятностей потерь является исходной средней оценкой риска. Практически же приходится ограничиваться менее сложными подходами, оценивая риск по одному или нескольким показателям, критериям более обобщенного характера, наиболее важным для суждения о целесообразности риска. С этой целью выделяются области, или зоны риска в зависимости от величины потерь. Схематически эти зоны изображены на рисунке 1. Область, в которой потери не ожидаются (или возможны нулевые потери) называется безрисковой Зоной. Зона допустимого риска - это область, в пределах которой предпринимательская деятельность считается достаточно эффективной. Границы допустимого риска соответствуют уровню потерь, позволяющему получить прибыль. Зона критического риска опасная область риска, здесь возможны потери, не позволяющие рассчитывать на ожидаемую величину прибыли.

Рис.1 Зона риска

Катастрофический риск - область потерь, которые по своей величине могут достигать уровня всего имущества предпринимателя. Более полное представление о риске дает кривая распределения вероятностей потерь. Это графическое изображение зависимости вероятных потерь от их уровня показывает насколько вероятно возникновение тех или иных потерь (рис. 2).

Рис. 2. Типичная кривая вероятностей получения определенного уровня прибыли

Если при оценке риска удается построить не всю кривую вероятностей риска, а лишь установить характерные точки, то задачу оценки можно считать успешно решенной. Для построения кривой вероятностей возникновения потерь используют статистический, экспертный, расчетно-аналитический способы. Статистический способ основан на изучении статистики потерь, имевших место в практике, в результате устанавливается частота появления определенных уровней потерь. Здесь имеются особенности, которые следует учитывать. Определяя частоту возникновения некоторого уровня потерь путем деления числа соответствующих случаев на их общее число, необходимо включать в общее число случаев и те сделки, с которых потерь не было. Иной расчет может дать в результате завышения угрозу риска. Экспертный способ (метод экспертных оценок) основан на обработке мнений опытных специалистов. Можно ограничиться получением экспертных оценок вероятностей определенного уровня потерь в четырех характерных точках, т.е. установить экспертным путем показатели наиболее вероятных, допустимых, критических и катастрофических потерь (имея в виду, как их уровни, так и вероятности). Ясно, что при небольшом массиве оценок график часто будет недостаточно представителен и кривую вероятностей можно будет построить лишь приблизительно. Расчетно-аналитический метод базируется на теоретических представлениях. Однако прикладные математические методы оценочных расчетов производственного, коммерческого, финансового рисков пока не созданы.

Величина риска, или степень риска, измеряется двумя критериями: средне ожидаемое значение, колеблемость (изменчивость) возможного результата. Средне ожидаемое значение- это значение величины события, которое связано с неопределенной ситуацией. Рассчитывается оно как средневзвешенное для всех возможных результатов, где вероятность каждого результата используется в качестве частоты или веса соответствующего значения. Среднее ожидаемое значение измеряет результат, который мы ожидаем в среднем. Средняя величина является обобщенной количественной характеристикой и не позволяет принять решение в пользу какого-либо варианта. Для окончательного принятия решения необходимо измерить колеблемость показателей. Колеблемость возможного результата есть степень отклонения ожидаемого значения от средней величины. Для этого на практике применяют два критерия: дисперсию и среднее квадратическое отклонение. Дисперсия - это среднее взвешенное из квадратов отклонений действительных результатов от средних ожидаемых:

$$ G^2=\frac{\sum(x-\bar x)^2*n}{\sum n}$$

где

• $G^2$- дисперсия;
• $x$ - ожидаемое значение для каждого случая наблюдения;
• $\bar x$ - среднее ожидаемое значение;
• $n$ - число случаев наблюдения.

Дисперсия и среднее квадратическое отклонение являются мерилами абсолютной колеблемости. Для анализа используется коэффициент вариации. Коэффициент вариации - это отношение среднего квадратического отклонения к среднему ожидаемому значению.

$$ V=\frac{G}{\bar x} *100$$

где

• $V$ - коэффициент вариации;
• $G$ - среднее квадратическое отклонение;
• $\bar x$ - среднее ожидаемое значение.

Коэффициент вариации - относительная величина. С его помощью можно сравнивать колеблемость признаков, выраженных и в разных величинах измерения. Коэффициент вариации может изменяться от $0$ до $100$. Установлена следующая качественная оценка различных значений коэффициента вариации: до $10\%$ - слабая колеблемость; $10-25\%$ - умеренная колеблемость; свыше $25\%$ - высокая колеблемость. Степень риска при вложении капитала может выражаться различными критериями, в частности, капиталоотдачей и рентабельностью капитала. Капиталоотдача, или скорость обращения капитала, определяется отношением объема выручки к вложенному капиталу и выражается числом оборотов.

$$ К_о=\frac{Т}{К}$$

где

• $К_о$ - капиталоотдача, оборот;
• $Т$ - выручка, получаемая от использования вложенного капитала за определенный период (обычно за год),руб.;
• $К$ - сумма вложенного капитала, руб.

Рентабельность капитала, или норма прибыли на вложенный капитал, определяется процентным отношением прибыли к капиталу

$$ Р_к=\frac{П}{К}*100$$

где

• $Р_к$- рентабельность капитала (норма прибыли на вложенный капитал), %
• $П$ - сумма прибыли, получаемая от использования вложенного капитала за определенный период (обычно в год), руб.;
• $К$ - сумма вложенного капитала, руб.

Рентабельность произведенного и реализованного товара измеряется процентным отношением прибыли к объему выручки.

$$ Р_т=\frac{П}{Т}*100$$

где

• $Р_т$ - рентабельность произведенного и реализованного товара, %;
• $П$ - прибыль, полученная от производства и реализации товара,(т.е. от использования вложенного капитала) за определенный период;
• $Т$ - выручка от реализации произведенного товара (т.е. полученная от использования вложенного капитала) за определенный период, руб.

Связь между приведенными показателями выражается в следующей формуле:

$$ \frac{П}{К}=\frac{T}{К}*\frac{П}{Т}, или Р_к=К_о*Р_т $$

Лекция 4. Способы снижения финансового риска

Финансовые риски снижаются посредством ряда средств и способов. К ним прежде всего относятся: избежание, удержание, передача, снижение степени. Избежание риска - уклонение от мероприятия, связанного с риском. Оно сопровождается зачастую отказом от получения прибыли. Удержание риска означает перекладывание ответственности за финансовый риск другому субъекту, например, страховому обществу. Снижение степени риска - сокращение вероятности и объема потерь. Выбор конкретного средства разрешения финансового риска обусловлен выполнением следующих принципов:

• нельзя рисковать большими средствами, чем составляет объем собственного капитала;
• необходимо предусматривать последствия риска;
• нецелесообразно рисковать многим ради малого.

При реализации первого принципа инвестору нужно прежде чем вкладывать капитал, определить максимально возможный объем убытка по данному риску; сопоставить его с объемом вкладываемого капитала; сопоставить его со всеми собственными финансовыми ресурсами. Объем убытка от вложения капитала может быть равен объему данного капитала, быть меньше или больше его. Объем убытка при прямых инвестициях, как правило, равен объему венчурного капитала. При портфельных инвестициях, т.е. покупке ценных бумаг, объем убытка обычно меньше суммы затраченного капитала. Соотношение максимально возможного объема убытков и объема собственных финансовых ресурсов инвестора представляет собой степень риска, ведущего к банкротству. Степень риска измеряется с помощью коэффициента риска:

$$ К_р=\frac{У}{С}$$

где

• $К$ - коэффициент риска;
• $У$ - максимально возможная сумма убытка;
• $С$ - объем собственных финансовых ресурсов с учетом известных поступлений средств, руб.

Исследование рисковых мероприятий, проведенных одним из авторов трудов о финансовом риске - Балабановым И.Т. - показало, что оптимальный коэффициент риска составляет $0,3$, а коэффициент риска, ведущий к банкротству инвестора - $0,7$ и выше. В соответствие со вторым принципом инвестор должен знать максимальную величину убытка, к чему это может привести, и решить отказаться ли от риска, принять риск на свою ответственность или передать его другому лицу. Третий принцип особенно проявляется при передаче риска другому лицу. В этом случае инвестор должен определить приемлемое для него соотношение между страховой премией и страховой суммой. Страховая премия, или страховой взнос, - это плата страхователя страховщику за страховой риск. Страховая сумма - это денежная сумма, на которую застрахованы материальные ценности (жизнь, здоровье и др. страхователя). Для снижения степени финансового риска применяются различные методы:

• диверсификация;
• приобретение дополнительной информации о выборе и результатах;
• лимитирование;
• страхование и др.

Диверсификация - это процесс распределения инвестируемых средств между различными, не связанными между собой, объектами. На принципе диверсификации базируется деятельность инвестиционных фондов, продающих клиентам свои акции, а полученные средства вкладывающие в различные ценные бумаги, приносящие устойчивый доход. Инвестору необходима достаточно полная и достоверная информация, чтобы снизить риск и просчитать лучший прогноз. Поэтому информация становится ценным товаром и за нее необходимо заплатить. Стоимость полной информации рассчитывается как разница между ожидаемой стоимостью какого-либо приобретения, при наличии полной информации и ожидаемой стоимостью при неполной информации. Лимитирование - это установление лимита, т.е. предельных сумм расходов, применяется банками при выдаче ссуд, при заключении договора на овердрафт и т.п.; хозяйствующими субъектами - при продаже товаров в кредит, предоставлении займов; инвесторами - при определении сумм вложения капитала и т.п. Страхование заключается в том, что инвестор отказывается от части доходов, чтобы частично или полностью избежать риска. Страхование риска является одним из наиболее распространенных и применяемых способов снижения его степени. Сумма страхового возмещения определяется различными способами в зависимости от системы страхования. При страховании по действительной стоимости имущества сумма страхового возмещения определяется как фактическая стоимость имущества на день заключения договора. В этом варианте страховое возмещение равно величине ущерба. При страховании по системе пропорциональной ответственности величина страхового возмещения определяется по формуле:

$$ В=\frac{С*У}{Ц}$$

где

• $В$ - величина страхового возмещения, руб.;
• $С$ - страховая сумма по договору, руб.;
• $У$ - фактическая сумма ущерба, руб.;
• $Ц$ - стоимостная оценка объекта страхования, руб.

Вероятность риска деятельности самого страховщика определятся следующими показателями:

• частота страховых событий - это количество страховых случаев на один объект страхования;
• коэффициент коммуляции риска исчисляется отношением числа пострадавших объектов к числу страховых событий;
• убыточность страховой суммы - это отношение суммы выплаченного страхового возмещения к страховой сумме всех объектов страхования;
• тяжесть ущерба показывает, какая часть страховой суммы уничтожена; она определяется по формуле:

$$ У=\frac{В*n}{С*m}$$

где

• $В$ - сумма выплаченного страхового возмещения, руб.;
• $n$ -число объектов страхования, ед.;
• $С$ - страховая сумма;
• $m$ - число пострадавших объектов в результате страхового случая.

В Западной экономике применяется метод оценки рисков при вложении средств в ценные бумаги, который имеет название «модель анализа колебания цен». Он основан на определении степени риска путем сравнения колебания цен на различные виды ценных бумаг или всего портфеля фондовых ценностей с колебаниями общественного уровня цен на фондовом рынке за определенный период времени. Отношение величины изменения цен на отдельные фондовые инструменты или цены всего портфеля ценных бумаг к величине изменения уровня цен на рынке ценных бумаг за один и тот же период времени (в %) обозначается через коэффициент «бета» (чем выше показатель «бета», тем больше вероятность получить высокую прибыль на инвестированный капитал, но при этом повышается и степень рискованности вложений в ценные бумаги). В целом, с учетом коэффициента «бета» норма прибыльности от инвестирования конкретного вида ценных бумаг рассчитывается по следующей формуле:

$$ К_i = К_{бр} +(К_с - К_{бр})* в_i $$

где

• $К_i$ - ожидаемая норма прибыли от инвестирования в i-й вид ценных бумаг;
• $К_{бр}$ - безрисковая норма доходности (обеспечивается вложением средств в государственные ценные бумаги);
• $К_с$ - среднерыночная норма прибыльности;
• $в_i$ - коэффициент «бета» i-го вида ценных бумаг.

Классификация инвесторов в зависимости от их отношения к риску.

Хозяйствующие субъекты и граждане, осуществляющие вложения капитала, по-разному относятся к риску. В соответствие со степенью риска все субъекты подразделяются на предпринимателей, инвесторов, спекулянтов, игроков. Предприниматель вкладывает свой собственный капитал при известном риске. Инвестор осуществляет вложение капитала большей частью чужого, что обусловливает стремление его к минимизации риска. Спекулянт готов идти на определенный, заранее рассчитанный риск. Игрок - это тот, кто готов идти на любой риск (ва-банк).

Риск присущ любым видам вложения капитала. Но можно выделить капитал, который напрямую связан с риском. Это венчурный капитал. Венчурный капитал, или рисковые инвестиции, - это инвестиции в форме выпуска новых акций, производимых в новых сферах деятельности, связанный с большим риском. Венчурный капитал инвестируется в несвязанные между собой проекты в расчете на быструю окупаемость вложенных средств. За рубежом создаются независимые компании рискового капитала, привлекающие средства множества инвесторов и создающие фонд венчурного капитала. Фонд венчурного капитала имеет форму партнерства, в которой фирма-организатор фонда вносит обычно $1\%$ капитала, но несет полную ответственность за управление фирмой.

Лекция 5. Риск-менеджмент

На величину риска можно воздействовать через финансовый механизм с помощью приемов финансового менеджмента и особой стратегии. Риск-менеджмент является частью финансового менеджмента. Конечная цель риск-менеджмента соответствует целевой функции предпринимательства. Риск-менеджмент включает в себя две подсистемы: управляемая подсистема (объект управления) и управляющая подсистема (субъект управления). Объект управления в риск-менеджменте - это риск, рисковые вложения капитала и экономические отношения между хозяйствующими субъектами в процессе реализации риска. Субъект управления в риск-менеджменте - это специальная группа людей, которая посредством способов и приемов осуществляет целенаправленное функционирование объекта управления. Риск-менеджмент осуществляет следующие функции:

• функции объекта управления: разрешение риска, рисковые вложения капитала, работы по снижению величины риска, процессы страхования риска, экономические отношения и связи между субъектами хозяйственного процесса;
• функции субъекта управления: прогнозирование организация, регулирование, координация, стимулирование, контроль.
• риск-менеджмент выступает в качестве самостоятельного вида профессиональной деятельности, которую осуществляют институты специалистов, страховые компании, финансовые менеджеры, менеджеры по риску, специалисты по страхованию и др.

Риск-менеджмент включает стратегию и тактику управления. Стратегия управления риском предполагает направление и способ использования средств для достижения цели. Тактика - это конкретные методы и приемы для достижения цели в конкретных условиях.

Лекция 6. Экономическая природа и классификация денежных потоков

Денежный поток («cash-flow») организации представляет собой совокупность поступлений (притоков) и выплат (оттоков) денежных средств за определенный период времени. Другими словами — это движение денежных средств, распределенное во времени и пространстве. Качественная характеристика денежных потоков может быть оценена циклической последовательностью хозяйственных процессов, происходящих в организации. Основные направления движения денежных потоков, отражающие цикличность движения денежных средств, представлены на рис. 3.

Рис. 3. Движение потоков денежных средств организации

где

• $Д$ — первоначально авансированные денежные средства;
• $Т$ — товарная форма стоимости;
• $СП$ — средства производства (орудия и предметы труда);
• $ФОТ$ — фонд оплаты труда работников организаций;
• $ФСН$ — фонды специального назначения;
• $П$ — производительная форма стоимости (процесс производства товаров);
• $Т'$ — товарная форма стоимости, полученная в результате процесса производства (товары на складе и в отгрузке);
• $Д'$ — денежная форма стоимости в форме выручки от продажи товаров (товары на складе и товары отгруженные);
• $ВД$ — валовой доход;
• $ФВ$ — фонд возмещения;
• $ФВ_{МЗ}$ — фонд возмещения материальных затрат;
• $ФВ_{ао}$ — амортизационные отчисления (износ основных средств и нематериальных активов);
• $ФОТ$ — фонд оплаты труда и взносы во внебюджетные фонды в составе выручки от продажи товаров;
• $ВП$ — валовая прибыль;
• $Н_{косв}$ — косвенные налоги;
• $Н_{пр}$ — налог на прибыль;
• $ЧД$ — чистый доход организации в форме прибыли.

В процессе кругооборота капитал переходит из денежной формы в производительную, товарную и снова в денежную. В каждый момент времени отдельные части капитала находятся только в одной форме. Однако ни одна форма капитала в процессе кругооборота не существует без других, и такое единство всех форм капитала предопределяет непрерывность процесса его движения. Направление движения денежных потоков в организации показано на рис. 4 с момента получения выручки от реализации товаров до конечного распределения прибыли и формирования денежных фондов организации.

Рис. 4. Движение денежных потоков организации

Разнообразие хозяйственных операций в условиях рынка обусловливает наличие самых различных видов денежных потоков. Рассмотрим классификацию денежных потоков организации.

1. Вид финансово-хозяйственной деятельности
   • Совокупный денежный поток
   • Денежный поток от текущей деятельности
   • Денежный поток от инвестиционной деятельности
   • Денежный поток от финансовой деятельности
2. Масштаб обслуживания финансово-хозяйственных процессов
   • Денежный поток организации
   • Денежный поток структурного подразделения
   • Денежный поток отдельной хозяйственной операции
3. Оценка стоимости компании
   • Чистый (свободный) денежный поток
   • Валовой денежный поток
   • Инвестиционный денежный поток
   • Денежный поток от неосновной деятельности
   • Финансовый поток
4. Направление движения
   • Входящий денежный поток (приток)
   • Исходящий денежный поток (отток)
5. Форма осуществления
   • Безналичный денежный поток
   • Наличный денежный поток
6. Продолжительность
   • Краткосрочный денежный поток
   • Долгосрочный денежный поток
7. Достаточность объема
   • Избыточный денежный поток
   • Оптимальный денежный поток
   • Дефицитный денежный поток
8. Плановость
   • Планируемый денежный поток
   • Непланируемый денежный поток
9. Непрерывность формирования в рассматриваемом периоде
   • Регулярный денежный поток
   • Дискретный денежный поток
10. Оценка во времени
    • Текущий денежный поток
    • Будущий денежный поток

На практике самой распространенной является классификация денежных потоков по видам хозяйственной деятельности:

1. текущая деятельность — деятельность организации, преследующая извлечение прибыли в качестве основной цели производства продукции, выполнение работ, оказание услуг;
2. инвестиционная деятельность — деятельность организации, связанная с капитальными вложениями во внеоборотные активы, а также с их продажей, осуществлением долгосрочных финансовых вложений в другие организации, выпуском ценных бумаг долгосрочного характера;
3. финансовая деятельность — деятельность организации, связанная с осуществлением краткосрочных финансовых вложений, выпуском ценных бумаг краткосрочного характера, погашением ранее приобретенных краткосрочных облигаций и т.п.

Состав денежных потоков по видам деятельности представлен на рис. 5.

Рис. 5. Состав денежных потоков по видам деятельности организации

Второй наиболее значимый признак классификации — масштаб обслуживания финансово-хозяйственных процессов, в котором обобщающим показателем выступает денежный поток организации. Он характеризуется поступлением и использованием денежных средств на уровне организации в целом. Следующий признак классификации является одним из последних достижений западной финансовой науки и применяется для оценки стоимости компании.

1. Свободный денежный поток представляет собой излишек денежных средств от производственно-инвестиционной деятельности, доступный для распределения между всеми инвесторами (акционерами и кредиторами). Эта разница между денежным потоком от основной деятельности и величиной валовых инвестиций используется в следующих направлениях:

   • на выплату процентов кредиторам (из чистой прибыли);
   • на погашение основной суммы долга;
   • на выплату дивидендов акционерам;
   • на выкуп акций у акционеров;
   • на вложение средств в ликвидные ценные бумаги.
2. Валовой денежный поток — совокупный поток денежных средств, создаваемый организацией и доступный для реинвестирования на поддержание и развитие бизнеса.
3. Инвестиционный денежный поток совпадает по своей сути с денежным потоком от инвестиционной деятельности.
4. Денежные потоки, возникающие в результате финансовой деятельности организации, называются финансовыми потоками. Они соответствуют свободному денежному потоку и представляют собой сальдо от притоков (привлечение дополнительного акционерного и паевого капиталов, поступления новых кредитов и займов, доходы от долевого участия, средства, поступившие в порядке безвозмездного целевого финансирования) и оттоков всем инвесторам организации (собственникам — выплата дивидендов, кредиторам — процентов по кредитам и займам).

По направлению движения денежных средств потоки подразделяются на входящие и исходящие. Входящий денежный поток (приток) характеризуется совокупностью поступлений денежных средств в организацию за определенный период времени. Исходящий денежный поток (отток) характеризуется совокупностью выплат денежных средств организации за этот же период времени. В зависимости от объемов поступлений и расходовании денежных средств различают избыточный, дефицитный и оптимальный денежные потоки.

1. Избыточный денежный поток характеризуется превышением поступления денежных средств над текущими потребностями организации и образованием высокой положительной величины чистого остатка денежных средств, которую организация не использует в своей деятельности.
2. Дефицитный денежный поток — следствие недостаточной величины денежных средств на финансирование текущих потребностей организации. Даже при положительном значении суммы чистого остатка денежных средств он может характеризоваться как дефицитный, если эта сумма, не обеспечивает плановую потребность организации в денежных средствах по всем видам его деятельности. Отрицательное же значение суммы чистого остатка денежных средств автоматически делает этот поток дефицитным.
3. Оптимальный денежный поток характеризуется сбалансированностью поступления и использования денежных средств. Он способствует формированию оптимального остатка денежных средств на расчетном счете, величина которого предусматривает, с одной стороны, поддержание платежеспособности, с другой — рациональное их использование.

Лекция 7. Принципы управления денежными потоками

Управление денежными потоками должен осуществлять любой хозяйствующий субъект независимо от его величины, организационно-правовой формы, масштабов деятельности, отраслевой принадлежности для:

1. управления затратами и их оптимизации в целях достижения наиболее рационального распределения ресурсов организации в производственном процессе;
2. управления оборотным капиталом при оценке краткосрочных потребностей в наличных денежных средствах и управлении запасами;
3. планирования инвестиционной деятельности организации и определения величины и источников ее финансирования;
4. обеспечения экономического роста организации и увеличения ее рыночной стоимости.

Денежные потоки обслуживают все составные элементы капитала организации (рис. 6).

Рис. 6. Взаимосвязь денежных потоков и капитала организации

Управление денежными потоками организации базируется на следующих принципах:

• информационной достоверности — процесс управления должен быть обеспечен необходимой информационной базой по форме финансовой отчетности № 4 «Отчет о движении денежных средств»;
• сбалансированности, которая достигается путем синхронизации положительного и отрицательного денежных потоков организации по видам деятельности, объему, времени и другим существенным признакам;
• ликвидности, предполагающей оптимизацию остатка денежных средств по величине, соответствующей размеру краткосрочных обязательств (кредиторская задолженность и другие краткосрочные кредиты и займы).

Основная цель управления денежными потоками — обеспечение финансового равновесия организации в процессе его развития путем балансирования и синхронизации во времени объемов поступления и расходования денежных средств. Для достижения поставленной цели в процессе управления денежными потоками необходимо обеспечить:

1. сбалансированность объемов поступлений (притоков) и выплат (оттоков) денежных средств;
2. синхронность движения денежных потоков во времени;
3. рост свободного (чистого) денежного потока организации.

Основными объектами управления денежными потоками являются:

• положительный денежный поток (поступления денежных средств);
• отрицательный денежный поток (выбытие денежных средств);
• свободный (чистый) денежный поток;
• остаток денежных средств.

Процесс управления денежными потоками организации осуществляется поэтапно.

1. На первом этапе собирается исходная информация о движении денежных средств организации на основании первичных документов бухгалтерского учета в форму № 4«Отчет о движении денежных средств».
2. Второй этап управления денежными потоками — анализ денежных средств организации в предшествующем периоде. Его целью является определение достаточности величины денежных средств, эффективности их использования, а также сбалансированности положительных и отрицательных денежных потоков организации. Анализ потоков денежных средств осуществляется в разрезе основных видов деятельности (текущая, инвестиционная и финансовая).
3. Третий этап управления предполагает планирование (бюджетирование) денежных потоков. Аналитические данные, полученные на предыдущем этапе, являются основой для создания прогнозного бюджета движения денежных средств. Бюджетирование включает в себя комплекс мер и инструментов прогнозирования и оперативного управления кругооборотом денежных средств организации в форме платежного календаря и кассового плана.
4. Четвертый этап управления денежными потоками заключается в синхронизации поступлений и выплат организации и важен для обеспечения ее платежеспособности.
5. Пятый этап управления денежными потоками организации состоит в оптимизации их остатка на расчетном счете. На этом этапе решаются следующие задачи:
   • выявляются и реализуются резервы, позволяющие снизить зависимость организации от внешних источников привлечения денежных средств;
   • обеспечивается более полная сбалансированность положительных и отрицательных денежных потоков по объему и во времени;
   • достигается тесная взаимосвязь денежных потоков по видам хозяйственной деятельности организации;
   • повышается сумма и качество чистого денежного потока, генерируемого хозяйственной деятельностью организации.
6. Шестой этап управления денежными потоками организации предполагает осуществление контроля за ее денежными потоками, при этом объектами контроля являются:
   • выполнение установленных плановых заданий по формированию объема денежных средств и их целевому расходованию;
   • равномерность формирования денежных потоков во времени;
   • анализ эффективности управления денежными потоками.

Лекция 8. Методы оценки и анализа денежных потоков

Основной целью анализа является выявление уровня достаточности денежных средств, эффективности их использования, а также сбалансированности положительного и отрицательного денежных потоков по объему и во времени. Для проведения детального анализа движения денежных потоков организации по видам деятельности используют прямой и косвенный методы анализа. При прямом (бухгалтерском) методе расчет осуществляется на основе счетов бухгалтерского учета, отражающих прямое движение денежных средств организации. Данный метод основан на анализе денежных средств по статьям прихода и расхода по бухгалтерским проводкам. Он дает возможность оценивать платежеспособность организации и осуществлять оперативный контроль за поступлением и расходованием денежных средств. Прямой метод направлен на получение данных, характеризующих как валовой, так и чистый денежный поток организации в отчетном периоде. Косвенный метод направлен на получение данных, характеризующих чистый денежный поток организации в отчетном периоде. Информационная база для расчета чистого денежного потока — бухгалтерский баланс организации (форма № 1) и отчет о прибылях и убытках (форма № 2). В основе расчетов — чистая прибыль, амортизационные отчисления, а также изменения величин активов и пассивов организации. При росте пассивов положительные денежные потоки увеличиваются, а при росте активов — уменьшаются.

Проведение анализа прямым и косвенным методами различается только в содержании раздела «Денежные потоки по текущей деятельности». При косвенном методе используются данные бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках, характеризующие все виды поступлений и расходований денежных средств, а при прямом – счетов бухгалтерского учета «Расчетный счет» и «Касса». Расчет чистого денежного потока организации косвенным методом осуществляется по видам хозяйственной деятельности и организации в целом. Этот метод позволяет увязать разные виды деятельности организации и установить соотношение между чистой прибылью и изменениями в активах и пассивах баланса организации в отчетном периоде. Преимуществом косвенного метода является то, что он позволяет установить соответствие между прибылью и собственными оборотными средствами. Кроме прямого и косвенного методов измерения денежных потоков в организациях используется и метод ликвидного денежного потока, с помощью которого оценивается финансовое положение организации. Этот метод позволяет оперативно рассчитать величину потока денежных средств в организации и может быть использован для экспресс-диагностики ее финансового состояния. Ликвидный денежный поток является показателем избыточного или дефицитного сальдо денежных средств организации. При сравнительном анализе долговых обязательств и остатка денежных средств на начало и конец расчетного периода может возникнуть как избыточный, так и дефицитный ликвидный денежный поток, который рассчитывается по следующей формуле:

$$ ЛДП = (ДК_1 + КК_1 – ДС_1) - (ДК_о + КК_о - ДО_о) $$

где

• $ДК_1, ДК_о$ — долгосрочные кредиты и займы на конец и начало расчетного периода;
• $КК_1, КК_о$ — краткосрочные кредиты и займы на конец и начало расчетного периода;
• $ДС_1, ДС_о$ — остаток денежных средств, находящийся в кассе, на расчетных и валютных счетах в банках на конец и начало расчетного периода.

Отличие показателя ликвидного денежного потока от других показателей ликвидности (абсолютной, текущей и общей) состоит в том, что коэффициенты ликвидности отражают способность организации погашать свои обязательства перед внешними кредиторами, а ликвидный денежный поток характеризует абсолютную величину денежных средств, получаемых от собственной деятельности.

Текущая стоимость капитала, структура источников финансирования
верх

Лекция 1. Капитал: сущность и трактовка.

Одним из ключевых понятий в теории финансов вообще и в системе финансирования деятельности предприятия является капитал. Можно выделить три основных подхода к формированию сущностей трактовки этой категории: экономический, бухгалтерский и учётно-аналитический. В рамках экономического подхода реализуется физическая концепция капитала, который рассматривается как совокупность ресурсов, являющихся универсальным источником дохода общества, которые подразделяются на личностный, частный, публичных союзов, включая государство. Каждый из двух последних подразделяется на реальный и финансовый капитал. Реальный капитал воплощается в материально-вещественных благах как факторах производства (здания, машины, транспортные средства, сырьё и др.); финансовый – в ценных бумагах и денежных средствах. В соответствии с этой концепцией величина капитала исчисляется как итог бухгалтерского баланса по активу. В рамках бухгалтерского подхода термин «капитал» выступает синонимом частных активов, а его величина рассчитывается как разность между суммой активов субъекта и величиной его обязательств. Такое представление известно как финансовая концепция капитала и выражается формально балансовой моделью: активы в стоимостной оценке равны сумме капитала собственников и обязательств перед третьими лицами. В соответствии с этим подходом величина капитала исчисляется как итог раздела 3 «Капитал и резервы» бухгалтерского баланса. Учётно-аналитический подход является комбинацией двух предыдущих подходов и использует модификации физической и финансовой концепции капитала. В этом случае капитал как совокупность ресурсов характеризуется одновременно с двух сторон: направлений его вложения и источников его происхождения. Собственно выделяют две взаимосвязанные разновидности капитала: активный и пассивный капитал. Активный капитал – это производственные мощности предприятия, формально представленные в активе бухгалтерского баланса в виде двух блоков – основного и оборотного капиталов. Пассивный капитал – это долгосрочные источники ресурсов, за счёт которых сформированы активы предприятия; они подразделяются на собственный и заёмный капиталы.

Лекция 2. Определение стоимости и структуры капитала.

Стоимость капитала – одно из основных понятий финансового менеджмента, дающее возможность оценки предприятия, регулирования и прогнозирования его финансовой деятельности, отражает условия, на которых руководство привлекает капитал для финансирования всех видов деятельности предприятия. Следует различать текущую, предельную и целевую стоимость капитала. Текущая стоимость капитала характеризует существующую структуру капитала и может быть выражена как в балансовой оценке, так и в рыночной. Каждый подход имеет свои определённые преимущества и недостатки. Основным недостатком балансовой оценки является искажение реальной стоимости капитала и его величины, что особенно заметно на примере формирования добавочного капитала, стоимости собственного капитала. Рыночная стоимость является более точной, так как определяет истинные доходы предприятия, которые могут быть получены при реализации своих ценных бумаг на рынке. Поскольку текущая стоимость капитала учитывает уже произведённые затраты по привлечению капитала акционеров, пайщиков и уже заключённые кредитные договоры и условия коммерческого кредитования, она представляет интерес в плане оценки прошлых действий руководства.

Обычно стоимость капитала выступает как критерий принятия решений при выборе источников финансирования, поэтому во внимание следует принимать будущую структуру капитала и связанные с привлечением дополнительных средств издержки. Осуществление инвестиционных действий зависит от того, насколько будущие доходы от этих инвестиций смогут компенсировать издержки, связанные с его финансированием. Стоимость капитала выступает как кредитная ставка той формы финансирования, которую предприятия стараются использовать в будущем. Целевая стоимость капитала характеризует отношение заёмных и собственных средств. Предприятие может, пользуясь эффектом финансового рычага, стремиться к дополнительному заёмному финансированию. В таком случае интерес представляет новая структура капитала и соответствующая ей общая стоимость капитала в будущем. Предприятие в зависимости от конкретных задач имеет ввиду определённое соотношение отдельных элементов капитала; оценка капитала должна строиться на основе стоимости каждого элемента и его доли в данном соотношении. Расчёт стоимости всего капитала проводят по методу средневзвешенной величины WACC.

Цена капитала и эффективность капиталовложений.

Капитал – это средства из всех источников, используемые для финансирования активов и операций предприятия. Для осуществления операций предприятие использует средства, представленные в левой части баланса – в активе. Они должны быть профинансированы за счёт источников, указанных в правой части баланса – в пассиве, который представляет собой капитал фирмы. Составляющие капитала предприятия – это краткосрочная и долгосрочная задолженности, привилегированные и обыкновенные акции, а для небольшого предприятия – обязательства перед одним или несколькими владельцами. Цена капитала, полученного из различных источников, различается. Существует «бесплатный» капитал» – источники средств, за пользование которыми предприятие не платит проценты. Это спонтанно возникшая кредиторская задолженность по заработанной плате, задолженность по уплате налогов. Этот вид задолженности является результатом текущих операций, объём реализации автоматически сопровождается увеличением поступления из этих источников. В связи с этим в процессе формирования и анализе инвестиционного бюджета сумма указанной задолженности, связанной с каким-либо проектом, вычитается из общей суммы, требуемой для финансирования проекта. В финансовом менеджменте показатель WACC необходим прежде всего для составления и анализа инвестиционного бюджета. Поэтому значимыми являются не исторические, отражаемые в учете, а предельные издержки по привлечению новых источников средств.

Лекция 3. Анализ стоимости и структуры капитала.

Стоимость капитала: понятие и сущность.

Деятельность любой компании зависит от многих факторов, в том числе и материального характера. Выделяют три основных фактора производства: капитал, природные ресурсы (включая землю) и трудовые ресурсы. По своей сути они являются производственными ресурсами. Их использование в производстве связано с затратами, которые нужно понести для привлечения данного ресурса (дивиденды, проценты, заработанная плата). Любая коммерческая организация нуждается в источниках средств для того, чтобы финансировать свою деятельность как с позиций перспективы, так и в плане текущих операций. В зависимости от длительности существования в данной конкретной фирме активы и источники делятся на краткосрочные и долгосрочные. Привлечение того или иного источника финансирования связано с определёнными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам – проценты за предоставленные ссуды, инвесторам – проценты за сделанные им инвестиции и др. Общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определённого объёма финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объёму, называется стоимостью капитала. В идеале предполагается, что текущие активы финансируются за счёт долгосрочных источников средств. Благодаря этому оптимизируется общая сумма расходов по привлечению средств.

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории капитала. Она не сводится только к исчислению относительной величины денежных выплат, которые нужно перечислить владельцам, предоставившим финансовые ресурсы, но также характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должен обеспечивать предприятию, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость. Определение стоимости капитала не является самоцелью. Этот показатель характеризует деятельность коммерческой организации с позиций долгосрочной перспективы. Стоимость собственного капитала коммерческой деятельности показывает её привлекательность для потенциальных инвесторов. Стоимость некоторых заёмных источников характеризует возможности коммерческой организации по привлечению долгосрочного капитала. Средневзвешенная стоимость капитала предприятия является одним из ключевых показателей при составлении бюджета капиталовложений. Можно выделить пять основных источников капитала, стоимость которых необходимо знать для расчёта средневзвешенной стоимости капитала: банковские ссуды и займы, облигационные займы, привилегированные акции, обыкновенные акции, нераспределённая прибыль.

Методы экономической диагностики эффективности управления финансами, управление собственным капиталом, политика привлечения заемных средств
верх

Лекция 1. Управление собственным капиталом, состав и структура, политика формирования источников собственного капитала.

Основу финансового потенциала предприятия составляет образованный ею собственный капитал, включающий следующие элементы:

• уставный капитал;
• собственные акции, выкупленные акционерным обществом у владельцев;
• резервный капитал;
• добавочный капитал;
• нераспределенную прибыль (убыток);
• целевые финансирования.

Уставный капитал определяет минимальный размер имущества предприятия, гарантирующего интересы его кредиторов. Он представляет собой совокупность основных средств, другого имущества, нематериальных активов, а также имущественных прав, имеющих денежную оценку, которые вложены предприятиями и участниками пропорционально долям, определенным учредительными документами. Формирование уставного капитала регламентируется Гражданским Кодексом РФ с учетом особенностей, присущих различным организационно-правовым формам (товариществ и обществ). Минимальный размер уставного капитала ОАО должен составлять не менее $1000$-кратной величины МРОТ, установленного Федеральным Законом на дату его регистрации, для ЗАО – не менее $100$-кратного размера МРОТ. Резервный капитал в акционерном обществе образуется в размере, предусмотренном уставом, но не менее $15 \%$ от величины уставного капитала. Резервный капитал предназначен для покрытия убытков предприятия. Добавочный капитал отражает прирост стоимости имущества при переоценке, эмиссионный доход, безвозмездно полученные ценности и др. поступления. Нераспределенная прибыль – это остаток прибыли, оказавшийся в распоряжении предприятий по результатам работы за год, который используется для пополнения резервного капитала, уставного фонда, увеличения фондов специального назначения, на выплату доходов учредителям. Целевое финансирование включает денежные средства, предназначенные для осуществления мероприятий целевого назначения (денежные средства в форме бюджетных ассигнований). Структура собственного капитала характеризует удельный вес каждой статьи в общем его объеме. Политика формирования собственного капитала преследует две ключевые цели:

• создание за счет собственного капитала необходимого объема внеоборотных активов (собственного основного капитала);
• образование за счет собственного капитала определенной доли оборотных активов (собственного оборотного капитала).

Превышение собственного капитала над величиной внеоборотных активов и долгосрочных обязательств представляет собой чистый оборотный капитал. Источники формирования собственного капитала делятся на внутренние и внешние. Политика формирования собственных финансовых ресурсов направлена на обеспечение основного принципа организации финансов – самофинансирование – и включает этапы: определение потребности, оценку стоимости привлечения, оптимизацию соотношения источников.

Лекция 2. Управление заемным капиталом, политика привлечения заемного капитала.

В состав заемного капитала предприятия включаются следующие элементы:

1. краткосрочные кредиты и займы;
2. долгосрочные кредиты и займы;
3. кредиторская задолженность (выступает в форме привлеченных средств).

Краткосрочные кредиты и займы служат источником покрытия оборотных активов. Предоплата покупателем товаров и услуг рассматривается как беспроцентный кредит поставщиком и часто генерирует неплатежи в хозяйстве. Краткосрочный заемный капитал привлекается заемщиками на условиях кредитных договоров, заключаемых с банками (заимодавцами). Краткосрочные кредиты и займы показываются в бухгалтерском балансе как краткосрочные обязательства со сроком погашения в течение 12 месяцев после отчетной даты. Сумма задолженности по полученным кредитам и займам отражается с учетом причитающихся на конец отчетного периода к уплате процентов. Долгосрочный привлеченный капитал (в форме кредитов и займов) направляется на финансирование внеоборотных и части оборотных активов. Долгосрочные кредиты и займы показываются в бухгалтерском балансе как долгосрочные обязательства со сроками погашения более чем через 12 месяцев после отчетной даты. По сравнению с финансированием через займы, привлекаемые с фондового рынка (эмиссия облигаций), использование долгосрочных кредитов обеспечивает заемщику следующие преимущества:

• отпадают расходы на печатание документарных эмиссионных ценных бумаг, их размещение, оплату услуг финансовых посредников;
• короче срок между подачей заявки и получением кредита от банка по сравнению с поступлением средств с фондового рынка.

Многообразие источников и условий предоставления заемного капитала в форме банковского кредита предполагает необходимость сравнительной оценки эффективности формирования заемных средств. Основу такой оценки составляет расчет стоимости привлекаемых заемных средств в разрезе их элементов. Оценка стоимости заемного капитала имеет ряд особенностей:

• сравнительная простота формирования базового показателя оценки стоимости заемных средств. Базовым показателем служит стоимость обслуживания долга в форме процента за банковский кредит;
• учет в процессе оценки стоимости заемного капитала налогового корректора. Это связано с тем, что выплаты по обслуживанию долга (проценты за кредит) относятся на издержки производства и обращения;
• стоимость привлечения заемного капитала связана с оценкой кредитоспособности заемщика со стороны банка.

Другой формой привлечения долгосрочного заемного капитала является выпуск облигационных займов. Номинальная стоимость всех выпущенных обязательств не должна превышать размер уставного капитала или величину обеспечения. Создание и функционирование любого предприятия упрощенно представляет процесс инвестирования финансовых ресурсов на долгосрочной основе с целью извлечения прибыли. Для покрытия потребности в основных и оборотных фондах в ряде случаев для предприятия становится необходимым привлечение заемного капитала. Такая потребность может возникнуть в результате отклонений в нормальном ходе кругооборота средств по независящим от предприятия причинам: необязательность партнеров, чрезвычайные обстоятельства и т.д.; в ходе проведения реконструкции, технического перевооружения производства: из-за отсутствия достаточного стартового капитала; из-за наличия сезонности в производстве, заготовках, переработке, снабжении и сбыте продукции и по другим причинам. Заемный капитал подразделяется на краткосрочный и долгосрочный. Заемный капитал от одного года относится к краткосрочному, а больше года – к долгосрочному. Все внешние источники финансирования попадают в одну из двух категорий: финансирование путем получения кредитов (кратко-, долгосрочных) и выпуска ценных бумаг (кроме акций).

Привлечение кредитных ресурсов расширяет возможности предприятия, способствует приращению отдачи от собственного капитала. Это свойство заемного капитала получило название эффекта финансового рычага. Существует две концепции эффекта финансового рычага. Западно-европейские финансисты определяют эффект финансового рычага как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемых предприятием благодаря использованию кредита. Американские ученые трактуют эффект финансового рычага как процентное изменение чистой прибыли на акцию, порождаемое данным процентным изменением прибыли до уплаты процентов за кредит и налога на прибыль. Первая концепция эффекта финансового рычага получила название «Рациональная заемная политика». Важное значение для повышения рентабельности собственного капитала (и, таким образом, дохода по обыкновенным акциям) имеет обоснование и поддержание оптимальной структуры капитала. Для исследования этого явления необходимо ввести понятие экономической прибыли и экономической рентабельности предприятия. Экономическая прибыль представляет собой прибыль до уплаты процентов за использование заемных средств. Экономическая рентабельность определяется отношением экономической прибыли к активам предприятия. В общем случае при одинаковой экономической рентабельности рентабельность собственного капитала существенно зависит от структуры финансовых источников. Если у предприятия нет платных долгов и, соответственно, не выплачиваются проценты по ним, то рост экономической прибыли ведет к пропорциональному росту чистой прибыли предприятия (при условии, что размер налога прямо пропорционален размеру прибыли).

В том случае, если предприятие при том же общем объеме капитала (активов) применяет, кроме собственных, и заемные средства, то абсолютная величина чистой прибыли уменьшается, что связано с выплатой процентов по займу. Однако поскольку эта прибыль должна соотноситься лишь с собственным капиталом, то рентабельность собственного капитала может возрастать. В результате использования заемных средств, несмотря на их платность, увеличивается рентабельность собственных средств. В этом случае говорят о финансовом рычаге. Таким образом, финансовый рычаг означает использование заемных средств с фиксированным процентом для повышения рентабельности собственного капитала предприятия. В общем случае предприятие, использующее заемные средства, увеличивает либо уменьшает рентабельность собственных средств в зависимости от трех факторов:

• экономической рентабельности;
• величины процентной ставки;
• соотношения заемных и собственных средств.

При этом сила (эффект) финансового рычага зависит от структуры капитала, то есть от соотношения заемных и собственных средств и разности между экономической рентабельностью и процентами за использование заемных средств. В экономической литературе соотношение между заемными и собственными средствами предприятия и называют «плечом рычага», а разность между экономической рентабельностью и величиной процента за использование заемных средств – «дифференциалом». При использовании заемных средств рентабельность собственного капитала больше экономической рентабельности на величину эффекта финансового рычага. Разумная финансовая политика должна быть основана на понимании того, что заемные средства – это не только ускорение развития, но и усиление риска. Привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее выполнить свои задачи. В то же время доля заемных средств может увеличиваться лишь до определенных пределов, поскольку с увеличением доли заемных средств в структуре капитала растет финансовый риск предприятия, что отражается в том числе и на величине платы за их использование. При увеличении доли заемных средств в структуре капитала предприятия выше безопасного порога ($40-50 \%$) банк может повысить процент за кредиты из-за повышения риска невозврата кредита. По мере того, как увеличивается задолженность предприятия, возрастет средняя ставка за кредит.

В целом политика заимствования должна быть направлена на определение наилучшего соотношения между риском и ожидаемым доходом. Эффект финансового рычага – вторая концепция трактуется как финансовый риск. В данном случае эффект финансового рычага рассматривается как изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию (в процентах), порождаемое изменение прибыли до уплаты налогов и процентов за кредит. Если заемные средства не привлекаются, то сила воздействия финансового рычага равна единице. Чем больше проценты за кредит и чем меньше прибыль, тем больше сила финансового рычага и тем выше финансовый риск. Чем больше сила воздействия финансового рычага, тем больше финансовый риск. Возрастет риск падения дивиденда и курса акций для инвестора. Предприятию, пользующемуся кредитом, каждый процент изменения прибыли приносит больше процентов изменения чистой прибыли на акцию, чем предприятию, обходящемуся лишь собственными средствами, но генерирующему меньший финансовый риск.

Структура и цена капитала
верх

Лекция 1. Цена и структура капитала

Любое предприятие нуждается в источниках средств, чтобы финансировать свою деятельность. В зависимости от длительности существования в данной конкретной форме активы и пассивы предприятия можно подразделить на кратко и долгосрочные. Привлечение того или иного источника финансирования связано для предприятия с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам - проценты за предоставленные ими ссуды и др. Цена капитала – это средства, уплаченные фирмой-собственником (инвестором) за пользованием их ресурсами. Она рассчитывается в процентах и определяется делением суммы средств, уплачиваемых за пользование финансовыми ресурсами на сумму привлеченного из заемного источника капитала. Состав и соотношение отдельных источников финансовых ресурсов в их общей стоимости характеризуют структуру капитала. Структура капитала по источникам финансирования не является неизменной, на ее динамику оказывают влияние различные факторы, такие как финансовое состояние предприятия, своевременность расчетов с поставщиками, бюджет, работники организации, использование в хозяйственном обороте кредитов, дивидендная политика фирмы и т.д. Изменения в структуре капитала связаны с колебаниями доли отдельных источников финансовых ресурсов. Поскольку цена средств различных источников финансирования неодинакова, это вызывает колебания средней цены капитала. Средняя цена капитала рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной:

$$ Ц = \frac {Ц_с*С + Ц_з*З + Ц_п*П}{100} $$

где

• $Ц$ – цена капитала в рублях;
• $Ц_с$ – цена собственного капитала;
• $С$ – удельный вес собственного капитала в общей сумме капитала, \%
• $Ц_з$ – цена заемного капитала в рублях;
• $З$ - удельный вес заемного капитала в общей сумме капитала, \%
• $Ц_п$ – цена привлеченного капитала в рублях;
• $П$ - удельный вес привлеченного капитала в общей сумме капитала, \%

Цена собственного капитала – это сумма дивидендов по акциям или сумма прибыли, выплачиваемая по паевым вкладам и связанных с ними затратами. Цена заемного капитала – это сумма процентов, уплаченных за полученные кредиты и займы или сумма процентов по выплаченным ценным бумагам и связанных с ними затратами. Цена привлеченного капитала – этот стоимость кредиторской задолженности. Она определяет сумму штрафных санкций за кредиторскую задолженность, не погашенную в срок. Таким образом, цена капитала является ключевым элементом теории и практики решений инвестиционного характера. Можно выделить три основных источника капитала:

1. заемный – его основными элементами являются ссуды банка и выпущенные предприятием облигации. Цена первого элемента должна рассматриваться с учетом налога на прибыль, т.к. проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции, то цена единицы такого источника средств Кбс меньше, чем уплачиваемый банку процент Р: $К_{бс} = р*(1 - Н)$, где $Н$ – ставка налога на прибыль. Цена такого источника средств как облигации приблизительно равна величине уплачиваемого процента.
2. акционерный - акционеры в обмен на предоставление своих ссуд предприятию получают дивиденды, поэтому цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. По источнику средств «привилегированные акции» цена рассчитывается: $К_{па} = \frac {Д}{Ц_{па}}$, где $Д$ –размер фиксированного дивиденда; $Ц_{па}$ – текущая (рыночная) цена привелигерованных акций. Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен и зависит от эффективности работы предприятия. Поэтому цену этого источника можно рассчитать с меньшей точностью: $К_{па} = \frac {Д_п} {Ц_{оа} + Т_{рд}}$, где $Ц_{оа}$ –текущая (рыночная цена) обыкновенной акции; $Д_п$ – прогнозное значение дивиденда на ближайший период; $Т_{рд}$ – прогнозируемый темп прироста дивидендов.
3. отложенная прибыль (фонды собственных средств и нераспределенная прибыль) - цена этого источника может определяться различными методами, наиболее распространенным из которых базируется на следующей идее: голосуя за реинвестирование части своей прибыли, акционеры неформально предполагают. Что для них наиболее выгодны изъятия прибыли и вложение ее в какие-то другие рыночные активы. В некотором смысле такая операция равносильна приобретению ими новых акций. Т.о., цена этого источника численно равна цене источника обыкновенных акций. Структура капитала представляет собой соотношение элементов, привлекаемых в качестве источников финансирования организации (рис.1). Стоимость капитала, привлеченного за счет акций, определяется затратами организации, связанными с формированием данного источника, цена которого приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.

Рис. 1. Структура капитала

Стоимость капитала, привлеченного за счет нераспределенной прибыли, определяется аналогично цене обыкновенных акций, поскольку чистая прибыль, остающаяся в распоряжении организации, также принадлежит владельцам обыкновенных акций. Стоимость капитала, привлеченного за счет кредитов и займов, рассчитывается с учетом «налогового щита». При расчете стоимости этого источника используют процентную ставку по привлекаемым кредитам и займам: $С_3 = П_3*( 1 - \frac {Н_{пр}}{100})$, где $С_3$ — стоимость заемного капитала, $\%$; $П_3$ — ставка процента за кредит, $\%$; $Н_{пр}$ — ставка налога на прибыль, $\%$.

Лекция 2. Средневзвешенная и предельная цена капитала.

«Цена капитала» показывает, какую сумму следует заплатить за привлечение единицы капитала из данного источника. Анализ структуры пассива баланса, характеризующего источники средств, показывает, что основными их видами являются: собственные источники, заемные средства, временно привлеченные. Причины их образования, а также величина и доля в общей сумме источников может быть различная. Цена каждого из них различна, поэтому ЦК предприятия находят по формуле средней арифметической взвешенной. Показатель исчисляется в процентах. $СС = ∑ k_id_i$, где

• $k_i$ – цена $i$-го источника средств
• $d_i$- удельный вес $i$ -го источника средств в общей их сумме
• $CC$ – цена авансированного капитала.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности $IRR$ которых не ниже текущего показателя СС. Если IRR больше СС, то проект следует принять, меньше – отвергнуть, = проект ни прибыльный не убыточный. (Пример по Америк. комп.: около $17\%$ - ЦК до $11\%$; $65\%$ - ЦК от $11\%$ до $17\%$; $20\%$ - более $19\%$ ). Цена существующей структуры капитала – это оценка по данным истекших периодов. Очевидно, что цена отдельных источников средств, равно как и структура капитала, постоянно меняется, поэтому и взвешенная ЦК не является постоянной величиной – она меняется с течением времени, находясь под влиянием многих факторов. Одним из них является расширение объема новых инвестиций. Наращивание экономического потенциала предприятия может осуществляться как за счет собственных, так и за счет заемных средств. Первый источник относительно дешевый, но ограничен в размерах. Второй не ограничен сверху. Но цена его может существенно меняться в зависимости от структуры авансированного капитала. Относительный рост в динамике второго источника, как правило, приводит к возрастанию цены капитала в целом как платы за возрастающий риск. Исходя из вышесказанного вводится понятие предельной цены капитала, рассчитываемой на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях фондового рынка.

Лекция 3. Текущая стоимость капитала.

Стоимость капитала выражается в виде процентной ставки (или доли единицы) от суммы капитала, вложенного в какой-либо бизнес, которую следует заплатить инвестору в течение года за использование его капитала. Инвестором может быть кредитор, собственник (акционер) предприятия или само предприятие. В последнем случае предприятие инвестирует собственный капитал, который образовался за период, предшествующий новым капитальным вложениям и следовательно принадлежит собственникам предприятия. В любом случае за использование капитала надо платить и мерой этого платежа выступает стоимость капитала. Основная область применения стоимости капитала — оценка экономической эффективности инвестиций. Ставка дисконта, которая используется в методах оценки эффективности инвестиций, т.е. с помощью которой все денежные потоки, появляющиеся в процессе инвестиционного проекта приводятся к настоящему моменту времени, — это и есть стоимость капитала, который вкладывается в предприятие. На стоимость капитала оказывают влияние следующие факторы:

• уровень доходности других инвестиций,
• уровень риска данного капитального вложения,
• источники финансирования.

Рассмотрим каждый из факторов в отдельности. Поскольку стоимость капитала — это альтернативная стоимость, то есть доход, который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска, стоимость данного капитального вложения зависит от текущего уровня процентных ставок на рынке ценных бумаг (облигаций и акций). Если предприятие предлагает вложить инвесторам капитал в более рискованное дело, то им должен быть обеспечен более высокий уровень доходности. Чем больше величина риска, присутствующая в активах компании, тем больше должен быть доход по ним для того, чтобы привлечь инвестора. Это золотое правило инвестирования. Кроме этих факторов, на стоимость капитала оказывает влияние то, какие источники финансирования имеются у предприятия. Процентные платежи по заемным источникам рассматриваются как валовые издержки (то есть входят в себестоимость) и потому делает долговые источники финансирования более выгодными для предприятия. Но в то же время использование заемных источников более рискованно для предприятий, так как процентные платежи и погашения основной части долга необходимо производить вне зависимости от результатов реализации инвестиционного проекта. Стремясь снизить риск, предприятие увеличивает долю собственных привлеченных средств (производит дополнительную эмиссию акций). При этом, стимулируя инвестора производить вложения в собственность, оно вынуждено обещать более высокую отдачу при прямом вложении капитала в собственность. Инвестор также сознает, что вложение в собственность предприятия более рискованный вид инвестиций по сравнению с кредитной инвестицией, и поэтому ожидает и требует более высокую отдачу.

Методы оценки финансовых активов, доходности и риска
верх

Лекция 1 Методы оценки финансовых активов. Базовая модель финансовых активов

Любой вид товара имеет множество характеристик: цена, стоимость, степень соответствия моде, потребительские качества, наличие потенциальной способности приносить доход владельцу. Финансовый актив, являясь в принципе обычным товаром на рынке капитала, может быть охарактеризован с различных позиций. Основными характеристиками являются: цена, стоимость, доходность и риск. Финансовый актив имеет две взаимосвязанные абсолютные характеристики: во-первых, объявленную текущую рыночную цену ($P$), по которой можно приобрести на рынке, и, во-вторых, теоретическую, или внутреннюю стоимость ($V$). Обе абсолютные характеристики не только меняются в динамике, но и с позиции конкретного инвестора нередко не могут совпадать. По сравнению с ценой, которая реально существует и объективна, внутренняя стоимость более неопределённа и субъективна. Под субъективностью понимается то обстоятельство, что каждый инвестор имеет свой взгляд на внутреннюю стоимость актива. Возможны три ситуации. Первое соотношение свидетельствует о том, что с позиции конкретного инвестора данный актив продаётся по завышенной цене. Поэтому инвестору нет смысла приобретать на рынке. Второе соотношение говорит об обратном: цена актива занижена, есть смысл его купить. Согласно третьему соотношению текущая цена полностью отражает внутреннюю стоимость, поэтому спекулятивные операции по его скупке, продаже вряд ли целесообразны. Таким образом, в каждый момент времени рыночная цена существует в единственном числе. Внутренняя стоимость множественна. Каждый финансовый актив имеет столько оценок значений этого показателя, сколько имеется инвесторов на рынке, заинтересованных в данном активе.

Основные правила, позволяющие провести различие между ценой и стоимостью актива. Стоимость – расчётный показатель, а цена – декларированный, то есть объявленный, который можно видеть в прейскурантах, ценниках, котировках в любой момент времени. Цена однозначна, а стоимость многозначна. Число оценок стоимости зависит от числа профессиональных участников рынка; стоимость первична, а цена вторична. В зависимости от того, что является методическим и информационным обеспечением процесса оценивания, существуют три основные теории оценки: фундаменталистская, технократическая и теория «ходьбы наугад». Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутреннюю присущую ей сущность, которая может количественно оценена как стоимость будущих поступлений, генерируемые этой бумагой, то есть нужно двигаться от будущего к настоящему. Технократы, напротив, предлагают двигаться от прошлого к настоящему и утверждают, что для определения текущей внутренней стоимости конкретной ценной бумаги достаточно лишь знать динамику её цены в прошлом. Используя статистику цен, а также данные о котировках цен и объёмах торгов, они предлагают строить различные тренды и на их основе определять, соответствует ли текущая цена его внутренней стоимости. Последователи теории «ходьбы наугад» считают, что текущие цены финансовых активов гибко отражают всю информацию, в том числе и относительно будущего ценных бумаг. Они считают, что текущая цена всегда содержит в себе необходимую информацию. Все будущие ожидания концентрированно отражаются в текущей цене. Невозможно с большей или меньшей определённостью предсказать изменение цены в будущем, то есть внутренняя стоимость, как и цена финансового актива, меняется совершенно непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики. Фундаменталистская теория является наиболее распространенной; суть ее базовой модели состоит в том, что в качестве оценки теоретической стоимости актива предлагается использовать приведенную (дисконтированную) стоимость ожидаемых денежных поступлений. Эта оценка зависит от трех факторов: ожидаемых денежных поступлений, горизонта прогнозирования и нормы прибыли. С позиции финансирования деятельности предприятия среди множества ценных бумаг, обращающихся на рынке, особую значимость имеют долговые (облигации) и долевые (акции) ценные бумаги.

Оценка ценных долговых бумаг.

Облигации являются ценными долговыми бумагами. Они могут выпускаться в обращение государством или предприятием. Облигации приносят владельцам доход в виде фиксированного процента к нарицательной стоимости. Существуют облигации с плавающей ставкой. По срокам действия облигации подразделяются на краткосрочные (от одного года до трёх), среднесрочные (от трёх до семи лет), долгосрочные (от семи до тридцати лет) и бессрочные (выплата процентов осуществляется неопределённо долго). Периодическая выплата процентов по облигациям осуществляется по купонам – вырезным талонам с напечатанной на нём цифрой купонной ставки. По способам выплаты доходы различают:

• облигации с фиксированной купонной ставкой;
• облигации с плавающей купонной ставкой;
• облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой (она может быть изменена с уровнем инфляции);
• облигации с нулевым купоном;
• облигации с оплатой по выбору;
• облигации смешанного типа.

По способу обеспечения облигации делятся на:

• облигации с имущественным залогом;
• облигации с залогом в форме залоговых будущих поступлений;
• облигации с залогом в форме поступлений от будущей хозяйственной деятельности;
• облигации с определёнными гарантированными обязательствами;
• необеспеченные залогом облигации.

По характеру обращения облигации подразделяются на обычные и конвертируемые. Облигации могут быть охарактеризованы различными стоимостными показателями, основными из которых являются нарицательная (или номинальная стоимость), выкупная и рыночная стоимость. Нарицательная стоимость напечатана на облигации и используется чаще всего в качестве базы для начисления процентов. Конверсионная стоимость – это расчетный показатель, характеризующий стоимость облигации, проспектом эмиссии которой предусмотрена возможность конвертации её при определённых условиях в обыкновенные акции предприятия. Выкупная цена (цена долгосрочного погашения) – это цена, по которой производится выкуп облигации элементом по истечению срока облигационного займа или до этого момента, если такая возможность предусмотрена условием займа. Рыночная цена (курсовая цена) облигации определяется конъюнктурой рынка. Значение рыночной цены облигации в процентах к номиналу называются курсом облигации. Оценка облигации с нулевым купоном выполняется несколькими способами. В частности, можно рассчитать теоретическую стоимость облигации и сравнить с текущей ценой либо рассчитать доходность данной облигации. Бессрочная облигация предусматривает неопределённо долгую выплату дохода в установленном размере или по плавающей процентной ставке. Оценка безотзывной облигации с постоянным доходом осуществляется с помощью денежного потока, который складывается из одинаковых по годам периодических платежей и нарицательной стоимости облигации, (выплачивают в момент погашения). Отзывная облигация отличается от безотзывной наличием двух дополнительных характеристик: выкупной цены и срока защиты от долгосрочного погашения.

Долговыми ценными бумагами являются различные виды акций. Различают несколько количественных характеристик, использующихся для оценки акций: внутренняя, номинальная, балансовая, конверсионная, ликвидационная, эмиссионная, курсовая цена. Номинальная стоимость акции – это стоимость, указанная на бланке акции. Балансовая стоимость рассчитывается по балансу как отношение стоимости чистых активов (общая стоимость активов по балансу за минусом задолженности кредиторам) к общему числу выпущенных акций. Конверсионная стоимость рассчитывается для привилегированных акций, в условиях эмиссии которых предусмотрена возможность их конвертации в обыкновенные акции. Ликвидационная стоимость может быть определена лишь в момент ликвидации общества. Она показывает, какая часть стоимости активов по ценам возможной реализации, оставшейся после расчета с кредиторами, приходится на одну акцию. Эмиссионная цена представляет собой цену, по которой акция эмиссируется, то есть продаётся на первичном рынке. Внутренняя стоимость обыкновенной акции представляет собой текущую стоимость всех будущих притоков денежных средств, ожидаемых инвестором, включая дивиденды и будущую стоимость акции на дату её погашения. Для учёта и анализа наибольшее значение имеет курсовая цена. По этой цене акции котируются на вторичном рынке ценных бумаг. Курсовая стоимость зависит от разных факторов: конъюнктуры рынка, рыночной нормы прибыли, величины и динамики дивиденда, выплачиваемого по акции и др. Оценка целесообразности приобретения акции предполагает расчет теоретической стоимости акции и сравнение её с текущей рыночной ценой. Наиболее простым вариантом оценки привилегированной акции является отношение величины дивиденда к рыночной норме по акциям данного класса риска (например, ставка банковского процента по депозитам с поправкой на риск). Что касается обыкновенных акций, то известны различные методы их оценки. Наиболее распространённым является метод, основанный на оценке их будущих поступлений. Базовыми являются три варианта динамики прогнозных значений дивидендов: дивиденды не меняются; дивиденды возрастают с постоянными элементами прироста; дивиденды возрастают с изменяющимся темпом прироста.

Доходность финансового актива: виды и оценка.

Доходность входит в число показателей эффективности. Это относительный показатель, рассчитываемый отнесением дохода, генерируемый данным финансовым активом и величиной инвестиций в этот актив. В зависимости от вида финансового актива в качестве дохода чаще всего выступают дивиденд, процент, прирост капитализированной стоимости. В анализе могут рассчитываться два вида доходности – фактическая и ожидаемая. Первый показатель имеет значение для ретроспективного анализа. Большой интерес представляет ожидаемая доходность, которая рассчитывается на основе прогнозных данных и используется для принятия решений о целесообразности приобретения тех или иных финансовых активов. Для безотзывных облигаций основным показателем доходности является доходность к погашению; для отзывных можно рассчитать также показатель доходности досрочного погашения. Расчет выполняется по той же формуле, которая используется для оценки теоретической стоимости облигации с одним отличием:

1. для оценки стоимости исходными параметрами являются:
• процентный доход,
• количество базисных периодов,
• нарицательная стоимость (цена выкупа),
• приемлемая норма прибыли;
2. для оценки доходности: процентный доход, количество базисных периодов, нарицательная стоимость (цена выкупа), текущая стоимость облигации (принимается равной текущей рыночной цене).

Ожидаемая общая доходность акции равна сумме ожидаемых значений дивидендной доходности и капитализированной доходности. Наиболее распространенной считается ситуация, когда речь идет об оценке доходности обыкновенной акции с равномерно возрастающими дивидендами. в этом случае показатели доходности рассчитываются с помощью модели Гордона.

Лекция 2 Доходность финансового актива: виды и оценка

Доходность финансового актива (rate of return) — это годовая процентная ставка, отражающая отдачу на капитал, вложенный в данный актив. В литературе используется также синоним данного термина - норма прибыли. Это относительный показатель, выражаемый в терминах годовой процентной ставки и рассчитываемый соотнесением некоторого относимого к году дохода (INC), генерируемого данным активом, с величиной исходной инвестиции (IС) в него, т. е. в наиболее общем виде этот показатель может быть представлен следующим образом: $k = \frac {INC}{IС}$ В операциях на финансовых рынках именно доходность (а не доход, генерируемый активом) является наиболее востребованной характеристикой финансового актива. Дело в том, что любой доход (а в этом качестве может выступать дивиденд, процент, прирост капитализированной стоимости), который можно было бы использовать как индикатор цело сообразности и эффективности операции с данным активом, обладаем одним весьма существенным недостатком — он является абсолютным показателем, а потому практически не пригоден для пространствен новременных сопоставлений. При приобретении актива будет иметь место отток денежных средств в сумме $Р_0$, а по окончании года — приток в сумме регулярного дохода $Д$ и текущей цены актива $Р_1$. Очевидно, что общий доход, генерируемый инвестицией $Р_0$ в планируемом году, составит величину $[D_1 + (P_1 - Р_0)]$, а общая доходность (total expected rate of return) будет равна:

$$ k_t = \frac {D_1+ (P_1 - Р_0)}{P_0}= \frac {D_1}{P_0}+\frac {P_1-P_0}{P_0}=k_d-k_c $$

Первое слагаемое ($k_d$) в формуле представляет собой текущую доходность (current yield), в приложении к акциям она называется также дивидендной (dividend yield); второе слагаемое ($k_c$) носит название капитализированной доходности (expected capital gains yield). Из приведенной формулы хорошо видно, что общий доход (или общая доходность) имеет два компонента, причем в зависимости от успешности работы и стратегии развития компании, эмитировавшей данный актив, весомость того или иного компонента может быть разной. Таким образом, выбирая для покупки активы, эмитированные той или иной компанией, инвестор должен расставить для себя приоритеты — что важнее, доход регулярный или доход от прироста капитала. Ни один из показателей доходности в правой части не может использоваться как обобщающая характеристика эффективности инвестирования в конкретный финансовый актив; в этой роли выступает лишь показатель общей доходности. В общем случае показатель доходности можно трактовать как годовую процентную ставку, уравновешивающую исходную инвестицию в актив с генерируемым им денежным (возвратным) потоком. Доходность срочной облигации без права досрочного погашения. Оценка стоимости подобной облигации выполняется по формуле:

$$ P_t=\sum_{k=1}^n \frac {CF}{{(1+r)}^k}+\frac {M}{{(1+r)}^n}=CF*FM*4*(r\%,n)+M*FM*2*(r\%,n) $$

где

• $CF$— сумма регулярно выплачиваемого процентного дохода за базисный период;
• $n$ — число базисных периодов до погашения облигации;
• $M$ — нарицательная стоимость облигации;
• $P_t$ — рыночная цена облигации на момент ее приобретения (фактического или условного).

Разрешая уравнение относительно $r$, определяем общую доходность данной облигации. Этот показатель иногда называют доходностью к погашению и обозначают $YTM$ — по аналогии с англоязычной терминологией (yield to maturity). Финансовые аналитики пользуются также более простым способом расчета, позволяющим получить приблизительную оценку показателя $YTM$

$$ YTM \approx \frac {CF+\frac{M-P_0}{t}}{\frac {P_0+M}{2}} $$

где

• $CF$ — купонный доход за базисный период;
• $M$ — нарицательная стоимость облигации;
• $t$ — число базисных периодов, оставшихся до погашения облигации;
• $P_0$ - рыночная цена облигации на момент ее приобретения.

Доходность срочной облигации с правом досрочного погашения.

Напомним, что отзывная облигация отличается от безотзывной наличием дополнительных характеристик:

1. выкупной цены $P_c$, которая будет выплачена держателю облигации в случае досрочного ее погашения,
2. срока защиты от досрочного погашения (первые $t$ базисных периодов с момента эмиссии, в течение которых отзыв облигации с рынка запрещен). Для подобной облигации можно рассчитать значения доходности на момент ее естественного погашения и на конец $t$-го базисного периода; все зависит от того, с какой вероятностью инвестор (аналитик) оценивает возможность досрочного погашения.

Доходность конвертируемой облигации.

Для оценки ожидаемой доходности конвертируемой облигации можно воспользоваться алгоритмами, используемыми в случае с облигациями с правом досрочного погашения, в которых выкупная цена заменена ожидаемой конверсионной стоимостью. Основным моментом анализа является установление прогнозной оценки стоимости базисного актива на тот или иной момент времени. Доходность акции (rate of return on a stock) — это относительный показатель, характеризующий эффективность инвестирования в акцию; обычно рассчитывается в терминах годовой процентной ставки соотнесением годового дохода, приносимого данной акцией, с величиной инвестиции в нее. В общем случае годовой доход состоит из двух компонентов: регулярного дохода, называемого дивидендом, и дохода от капитализации, исчисляемого как разность значений рыночной цены акции на конец и начало года. Соответственно общая доходность акции представляет собой сумму дивидендной доходности и капитализированной доходности. Значения обоих компонентов в подавляющем большинстве случаев не являются жестко предопределенными. Теоретически доходность может быть рассчитана на любой момент времени с помощью DCF-модели (или ее модификации — модели Уильямса) и представляет собой значение показателя $r$ при условии, что аналитику известны текущая цена акции (левая часть модели) и ожидаемые годовые доходы, т. е. дивиденды (правая часть модели). Поскольку в общем случае дивиденды с течением времени меняются стохастически, модель Уильямса может применяться лишь при условии внесения дополнительных ограничений на их функциональную зависимость и (или) динамику. Наиболее типовые ситуации, допускающие формализованный расчет доходности, таковы:

1. величина дивиденда постоянна (это характерно для привилегированных акций);
2. величина дивиденда меняется с заданным постоянным темпом $g$ (подобную ситуацию рассматривают обычно в приложении к обыкновенным акциям компаний, находящихся на стадии устоявшегося стабильного развития).

Доходность акции с постоянным доходом.

Возвратный денежный поток представляет собой бессрочный аннуитет постнумерандо, для которого формализованное представление связи внутренней стоимости акции ($V_t$), выплачиваемых по ней годовых дивидендов ($D$) и доходности ($k$) выражается с помощью DCF-модели следующим образом:

$$ V_t=\frac{D}{k} $$

Доходность акции с равномерно увеличивающимся доходом.

Поскольку одной из особенностей экономики (страны, региона, фирмы и др.) является стремление к росту и, кроме того, в экономике всегда имеют место инфляционные процессы, вполне естественной выглядит предпосылка о том, что одновременно с ростом ресурсного потенциала фирмы должны расти дивиденды, выплачиваемые по ее акциям. Формализации поддается ситуация, когда темп прироста дивиденда постоянен и равен некоторой величине $g$. В этом случае доходность акции находится путем очевидного преобразования модели Гордона:

$$ k_t=k_d+k_c= \frac {D_0*(1+g)}{P_0}+g=\frac {D_1}{P_0}+g $$

Все ценные бумаги за исключением государственных рассматриваются как рисковые, поэтому инвестор, вступая в игру, платит за возможность участия в ней определенную цену, равную величине возможных потерь в случае, если его ожидания не сбудутся. Поэтому для каждой возможной операции может быть установлена рынком некая справедливая цена. В зависимости от отношения к риску инвесторы чаще всего делятся на три типа (группы): нейтральные к риску (risk-neutral investors), не склонные к риску (risk averters), склонные к риску (risk lovers). В первую группу входят инвесторы, которые готовы участвовать в игре при условии оплаты справедливой цены; во вторую — инвесторы, которые необязательно участвуют в игре, даже если от них требуется заплатить цену, меньшую, чем справедливая; в третью — инвесторы, готовые участвовать в игре, даже если при этом требуется заплатить цену, большую, чем справедливая.

Управление оборотным капиталом, модели формирования собственных оборотных средств
верх

Лекция 1. Оборотные средства: сущность, классификация.

Оборотными средствами (текущими оборотными активами) являются активы, возобновляемые с определенной регулярностью для обеспечения текущей деятельности, вложения в которые могут быть в течение одного цикла либо одного года превращены в денежные средства. В состав оборотных средств входят:

• товарно-материальные запасы и затраты;
• готовая продукция;
• дебиторская задолженность;
• краткосрочные финансовые вложения (ценные бумаги);
• денежные средства.

Находясь в постоянном движении оборотные активы обеспечивают бесперебойный процесс производства. Проходит постоянная смена форм стоимости: из денежной она превращается в товарную, затем в производственную, снова в товарную и денежную. Объектами управления оборотными (текущими) активами являются: степень их ликвидности, состав, структура, величина, источники покрытия и их структура. По степени ликвидности различают:

• медленно реализуемые;
• быстро реализуемые;
• абсолютно ликвидные оборотные активы.

На состав, структуру, величину оборотных средств влияют:

• характер и сложность производства;
• длительность производственного цикла;
• стоимость сырья;
• условия его поставки;
• принятый порядок расчетов;
• отраслевая специфика;
• конъюнктура рынка.

Величина оборотных средств не является постоянной и зависит не только от объема производства, но и от других факторов:

• сезонности производства;
• неравномерности поставки;
• несвоевременности поступления средств за отгруженную продукцию и т.д.

Поэтому принято оборотный капитал делить на постоянный и переменный. В теории финансового менеджмента существуют две основные трактовки понятия постоянный оборотный капитал. Согласно первой трактовке постоянный оборотный капитал представляет собой ту часть денежных средств, дебиторской задолженности и производственных запасов, потребность в которых относительно постоянна в течение всего операционного цикла. Это усредненная (например, по временному параметру) величина оборотных активов, находящихся в постоянном ведении предприятия. Согласно второй трактовке постоянный оборотный капитал — это необходимый минимум оборотных активов для осуществления производственной деятельности. Предприятию для осуществления своей деятельности необходим некоторый минимум оборотных средств (некий вариант страхового запаса), например постоянный остаток денежных средств на расчетном счете, некоторый аналог резервного капитала. Категория переменного оборотного капитала отражает дополнительные оборотные активы, необходимые в пиковые периоды или в качестве страхового запаси. Перед финансовым менеджером стоит задача определения оптимального уровня оборотного капитала. Комплексная политика управления оборотными средствами включает в себя управление текущими активами и пассивами, то есть определение оптимальной величины, состава и структуры оборотных средств и выбора оптимальной структуры источников их финансирования. В финансовом менеджменте различают четыре модели управления оборотными средствами:

• идеальная;
• агрессивная;
• консервативная;
• умеренная.

Выбор той или иной модели стратегии финансирования сводится к установлению величины долгосрочных пассивов и расчету на ее основе величины чистого оборотного капитала как разницы между долгосрочными пассивами и внеоборотными активами. Идеальная модель управления означает, что текущие активы по величине совпадают с краткосрочными обязательствами, то есть чистый оборотный капитал равен нулю. Суть этой стратегии состоит в том, что долгосрочные пассивы устанавливаются на уровне внеоборотных активов (встречается крайне редко). Агрессивная модель управления текущими активами и пассивами означает, что долгосрочные пассивы служат источниками покрытия внеоборотных активов и постоянной части текущих активов, то есть их минимума, который необходим для осуществления хозяйственной деятельности. В этом случае чистый оборотный капитал равен постоянной части текущих активов. Переменная часть текущих активов в полном объеме покрывается краткосрочной кредиторской задолженностью. С позиций ликвидности эта стратегия рискованна, так как в реальной жизни ограничиться только минимумом текущих активов невозможно. При агрессивной политике доля оборотных средств выше доли основных средств. В практике финансового менеджмента агрессивная политика получила название «жирный кот». Консервативная модель управления текущими активами и пассивами предполагает, что переменная часть текущих активов также покрывается за счет долгосрочных пассивов. Чистый оборотный капитал равен по величине текущим активам. За счет краткосрочного кредита покрывается лишь часть переменных текущих активов. Консервативная модель носит искусственный характер. Такую политику выбирают при условии глубокой проработки объектов продаж, четкой организации взаиморасчетов налаженных связей с поставщиками сырья и материалов. Умеренная модель управления текущими активами и пассивами представляет компромисс между агрессивной и консервативной моделью. В этом случае все параметры (экономическая рентабельность, оборачиваемость, ликвидность) являются усредненными. В этом случае внеоборотные активы, постоянная часть текущих активов и примерно половина переменной части текущих активов покрываются долгосрочными пассивами. Чистый оборотный капитал равен по величине постоянной части текущих активов и половины их варьирующей части. Данная модель рискованна с точки зрения ликвидности. Для конкретного предприятия наиболее реальна одна из возможных моделей стратегии финансового управления оборотными активами, в основу которых положена предпосылка, что для обеспечения ликвидности чистый оборотный капитал как минимум должен покрываться долгосрочными пассивами. Различие между моделями определяется тем, какие источники финансирования выбираются для покрытия переменной части текущих активов. Управление оборотными средствами включает в себя управление:

• товарно-материальными ценностями;
• дебиторской задолженностью;
• денежными средствами;
• краткосрочными вложениями (ценными бумагами).

Управление оборотным капиталом включает управление оборотными средствами и краткосрочными обязательствами.

Лекция 2. Управление производственными запасами.

Материально-производственные запасы – это материальные активы, которые предназначены для продажи в течение обычного делового цикла, производственного потребления внутри предприятия с целью изготовления продукции. Вопросы определения и поддержания оптимального объема запасов являются важным разделом финансового менеджмента. На производственном предприятии существует три вида запасов товарно-материальных ценностей:

• производственные запасы;
• незавершенное производство;
• запасы готовой продукции.

В производственные запасы включаются товарно-материальные ценности, которые участвуют в процессе производства и находятся на складе для обеспечения непрерывности процесса производства. Незавершенное производство охватывает ту продукцию, которая на момент расчета находится на какой-либо стадии производственного процесса. В запасы готовой продукции включаются товары, законченные в производстве и готовые к реализации. Товарные запасы последовательно проходят три стадии, превращаясь постепенно из производственных запасов в запасы незавершенного производства, а затем – в запасы готовой продукции. Чем быстрее осуществляется это движение, чем меньше потребность в каждом виде запаса, тем меньшая величина оборотного капитала необходима для осуществления производственно-хозяйственной деятельности. Проблема определения потребности в оборотном капитале сводится в основном к расчету потребности для формирования запасов: производственного, незавершенного производства, готовой продукции. На величину производственных запасов влияют три фактора: срок нахождения запаса на складе, качество потребляемого материала в сутки и цена за единицу потребляемого материала на величину интервала поставки; непосредственное влияние оказывает величина партии закупаемых товаров. Чем больше партия закупаемого материала, тем больше производственного запаса, что отражается на величине издержек по складированию. Определение оптимальной величины закупаемой партии сырья (и соответственно количество партии) зависит от суммарных издержек по складированию и обслуживанию закупок. Они должны быть минимальны. Расчет оптимальной партии заказа можно проводить с помощью формулы, получившей название формула Вильсона.

$$ EOQ=\sqrt {\frac {2FD}{H}} $$

где

• $EOQ$ – оптимальная партия заказа;
• $F$ – затраты по размещению и выполнению одного заказа, руб.;
• $D$ – годовая потребность в запасах, ед.;
• $H$ – затраты по хранению единицы производственных запасов, руб.;

Однако в ряде случаев определенный таким образом размер производственного запаса требует уточнения. В зависимости от назначения сырья, необходимости его подготовки к использованию в процессе выпуска продукции производственный запас подразделяется на:

• текущий,
• страховой (гарантийный),
• технологический (подготовительный),
• сезонный,
• транспортный.

Величина запаса в незавершенном производстве зависит от длительности производственного цикла количества продукции, находящейся в процессе производства, и стоимости сырья, расходуемого на единицу товара. Норматив оборотных средств по незавершенному производству определяется на основе сметы затрат на производство с учетом неравномерности выпуска товарной продукции. Коэффициент нарастания затрат представляет собой отношение размера незавершенного производства к себестоимости продукции. Наличие запаса готовой продукции на складе, а в связи с этим и потребности в оборотном капитале для этих целей связаны с проведением работ по подборке, подсортировке изделий по заказам, упаковке и маркировке продукции, накоплении продукции по размерам партии отгрузки и т.п. Самым сложным в расчете стоимости запаса готовой продукции является определение количества дней нахождения товара на складе. Эта величина зависит от размера серии производимой продукции. Расчет оптимальной величины серии производимой продукции можно провести по формуле Вильсона. Разделив годовой объем производства на оптимальную величину производимой серии, получаем количество серий в год. Затем определяется количество дней нахождения товара на складе. Для финансового управления предприятия важное значение имеет правильный выбор метода оценки фактической себестоимости материально-производственных запасов, уже находящихся в переработке и еще остающихся на складе. Для этих целей используются следующие методы оценки запасов:

• по себестоимости каждой единицы закупаемых товаров;
• по средней себестоимости, в частности, по средневзвешенной и по скользящей средней;
• по себестоимости первых по времени закупок – ФИФО;
• по себестоимости последних по времени закупок – ЛИФО.

Все методы оценки материально-производственных запасов приводят к существенно различным показателям чистой прибыли предприятия. Выбор метода оценки осуществляется предприятием самостоятельно, исходя из особенностей его финансово-хозяйственной деятельности. При использовании метода ФИФО чистая прибыль предприятия оказывается относительно завышенной даже при неизменности цен на реализуемую продукцию. Метод ЛИФО занижает прибыль, получаемую предприятием, и обеспечивает уменьшение налоговых платежей. Целью управления товарно-материальными запасами является разработка политики, с помощью которой можно достичь оптимальных капиталовложений в товарно-материальные запасы. Одной из задач управления запасами и, соответственно, суммами средств, вложенных в производственные запасы, является контроль за состоянием запасов. Все многообразие систем управления запасами сводят к двум основным типам:

• с фиксированным размером заказа;
• с переменным размером заказа.

Достоинство системы управления с фиксированным размером заказов – достижение минимальной величины издержек по доставке и хранению товаров, так как именно этот критерий положен в основу построения модели. Данная модель имеет недостаток в том, что периодичность поставки может отличаться от календарного плана производства. Поэтому следует предусмотреть наличие страхового запаса оборотных средств. В логистической системе второго типа состояние запасов анализируется через равные интервалы времени, и потребность в оборотных средствах определяется по результатам анализа. При каждом поступлении очередной партии запас пополняется до максимального. Существует несколько методов расчета нормативов оборотных средств: метод прямого счета, аналитический и коэффициентный. Метод прямого счета является наиболее точным, обоснованным, но вместе с тем довольно трудоемким. Он основан на определении научно-обоснованных норм запаса по отдельным элементам оборотных средств и норматива оборотных средств, то есть стоимостного выражения запаса, который рассчитывается по каждому элементу (частные нормативы) и в целом по нормируемым оборотным средствам (совокупный норматив). Аналитический (опытно-статистический) метод предполагает укрупненный расчет оборотных средств в размере их среднефактических остатков. Коэффициентный метод состоит в том, что сначала ведутся расчеты методом прямого счета, а затем они корректируются в соответствии с ожидаемой динамикой роста объема производства. При применении данного метода все запасы и затраты предприятия подразделяются на: зависящие от изменения объема производства и не зависящие от роста объема производства.

Лекция 3. Управление дебиторской задолженностью.

Дебиторской задолженностью называются средства, причитающиеся предприятию, но еще не полученные им. В составе дебиторской задолженности отражается задолженность, срок погашения которой не превышает одного года. Уровень дебиторской задолженности определяется многими факторами:

• вид продукции,
• степень насыщенности рынка данной продукцией,
• принятая система расчетов.

Основными видами расчетов являются продажа за наличный расчет и продажа в кредит. В условиях нестабильной экономики преобладающей формой расчетов является предоплата. Управление дебиторской задолженностью предполагает контроль за оборачиваемостью средств в расчетах. Ускорение оборачиваемости в динамике рассматривается как положительная тенденция. Большое значение имеет отбор потенциальных покупателей и определение условий оплаты товаров, предусматриваемых в товарах. Контроль за дебиторской задолженностью включает в себя ранжирование дебиторской задолженности по срокам ее возникновения; наиболее распространенная классификация предусматривает следующую группировку (дней): до 30, 31-60, 61-90; 91-120; свыше 120. Возможны и иные группировки. Анализ и контроль уровня дебиторской задолженности можно проводить с помощью абсолютных и относительных показателей, рассматриваемых в динамике. Значительный интерес представляет контроль за своевременностью погашения задолженности дебиторами. В дополнение к показателям наличия просроченной дебиторской задолженности можно использовать коэффициент погашаемости дебиторской задолженности, который рассчитывается как отношение средней дебиторской задолженности по основной деятельности (расчеты с дебиторами за товары, работы и услуги; расчеты по векселям; авансы, выданные поставщиком и подрядчиком) к выручке от реализации. В зависимости от размера дебиторской задолженности, количества расчетных документов и дебиторов анализ ее уровня можно проводить как сплошным, так и выборочным методом. Общая схема контроля и анализа включает в себя несколько этапов:

• задается критический уровень дебиторской задолженности, все расчетные документы, относящиеся к задолженности, превышающей критический уровень, подвергаются проверке в обязательном порядке;
• из оставшихся документов делается контрольная выборка;
• проверяется в отобранных документах;
• оценивается существенность выявленных ошибок.

Весьма актуален вопрос о правомочности сопоставления дебиторской и кредиторской задолженности. При анализе дебиторскую и кредиторскую задолженность следует рассматривать раздельно: дебиторскую как средства, временно извлеченные из оборота, а кредиторскую как средства, временно привлеченные в оборот. Особое внимание следует уделять анализу данных о резервах по сомнительным долгам и фактических потерях, связанных с непогашением дебиторской задолженности. Политика управления дебиторской задолженностью является неотъемлемой частью политики управления оборотными активами и направлена на расширение объема реализации продукции, оптимизации размера этой задолженности и обеспечении своевременной ее инкассации. Формирование политики управления дебиторской задолженности включает следующие этапы:

1. Анализ структуры и величины дебиторской задолженности предприятия в предшествующем периоде;
2. Формирование принципов кредитной политики по отношению к покупателям;
3. Определение допустимой величины финансовых средств, иммобилизованных в дебиторскую задолженность по товарному (коммерческому) и потребительскому кредиту;
4. Формирование системы кредитных условий;
5. Формирование стандартов оценки покупателей и дифференциация условий предоставления кредита;
6. Формирование процедуры инкассации дебиторской задолженности;
7. Обеспечение использования на предприятии современных форм рефинансирования дебиторской задолженности;
8. Построение эффективных систем контроля за движением и своевременной инкассацией дебиторской задолженности.

Лекция 4. Управление денежными средствами и их эквивалентами.

Денежные средства включают денежные средства в кассе и денежные средства на расчетных счетах в банках. Управление денежными средствами состоит в определении оптимальной суммы денежной наличности, которая определяется под влиянием противоположных тенденций. С одной стороны, предприятие должно иметь определенный денежный запас. Это необходимо для своевременного погашения текущих обязательств, оплаты труда, развития производства и т.д. Отсутствие денежных средств может привести предприятие к банкротству. С другой стороны, большая сумма свободных денежных средств осложняет проблему учета и контроля за их движением, увеличивает потери от инфляции и потери упущенных возможностей от их использования. Для определения оптимальной суммы денежной наличности существует целый ряд математических моделей. Модель, созданная Уильямом Бемолем помогает определить оптимальную сумму денежных средств, минимизируя сумму постоянных затрат по сделкам или возможные расходы (упущенную выгоду) по содержанию остатков денежных средств, которые не приносят дохода. Оптимальная сумма денежных средств определяется по формуле:

$$ C^*=\sqrt {2*\frac{FT}{i}} $$

где

• $С^*$ - оптимальная сумма денежных средств;
• $F$ – фиксированные затраты по сделке;
• $T$ – общая сумма денежных средств, необходимых на данный период;
• $I$ – процентная ставка рыночных ценных бумаг.

Существует также модель регулирования денежных операций, когда денежные выплаты являются неопределенными. Модель Миллера-Орра устанавливает верхний и нижний пределы для остатка денежных средств. Когда достигается верхний предел, производится перевод денежных средств в рыночные ценные бумаги. Когда достигается нижний предел, переводят ценные бумаги в денежные средства; никаких сделок не происходит, пока остаток денежных средств находится в этих пределах. Запас денежных средств не имеет верхнего предела. Дело в том, что цена ликвидности увеличивается по мере того, как возрастает запас наличных денег. Если доля денежных средств в активах предприятия невысокая, небольшой дополнительный приток их может быть крайне полезен, в другом случае наоборот. Перед финансовым менеджером стоит задача определить размер запаса денежных средств так, чтобы цена ликвидности не превысила маржинального процентного дохода по государственным ценным бумагам. С позиции теории инвестирования денежные средства представляют собой один из частных случаев инвестирования в товарно-материальные ценности. Поэтому к ним применимы общие требования. Во-первых, необходим базовый запас денежных средств для выполнения текущих расчетов. Во-вторых, необходимы определенные денежные средства для покрытия непредвиденных расходов. В третьих, целесообразно иметь определенную величину свободных денежных средств для обеспечения возможного или прогнозируемого расширения деятельности.

Управление основным капиталом, методы управления денежным оборотом
верх

Лекция 1. Понятие и сущность основного капитала предприятия.

Основной капитал предприятия состоит из следующих элементов:

• Основные средства
• Нематериальные активы
• Долгосрочные финансовые инвестиции

Рассмотрим указанные элементы подробнее.

1. Основные средства — это значимая часть имущества предприятия. Основные средства в денежной оценке выступают как основные фонды. Основные фонды многократно участвуют в процессе производства, сохраняя свою натурально-вещественную форму, а свою стоимость переносят постепенно частями на производимую продукцию. Все основные средства объединяются в 10 групп в зависимости от срока полезного использования. Основные фонды подразделяются на активные и пассивные по степени воздействия на предмет труда. Различают также технологическую структуру, которая характеризуется удельным весом различных видов основных фондов внутри отдельных групп. Возрастная структура характеризует их распределение по срокам полезного использования. Важнейший показатель формирования основных фондов предприятия — доля активной части их в общей стоимости. Это напрямую связано с производственной мощностью предприятия, объемом выпуска продукции, выручкой от реализации и др. Основные фонды выступают в двоякой форме: натуральной и стоимостной. В натуральной (вещественной) форме:

   • учитывается их технический состав (станки, оборудование, машины, транспортные средства);
   • определяется объем производственных мощностей;
   • составляется баланс оборудования.

   Денежная (стоимостная) форма используется в бухгалтерском учете, в планировании, отчетности. Прежде всего стоимостная оценка необходима для расчета величины и структуры основных фондов, эффективности капитальных вложений, для расчета амортизационного фонда, рентабельности, налога на имущество. Кругооборот основных средств связан:

   • с использованием имеющихся основных средств в процессе производства;
   • износом основных средств и переносом их стоимости на изготовление продукции (накопление амортизационного фонда);
   • восстановлением основных средств, модернизацией, ремонтами.

   Восстановление может происходить путем:

   • приобретения новых видов средств труда;
   • аренды, лизинга;
   • усовершенствования, модернизации и капитального ремонта.

   Различают три метода оценки основных фондов:

   1. по первоначальной (балансовой) стоимости;
   2. восстановлению стоимости;
   3. остаточной стоимости.

   Учет по первоначальной стоимости включает цену их приобретения или изготовления, расходы по доставке, монтажу (установок): $К_{пер} = К_{цена}+ К_{тр.тариф}+ К_{монт}$. Однако у этого вида оценки есть существенные недостатки:

   • однородные основные фонды, произведенные, приобретенные в разное время, числящие на балансах предприятий в различных ценах;
   • первоначальная или балансовая стоимость со времени эксплуатации не отвечает (не отражает) действительную стоимость с учетом износа, ремонта, модернизации.

   Восстановительная стоимость основных средств представляет собой сумму затрат, которые должна была бы осуществить организация, если она полностью их заменила бы на аналогичные новые объекты по рыночным ценам, тарифам, существующим на дату переоценки, включая затраты на приобретение, доставку и установку. Если расписать формулу, то она совпадет с первоначальной стоимостью, но в ценах, действующих на дату переоценки или приобретения: $К_{вос} = К_{цена}+ К_{тр.расх}+ К_{монт} $. При проведении переоценки в перечне документов указываются:

   • точное название переоцениваемого объекта;
   • дата изготовления или приобретения;
   • первоначальная стоимость, текущая, восстановленная;
   • остаточная стоимость основных фондов;
   • основание для переоценки.

   Наиболее точно при переоценке принят метод прямой оценки — в основе которого — данные о ценах на аналогичную продукцию, сведения о ценах и расценках, опубликованных в СМИ, экспертные заключения. Остаточная стоимость основных фондов представляет собой разницу между первоначальной стоимостью и суммой начисленного износа. В конечном счете остаточная стоимость придется на ту часть стоимости, которая еще не перенесена на выпускаемую продукцию. Остаточная стоимость позволяет оценить старение или износ основных видов основных средств и строить на этом политику их обновления. Важнейшей характеристикой основных средств служат различные показатели и коэффициенты, которые дают представление о рациональном их использовании. Для предприятия важно не только абсолютное возрастание стоимости оборудования в составе основных фондов, но и опережающий рост его производительности по сравнению со стоимостью. Производственные факторы, влияющие на уровень и эффективность использования основных фондов, по характеру воздействия можно разделить на интенсивные и экстенсивные. Все показатели можно разделить на обобщающие и показатели по использованию активной части основных фондов.

   К обобщающим относятся коэффициенты фондоотдачи, фондоемкости и фондовооруженности.

   Наиболее широко используемый коэффициент фондоотдачи — $К_{ф.о.}$

   $$ К_{ф.о.} = \frac {N_{произв. прод.}}{К_{среднегодов.}} $$

   где
   • $К_{ф.о.}$ - показатель фондоотдачи;
   • $N_{произв. прод.}$ — объем произведенной продукции;
   • $К_{среднегодов.}$ — среднегодовая стоимость основных фондов.

   Этот показатель показывает, сколько рублей стоимости произведенной продукции приходится на 1 руб. основных фондов.

   Показатель фондоемкости является обратной величиной $К_{ф.о.}$ и определяет уровень фондоемкости производимой продукции.

   $$ К_{ф.е.} = \frac {К_{среднегодов.}}{N_{произв. прод.}} $$

   Показатель фондовооруженности рассчитывается так:

   $$ К_{ф.в.} = \frac {К_{среднегодов.}}{Ср} $$

   где
   • $К_{ф.в.}$ — коэффициент фондовооруженности;
   • $К_{среднегодов.}$ — среднегодовая стоимость основных фондов;
   • $Ср$ — численность работающих на предприятии.

   Особое внимание при расчете показателей следует привлечь к оценке использования активной части основных производственных фондов. К ним относятся коэффициенты экстенсивной и интенсивной загрузки, стоимости, использования производственных площадей и др.

   $$ К_э = \frac {F_ф}{F_э} $$

   где
   • $К_э$ — коэффициент экстенсивной загрузки;
   • $F_ф$ — время фактического использования оборудования (за смену, сутки, квартал, год);
   • $F_э$ — эффективный годовой фонд времени работы оборудования.

   $$ К_и = \frac {q_ф}{q_э} $$

   где
   • $К_и$ — коэффициент интенсивной загрузки;
   • $q_ф$, — фактический объем выпуска продукции в единицу времени;
   • $q_э$ — рассчитанная норма объема выпуска продукции за этот же период времени.

   К числу важнейших показателей, характеризующих уровень использования оборудования во времени относится коэффициент сменности, характеризующий уровень использования активной части основных фондов во времени:

   $$ К_{см} = \frac {t_с}{n_{об}} $$

   где $К_{см}$ — коэффициент сменности оборудования; $t_с$ — сумма фактически отработанных машино-смен за сутки; $n_{об}$ — общее количество единиц наличного оборудования.

   Степень использования оборудования, машин, станков можно определить по величине объема продукции с единицы оборудования.

   $$ N_{об.} = \frac {N_{произв.}}{n_{об}} $$

   Объем продукции с одного квадратного метра производственной мощности рассчитывается:

   $$ N_{пл} = \frac {N_{произв.}}{Q_{пп}} $$

   где $Q_{пп}$ — производственная площадь предприятия, $м^2$.

   Сформированный на первоначальном этапе деятельности предприятия основной капитал требует постоянного управления. В современных условиях основу внеоборотных активов составляют основные средства и нематериальные активы. Характер обновления внеоборотных активов связан с движением их стоимости. Внеоборотные активы осуществляют постоянный кругооборот, но в замедленном темпе. Его можно представить в виде трех стадий. Результаты обновления внеоборотных активов предприятия выражаются рядом показателей.

   

   Коэффициент поступления вводимых видов внеоборотных активов в общей стоимости рассчитывается:

   $$ К_{пост.} = \frac {К_{ввод}}{К_{среднегодов.}} $$

   где
   • $К_{пост.}$ — коэффициент поступления внеоборотных активов;
   • $К_{ввод}$ — стоимость вновь вводимых внеоборотных активов;
   • $К_{среднегодов.}$— среднегодовая стоимость внеоборотных активов.

   Коэффициент выбытия внеоборотных активов характеризует долю выбывающихся внеоборотных активов:

   $$ К_{выбытия} = \frac {К_{выб}}{К_{среднегодов.}} $$

   В финансовом менеджменте определение размеров потребности в приросте внеоборотных активов осуществляется в стоимостных показателях. Основные цели воспроизводства — обеспечение предприятия необходимыми внеоборотными активами в количественном и качественном составе, а также поддержание их в рабочем состоянии. Потребности в приросте внеоборотных активов могут быть удовлетворены следующими способами:

   • путем приобретения новых видов внеоборотных активов в собственность предприятия (сюда же относится и строительство собственных основных фондов;
   • путем модернизации и капитального ремонта;
   • путем аренды на определенный срок (лизинга).

   Выбор этих форм в финансовом менеджменте очень важен, так как он определяет различные объемы инвестиционных программ. Основной показатель при выборе той или иной программы — рентабельность. Если растут рентабельность, фондоотдача внеоборотных фондов, следовательно, был сделан правильный выбор вложения средств предприятия. Процесс воспроизводства основных фондов может осуществляться за счет различных источников:

   • капитальных вложений;
   • безвозмездной передачи;
   • аренды.

2. Нематериальные активы включают права, возникающие: - из авторских и иных договоров на произведения науки, литературы, искусства и объекты смежных прав, на программы для ЭВМ, базы данных и др.

   • из патентов на изобретения, промышленные образцы, селекционные достижения;
   • из свидетельств на полезные модели, товарные знаки и знаки обслуживания или лицензионных договоров на их использование;
   • из прав на "ноу-хау" и др.

   Кроме того, к нематериальным активам относятся права пользования земельными участками, природными ресурсами и организационные расходы. Нематериальные активы отражаются в учете и отчетности в сумме затрат на приобретение, изготовление и расходов по их доведению до состояния, в котором они пригодны к использованию в запланированных целях. По объектам, по которым проводится погашение стоимости, нематериальные активы равномерно (ежемесячно) переносят свою первоначальную стоимость на издержки производства или обращения по нормам, определяемым организацией исходя из установленного срока их полезного использования. По нематериальным активам, по которым невозможно определить срок полезного использования, нормы переноса стоимости устанавливаются в расчете на десять лет (но не более срока деятельности организации).

3. Долгосрочные финансовые инвестиции.

   Инвестиции — совокупность долговременных затрат финансовых, трудовых и материальных ресурсов в целях увеличения активов и прибыли. Это понятие охватывает и реальные инвестиции (капитальные вложения), и финансовые (портфельные) инвестиции. Инвестиции осуществляют как физические, так и юридические лица. Инвестиции обеспечивают динамичное развитие предприятия и позволяют:

   • расширять собственную предпринимательскую деятельность за счет накопления финансовых и материальных ресурсов;
   • приобретать новые предприятия;
   • осуществлять диверсификацию в новых областях бизнеса.

   Расширение собственной предпринимательской деятельности свидетельствует о прочных позициях предприятия на рынке, наличии спроса на выпускаемую продукцию, производимые работы или оказываемые услуги. В мировой практике инвестиции подразделяют на венчурные, реальные, портфельные, аннуитет. Венчурные инвестиции — представляют собой вложения в акции новых предприятий или предприятий, осуществляющих свою деятельность в новых сферах бизнеса и связанных с большим риском. Венчурные инвестиции направляются в не связанные между собой, но имеющие высокую степень риска проекты в расчете на быструю окупаемость вложенных средств. Рисковый капитал сочетает в себе различные формы приложения капитала — ссудного, акционерного, предпринимательского. Реальные инвестиции — это вложения, направленные на увеличение основных фондов предприятия как производственного, так и непроизводственного назначения. Прямые инвестиции реализуются путем нового строительства основных фондов, расширения, технического перевооружения или реконструкции действующих предприятий. Портфельные инвестиции — вложения, направленные на формирование портфеля ценных бумаг. Портфель — это совокупность собранных различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретной инвестиционной цели вкладчика. В портфель могут входить ценные бумаги одного типа (акции) или различные инвестиционные ценности (акции обыкновенные и привилегированные, облигации государственные и корпоративные, сберегательные и депозитные сертификаты, залоговые свидетельства и др.). Аннуитет — инвестиции, приносящие вкладчику определенный доход через регулярные промежутки времени. В основном это вложение средств в страховые и пенсионные фонды. Страховые компании и пенсионные фонды выпускают долговые обязательства, которые их владельцы могут использовать на покрытие непредвиденных расходов в будущем. Процесс осуществления инвестиций называется инвестиционной деятельностью организаций; это один из важных объектов управления. Инвестиционная деятельность включает в себя обоснование и реализацию наиболее эффективных форм вложения капитала, направленных на расширение экономического потенциала организации. Инвестиционная деятельность имеет следующие особенности:

   • это основная форма реализации экономической стратегии предприятия, обеспечения роста и совершенствования его текущей деятельности;
   • объемы инвестиционной деятельности главным образом определяют темпы экономического роста организации;
   • инвестиционная деятельность подчинена основным целям и задачам текущей деятельности организации.

   Основу инвестиционной деятельности организации составляет реальное инвестирование. Это предопределяет и большое значение эффективности управления именно этим направлением инвестирования. Реальное инвестирование находится в тесной взаимосвязи с текущей деятельностью организации. Задачи увеличения объема производства и продаж продукции, расширения и обновления ассортимента выпускаемой продукции, повышения ее качества, снижения текущих затрат решаются, как правило, в результате реального инвестирования. В свою очередь эффективная текущая деятельность организации обеспечивает инвестиционную деятельность стабильными собственными источниками финансирования за счет амортизационных отчислений и чистой прибыли. В то же время инвестиционная деятельность несет в себе специфические инвестиционные риски. Реальные инвестиции подвержены более высокому уровню риска морального старения. Этот риск сопровождает инвестиционную деятельность на всех стадиях реализации инвестиционных проектов. Стремительный научно-технический прогресс сформировал тенденцию к увеличению этого риска в процессе реального инвестирования. Следовательно, реальные инвестиции менее ликвидны, чем финансовые. Это связано также с узкоцелевой направленностью большинства форм этих инвестиций, практически не имеющих альтернативного хозяйственного применения. Поэтому компенсировать в финансовом отношении неверные управленческие решения, связанные с реализацией реальных инвестиций, крайне сложно. Реальные инвестиции осуществляются организациями в разнообразных формах, среди которых:

   • новое строительство — инвестиционная операция, направленная на строительство нового объекта с законченным технологическим циклом. К новому строительству организации прибегают при кардинальном увеличении объемов своей текущей деятельности в предстоящем периоде, ее отраслевой, товарной или региональной диверсификации (создании филиалов, дочерних предприятий и т.п.);
   • приобретение целостных имущественных комплексов - инвестиционная операция крупных организаций, обеспечивающая отраслевую, товарную или региональную диверсификацию их деятельности. Эта форма реальных инвестиций обычно обеспечивает «эффект синергизма», который заключается в возрастании совокупной стоимости активов обоих организаций за счет возможностей более эффективного использования их общего финансового потенциала, взаимодополнения технологий и ассортимента выпускаемой продукции, возможностей снижения уровня текущих затрат, совместного использования сбытовой структуры и других факторов;
   • реконструкция - вид инвестиционной деятельности, связанный с существенным преобразованием всего производственного потенциала на основе современных научно-технических достижений. В процессе реконструкции может осуществляться расширение отдельных производственных зданий и помещений, строительство новых зданий и сооружений на месте ликвидируемых того же назначения на территории действующего предприятия;
   • техническое перевооружение, направленное на совершенствование и обновление активной части основных производственных фондов, приведение их в состояние, соответствующее современному уровню осуществления технологических процессов, с заменой имеющегося парка оборудования, обновлением отдельных видов оборудования;
   • инвестирование прироста запасов оборотных активов, направленное на расширение объема используемых оборотных активов, обеспечивающее пропорциональность в развитии основных и оборотных активов в результате осуществления инвестиционной деятельности. Любое расширение производственного потенциала организации в результате инвестиционной деятельности, связанное с дополнительным выпуском продукции, предопределяет и увеличение потребности в оборотном капитале (запасов сырья, материалов, покупных полуфабрикатов, запасов незавершенного производства, готовой продукции и т.п.).

   Конкретная форма реального инвестирования организациями выбирается самостоятельно исходя из стратегических целей развития, возможностей внедрения новых технологий, привлечения инвестиционных ресурсов. Специфический характер реального инвестирования предопределяет определенные особенности его осуществления в организации, разработки политики управления реальными инвестициями. Независимо от преследуемых целей процесс принятия инвестиционных решений предполагает следующие этапы:

   • анализ состояния реального инвестирования в предшествующем периоде;
   • определение общего объема реального инвестирования в предшествующем периоде;
   • определение форм реального инвестирования;
   • оценку эффективности реальных инвестиционных проектов;
   • формирование портфеля реальных инвестиций;
   • обеспечение реализации отдельных инвестиционных проектов и инвестиционных программ.

Лекция 2. Управление денежным оборотом

Управление денежным оборотом основа основ эффективного финансового менеджмента. Современные методы планирования, учета и контроля денежных средств позволяют руководителю определить, какие из подразделений и бизнес - линий предприятия генерируют наибольшие денежные потоки, в какие сроки и по какой цене наиболее целесообразно привлекать финансовые ресурсы, во что эффективно инвестировать свободные денежные средства. Разнообразие хозяйственных операций в условиях рынка обусловливает наличие самых различных видов денежных потоков. Рассмотрим классификацию денежных потоков организации.

1. Вид финансово-хозяйственной деятельности
• Совокупный денежный поток
• Денежный поток от текущей деятельности
• Денежный поток от инвестиционной деятельности
• Денежный поток от финансовой деятельности
2. Масштаб обслуживания финансово-хозяйственных процессов
• Денежный поток организации
• Денежный поток структурного подразделения
• Денежный поток отдельной хозяйственной операции
3. Оценка стоимости компании
• Чистый (свободный) денежный поток
• Валовой денежный поток
• Инвестиционный денежный поток
• Денежный поток от неосновной деятельности
• Финансовый поток
4. Направление движения
• Входящий денежный поток (приток)
• Исходящий денежный поток (отток)
5. Форма осуществления
• Безналичный денежный поток
• Наличный денежный поток
6. Продолжительность
• Краткосрочный денежный поток
• Долгосрочный денежный поток
7. Достаточность объема
• Избыточный денежный поток
• Оптимальный денежный поток
• Дефицитный денежный поток
8. Плановость
• Планируемый денежный поток
• Непланируемый денежный поток
9. Непрерывность формирования в рассматриваемом периоде
• Регулярный денежный поток
• Дискретный денежный поток
10. Оценка во времени
• Текущий денежный поток
• Будущий денежный поток

На практике самой распространенной является классификация денежных потоков по видам хозяйственной деятельности:

1. текущая деятельность — деятельность организации, преследующая извлечение прибыли в качестве основной цели пр¬изводства продукции, выполнение работ, оказание услуг;
2. инвестиционная деятельность — деятельность организации, связанная с капитальными вложениями во внеоборотные активы, а также с их продажей, осуществлением долгосрочных финансовых вложений в другие организации, выпуском ценных бумаг долгосрочного характера;
3. финансовая деятельность — деятельность организации, связанная с осуществлением краткосрочных финансовых вложений, выпуском ценных бумаг краткосрочного характера, погашением ранее приобретенных краткосрочных облигаций и т.п.

Второй наиболее значимый признак классификации — масштаб обслуживания финансово-хозяйственных процессов, в котором обобщающим показателем выступает денежный поток организации. Он характеризуется поступлением и использованием денежных средств на уровне организации в целом. Следующий признак классификации является одним из последних достижений западной финансовой науки и применяется для оценки стоимости компании.

1. Свободный денежный поток представляет собой излишек денежных средств от производственно-инвестиционной деятельности, доступный для распределения между всеми инвесторами (акционерами и кредиторами). Эта разница между денежным потоком от основной деятельности и величиной валовых инвестиций используется в следующих направлениях:
• на выплату процентов кредиторам (из чистой прибыли);
• на погашение основной суммы долга;
• на выплату дивидендов акционерам;
• на выкуп акций у акционеров;
• на вложение средств в ликвидные ценные бумаги.
2. Валовой денежный поток — совокупный поток денежных средств, создаваемый организацией и доступный для реинвестирования на поддержание и развитие бизнеса.
3. Инвестиционный денежный поток совпадает по своей сути с денежным потоком от инвестиционной деятельности.
4. Денежные потоки, возникающие в результате финансовой деятельности организации, называются финансовыми потоками. Они соответствуют свободному денежному потоку и представляют собой сальдо от притоков (привлечение дополнительного акционерного и паевого капиталов, поступления новых кредитов и займов, доходы от долевого участия, средства, поступившие в порядке безвозмездного целевого финансирования) и оттоков всем инвесторам организации (собственникам — выплата дивидендов, кредиторам — процентов по кредитам и займам).

По направлению движения денежных средств потоки подразделяются на входящие и исходящие. Входящий денежный поток (приток) характеризуется совокупностью поступлений денежных средств в организацию за определенный период времени. Исходящий денежный поток (отток) характеризуется совокупностью выплат денежных средств организации за этот же период времени. В зависимости от объемов поступлений и расходовании денежных средств различают избыточный, дефицитный и оптимальный денежные потоки.

1. Избыточный денежный поток характеризуется превышением поступления денежных средств над текущими потребностями организации и образованием высокой положительной величины чистого остатка денежных средств, которую организация не использует в своей деятельности.
2. Дефицитный денежный поток — следствие недостаточной величины денежных средств на финансирование текущих потребностей организации. Даже при положительном значении суммы чистого остатка денежных средств он может характеризоваться как дефицитный, если эта сумма, не обеспечивает плановую потребность организации в денежных средствах по всем видам его деятельности. Отрицательное же значение суммы чистого остатка денежных средств автоматически делает этот поток дефицитным.
3. Оптимальный денежный поток характеризуется сбалансированностью поступления и использования денежных средств. Он способствует формированию оптимального остатка денежных средств на расчетном счете, величина которого предусматривает, с одной стороны, поддержание платежеспособности, с другой — рациональное их использование.

Лекция 3. Принципы управления денежными потоками

Управление денежными потоками должен осуществлять любой хозяйствующий субъект независимо от его величины, организационно-правовой формы, масштабов деятельности, отраслевой принадлежности для:

• управления затратами и их оптимизации в целях достижения наиболее рационального распределения ресурсов организации в производственном процессе;
• управления оборотным капиталом при оценке краткосрочных потребностей в наличных денежных средствах и управлении запасами;
• планирования инвестиционной деятельности организации и определения величины и источников ее финансирования;
• обеспечения экономического роста организации и увеличения ее рыночной стоимости.

Денежные потоки обслуживают все составные элементы капитала организации (рис. 2).

Рис. 2. Взаимосвязь денежных потоков и капитала организации

Управление денежными потоками организации базируется на следующих принципах:

• информационной достоверности — процесс управления должен быть обеспечен необходимой информационной базой по форме финансовой отчетности № 4 «Отчет о движении денежных средств»;
• сбалансированности, которая достигается путем синхронизации положительного и отрицательного денежных потоков организации по видам деятельности, объему, времени и другим существенным признакам;
• ликвидности, предполагающей оптимизацию остатка денежных средств по величине, соответствующей размеру краткосрочных обязательств (кредиторская задолженность и другие краткосрочные кредиты и займы).

Основная цель управления денежными потоками — обеспечение финансового равновесия организации в процессе его развития путем балансирования и синхронизации во времени объемов поступления и расходования денежных средств. Для достижения поставленной цели в процессе управления денежными потоками необходимо обеспечить:

• сбалансированность объемов поступлений (притоков) и выплат (оттоков) денежных средств;
• синхронность движения денежных потоков во времени;
• рост свободного (чистого) денежного потока организации.

Основными объектами управления денежными потоками являются:

• положительный денежный поток (поступления денежных средств);
• отрицательный денежный поток (выбытие денежных средств);
• свободный (чистый) денежный поток;
• остаток денежных средств.

Процесс управления денежными потоками организации осуществляется поэтапно.

1. На первом этапе собирается исходная информация о движении денежных средств организации на основании первичных документов бухгалтерского учета в форму № 4«Отчет о движении денежных средств».
2. Второй этап управления денежными потоками — анализ денежных средств организации в предшествующем периоде. Его целью является определение достаточности величины денежных средств, эффективности их использования, а также сбалансированности положительных и отрицательных денежных потоков организации. Анализ потоков денежных средств осуществляется в разрезе основных видов деятельности (текущая, инвестиционная и финансовая).
3. Третий этап управления предполагает планирование (бюджетирование) денежных потоков. Аналитические данные, полученные на предыдущем этапе, являются основой для создания прогнозного бюджета движения денежных средств. Бюджетирование включает в себя комплекс мер и инструментов прогнозирования и оперативного управления кругооборотом денежных средств организации в форме платежного календаря и кассового плана.
4. Четвертый этап управления денежными потоками заключается в синхронизации поступлений и выплат организации и важен для обеспечения ее платежеспособности.
5. Пятый этап управления денежными потоками организации состоит в оптимизации их остатка на расчетном счете. На этом этапе решаются следующие задачи:
• выявляются и реализуются резервы, позволяющие снизить зависимость организации от внешних источников привлечения денежных средств;
• обеспечивается более полная сбалансированность положительных и отрицательных денежных потоков по объему и во времени;
• достигается тесная взаимосвязь денежных потоков по видам хозяйственной деятельности организации;
• повышается сумма и качество чистого денежного потока, генерируемого хозяйственной деятельностью организации.
6. Шестой этап управления денежными потоками организации предполагает осуществление контроля за ее денежными потоками, при этом объектами контроля являются:
• выполнение установленных плановых заданий по формированию объема денежных средств и их целевому расходованию;
• равномерность формирования денежных потоков во времени;
• анализ эффективности управления денежными потоками.

Лекция 4. Методы оценки и анализа денежных потоков

Основной целью анализа является выявление уровня достаточности денежных средств, эффективности их использования, а также сбалансированности положительного и отрицательного денежных потоков по объему и во времени. Для проведения детального анализа движения денежных потоков организации по видам деятельности используют прямой и косвенный методы анализа. При прямом (бухгалтерском) методе расчет осуществляется на основе счетов бухгалтерского учета, отражающих прямое движение денежных средств организации. Данный метод основан на анализе денежных средств по статьям прихода и расхода по бухгалтерским проводкам. Он дает возможность оценивать платежеспособность организации и осуществлять оперативный контроль за поступлением и расходованием денежных средств. Прямой метод направлен на получение данных, характеризующих как валовой, так и чистый денежный поток организации в отчетном периоде.

Форма составления аналитического отчета о движении денежных средств прямым методом

Остаток денежных средств на начало периода

1. Денежные потоки по текущей деятельности

   + Поступления:

   • от реализации, работ, услуг;
   • авансы, полученные от покупателей;
   • прочие поступления

   - Расход:

   • оплата поставщикам за сырье и материалы;
   • заработная плата персонала;
   • отчисления в бюджет и внебюджетные фонды;
   • прочие расходы

   = Итого объем денежных потоков по текущей деятельности

2. Денежные потоки по инвестиционной деятельности

   + Поступления:

   • от реализации основных средств
   • от реализации нематериальных активов
   • от долгосрочных финансовых вложений

   - Расход:

   • покупка основных средств и нематериальных активов
   • долгосрочные капитальные вложения и инвестиции

   = Итого объем денежных потоков по инвестиционной деятельности

3. Денежные потоки по финансовой деятельности

   + Поступления:

   • получение долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов
   • увеличение уставного капитала за счет дополнительной эмиссии акций
   • денежные средства в порядке безвозмездного целевого финансирования
   • доходы от долевого участия

   - Расход:

   • выплаты по долгосрочным и краткосрочным кредитам и займам
   • уплата процентов по долгосрочным и краткосрочным кредитам и займам
   • дивиденды, уплаченные собственникам организации на вложенный капитал (акции, паи)
   • выкуп акций

   = Итого объем денежных потоков по финансовой деятельности

• Совокупный (валовой) положительный денежный поток по всем видам деятельности = Поступления I + Поступления II + Поступления III
• Совокупный (валовой) отрицательный денежный поток по всем видам деятельности = Расход I + Расход II + Расход III
• Чистый денежный поток по всем видам деятельности = Совокупный положительный CF — Совокупный отрицательный CF
• Остаток денежных средств на конец периода = Остаток CF на начало периода + Чистый CF

Использование прямого метода позволяет выявить основные источники и величины притока и оттока денежных средств, а также дает возможность сделать оперативные выводы относительно достаточности средств для платежей по текущим обязательствам и установить взаимосвязь между реализацией и денежной выручкой. При использовании данного метода в долгосрочном планировании преимуществом расчета величины чистого денежного потока является возможность оценки ликвидности организации и степени покрытия инвестиционных и финансовых потребностей имеющимися денежными ресурсами. Косвенный метод направлен на получение данных, характеризующих чистый денежный поток организации в отчетном периоде. Информационная база для расчета чистого денежного потока — бухгалтерский баланс организации (форма № 1) и отчет о прибылях и убытках (форма № 2). В основе расчетов — чистая прибыль, амортизационные отчисления, а также изменения величин активов и пассивов организации. При росте пассивов положительные денежные потоки увеличиваются, а при росте активов — уменьшаются. Проведение анализа прямым и косвенным методами различается только в содержании раздела «Денежные потоки по текущей деятельности». При косвенном методе используются данные бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках, характеризующие все виды поступлений и расходований денежных средств, а при прямом – счетов бухгалтерского учета «Расчетный счет» и «Касса».

Форма составления аналитического отчета о движении денежных средств по текущей деятельности (косвенный способ)

Остаток денежных средств на начало периода. Денежные потоки по текущей деятельности.

Чистая прибыль + Амортизационные отчисления - Изменение суммы оборотных активов (запасы; дебиторская задолженность) + Изменение суммы краткосрочных обязательств (кредиторская задолженность; прочие текущие обязательства) + Изменение сумм резервного, страхового и других видов капитала = Чистый денежный поток по текущей деятельности

Расчет чистого денежного потока организации косвенным методом осуществляется по видам хозяйственной деятельности и организации в целом. Этот метод позволяет увязать разные виды деятельности организации и установить соотношение между чистой прибылью и изменениями в активах и пассивах баланса организации в отчетном периоде. Преимуществом косвенного метода является то, что он позволяет установить соответствие между прибылью и собственными оборотными средствами. Кроме прямого и косвенного методов измерения денежных потоков в организациях используется и метод ликвидного денежного потока, с помощью которого оценивается финансовое положение организации. Этот метод позволяет оперативно рассчитать величину потока денежных средств в организации и может быть использован для экспресс-диагностики ее финансового состояния. Ликвидный денежный поток является показателем избыточного или дефицитного сальдо денежных средств организации. При сравнительном анализе долговых обязательств и остатка денежных средств на начало и конец расчетного периода может возникнуть как избыточный, так и дефицитный ликвидный денежный поток, который рассчитывается по следующей формуле:

$$ ЛДП = (ДК_1 + КК_1 – ДС_1) - (ДК_0 + КК_0 - ДО_0), $$

где

• $ДК_1 ДК_0$ — долгосрочные кредиты и займы на конец и начало расчетного периода;
• $КК_1, КК_0$ — краткосрочные кредиты и займы на конец и начало расчетного периода;
• $ДС_1, ДС_0$ — остаток денежных средств, находящийся в кассе, на расчетных и валютных счетах в банках на конец и начало расчетного периода.

Отличие показателя ликвидного денежного потока от других показателей ликвидности (абсолютной, текущей и общей) состоит в том, что коэффициенты ликвидности отражают способность организации погашать свои обязательства перед внешними кредиторами, а ликвидный денежный поток характеризует абсолютную величину денежных средств, получаемых от собственной деятельности.

Лекция 5. Оптимизация остатка денежных средств

Существует несколько основных методов расчета оптимального остатка денежных средств — модель Баумоля, модель Миллера — Орра, модель Стоуна. Относительно простой и наиболее применяемой в отечественной практике является метод, предложенный Баумолем, который первым обратил внимание на схожесть движения запасов и денежных средств и доказал возможность использования похожих методов для обоснования их оптимальных остатков. При построении модели Баумоля учитывают несколько ограничений:

1. на данном отрезке времени потребность организации в денежных средствах постоянная, ее можно спрогнозировать;
2. все поступающие средства от реализации продукции организация вкладывает в краткосрочные ценные бумаги. Как только остаток денежных средств падает до неприемлемо малого уровня, организация продает часть ценных бумаг;
3. постоянными и планируемыми считаются поступления и выплаты организации, что позволяет вычислить чистый денежный поток;
4. поддается расчету уровень затрат, связанных с превращением ценных бумаг и других финансовых инструментов в наличные деньги, а также потери от упущенной выгоды в виде процентов за предполагаемые вложения свободных средств.

Оптимальная величина остатка денежных средств зависит от суммы поступлений, обязательных платежей в данный период, реальной возможности их эффективных вложений в краткосрочные финансовые инвестиции, а также от размера затрат, связанных с переводом денежных средств в ценные бумаги. В связи с этим на практике различают два вида затрат:

• к первому относятся постоянные затраты, которые несет организация, превращая ценные бумаги и депозиты в наличные деньги;
• второй вид затрат — потери, вызванные нерациональным использованием свободных средств (вмененные издержки).

Эта модель хорошо действует при равномерном производстве и отгрузке продукции и графически выглядит следующим образом (рис. 2).

Рис. 2. График изменения остатка средств на расчетном счете (модель Баумоля)

Величина денежных средств, полученная от перевода ценных бумаг в наличные деньги, рассчитывается по формуле:

$$ ДС_{макс}=\sqrt{\frac {2*Р_0*ПО_{до}}{П_д}} $$

$$ ДС_{ср}=\frac {ДС{макс}}{2} $$

где

• $ДС_{макс}$ — верхний предел остатка денежных средств организации;
• $ДС_{ср}$ — средний размер (запас) денежных средств на расчетном счете организации;
• $Р_0$ — расходы по обслуживанию одной операции пополнения денежных средств;
• $П_д$ — уровень потерь альтернативных доходов при хранении денежных средств (средняя ставка процента по краткосрочным финансовым вложениям), выраженный десятичной дробью;
• $ПО_{до}$ - планируемый объем денежного оборота (суммы расходования денежных средств).

Модель Баумоля наиболее проста в расчете и применяется теми хозяйствующими субъектами, у которых расходы достаточно стабильны и предсказуемы. На практике это встречается очень редко. В условиях непредсказуемости ежедневных поступлений или выплат денежных средств организацией используется модель Миллера — Орра (рис. 3). В ней учитываются страховой запас и неравномерность в поступлении и расходовании денежных средств, а соответственно, и остатка. Минимальная величина остатка денежных средств на расчетном счете принимается на уровне страхового запаса, а максимальная — на уровне его (страхового запаса) трехкратного размера.

Рис. 3. Модель Миллера — Орра

Моделирование осуществляется по следующим формулам:

$$ ДКО_{м/м}=3*\sqrt[3]{\frac {3*Р_0*σ_{до}^2}{4*П_д}} $$

где

• $ДКО_{м/м}$ — диапазон колебаний суммы остатка денежных средств между минимальным и максимальным его значениями;
• $Р_0$ — расходы по обслуживанию одной операции пополнения денежных средств;
• $σ_{до}$ — среднеквадратическое (стандартное) отклонение ежемесячного объема денежного оборота;
• $П_д$ — среднедневной уровень потерь альтернативных доходов при хранении денежных средств (среднемесячная ставка процента по краткосрочным финансовым операциям), выраженный десятичной дробью.

Соответственно верхний предел и средний размер остатка денежных средств определяются по формулам:

$$ ДС_{макс}=ДС_{мин} + ДС{м/м} $$

$$ ДС_{мин}= ДС_{ср} + \frac {ДС{м/м}}{3} $$

где

• $ДС_{макс}$ — верхний предел остатка денежных средств организации;
• $ДС_{ср}$ — средний размер остатка денежных средств организации в точке возврата;
• $ДС_{мин}$ — минимальный (или страховой) остаток денежных средств организации.

Модель Стоуна дополняет модель Миллера — Орра и основана на прогнозах движения денежных средств на ближайшее будущее. Достижение верхнего предела величины денежных средств на расчетном счете не вызовет их немедленного перевода в ценные бумаги, как по модели Миллера — Орра, если в ближайшие дни у организации, согласно прогнозам, ожидаются относительно высокие выплаты. Это позволяет минимизировать количество операций по конвертации и, следовательно, снижать связанные с ними расходы.

Дивидендная политика на предприятиях
верх

Лекция 1. Дивидендная политика и ее влияние на рыночную стоимость предприятия

В рамках управления финансами предприятия наряду с решениями инвестирования, определяющими степень расширения активов и потребность предприятия в средствах, и решениями финансирования, позволяющими изыскать источники средств и определить их оптимальную структуру, важное значение отводится дивидендной политике. Без учета особенностей дивидендной политики не могут быть приняты решения по структуре источников финансирования и направлениям инвестиционной политики. Дивидендная политика - часть финансовой политики предприятия, включающая выработку концепции распределения чистой прибыли и формирования доли собственника в ней в соответствии с его вкладом, установление оптимального соотношения между потребляемой и капитализируемой частями прибыли, а также определение конкретных мер, направленных на увеличение рыночной стоимости акций. Дивидендная политика в рыночной экономике должна способствовать достижению главной цели финансового менеджмента - максимизации благосостояния собственников предприятия в текущем и перспективном периоде. Формой реализации разработанной дивидендной политики предприятия выступает конкретный механизм распределения прибыли по двум основным направлениям: реинвестирование прибыли и выплата доходов собственникам предприятия. Все остальные направления использования прибыли с точки зрения накопления капитала рассматриваются в качестве расходов предприятия. Капитализированная чистая прибыль, являясь одной из форм резерва собственных финансовых ресурсов предприятия для его производственного развития в долгосрочном периоде, предназначена для реинвестирования в производство. Капитализация может осуществляться путем направления чистой прибыли на производственное развитие, реинвестирования чистого денежного потока от инвестиций, осуществления дивидендных выплат в форме новых акций и др. Дивиденд - это доля прибыли, приходящаяся на одну акцию и представляющая текущий доход акционеров. В РФ дивидендом признается любой доход, полученный акционером (участником) от организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по привилегированным акциям), по принадлежащим акционеру (участнику) акциям (долям).

Решения по дивидендным выплатам российских предприятий затрагивают как обыкновенные, так и привилегированные акции. Выплаты по привилегированным акциям относятся к обязательным фиксированным платежам, установленным в денежных единицах или в виде процентной величины дивиденда к номиналу привилегированной акции. Основным показателем уровня дивидендных выплат по обыкновенным акциям является показатель «дивиденды на одну акцию» (DPS), который рассчитывается как отношение массы дивидендов к числу обыкновенных акций в обращении. Важное значение для характеристики дивидендной политики предприятия также имеют показатели прибыльности, текущей и общей доходности обыкновенных акций. Главным аспектом дивидендной политики является показатель дивидендного выхода который характеризует долю чистой прибыли, выплачиваемой наличными акционерам (в процентах или в относительном выражении). Чем большая доля чистой прибыли выплачивается в качестве текущего дохода акционерам, тем ниже становится норма капитализации чистой прибыли. В зависимости от предпочтений инвесторами дивидендов или дохода от прироста капитала изменения в дивидендной политике имеют два противоположных результата: высокие текущие дивиденды и рост цены акции в краткосрочном периоде, либо будущий рост дивидендных выплат, максимизирующих цену акций в перспективе. Предпочтения инвесторов могут быть описаны с помощью модели ценообразования на акции с постоянным темпом прироста дивидендов (Модель Гордона (сам. изучение)). Таким образом, важное значение приобретает ответ на вопрос о влиянии изменений в дивидендной политики на рыночную стоимость предприятия. Многочисленные теоретические исследования в области формирования дивидендной политики в рыночной экономике позволили выделить два основных подхода в решении ключевого вопроса дивидендной политики. Во-первых, выбор дивидендной политики не влияет на цены акций предприятия и рыночную стоимость предприятия. Дивидендная политика рассматривается только как решение о финансировании. Во-вторых, выбор дивидендной политики влияет на цены акций предприятия и рыночную стоимость предприятия:

• Максимизирует рыночную стоимость предприятия при высоком значении показателя дивидендных выплат (традиционная теория).
• Максимизирует рыночную стоимость предприятия при низком (или нулевом) значении показателя дивидендного выхода (радикальная теория).

1. В рамках первой концепции Ф. Модильян и М. Миллер разработали теорию иррелевантности дивидендов. При теоретическом обосновании своей авторы использовали следующие допущения: отсутствие налогообложения прибыли, расходов по выпуску акций и трансакционных издержек; независимость инвестиционной политики предприятия от политики выплаты дивидендов, наличие симметричной информации у инвесторов и менеджеров. Таким образом, с учетом принятых допущений была доказана независимость цены акции и рыночной стоимости предприятия от дивидендной политики. Ф. Модильяни и М. Миллер утверждали, что благосостояние собственников предприятия и рыночная стоимость предприятия определяются не пропорцией распределения прибыли, а размером формируемой прибыли. По мнению оппонентов главный недостаток теории иррелевантности дивидендов - это нереальность исходных условий, на которых она базируется. Причем наибольшей критике подвергается утверждение о безразличности инвестора к выбору вида потенциального дохода.
2. • Основные теоретические разработки в рамках традиционного направления были выполнены М. Гордоном и Д. Линтнером. В своей теории предпочтительности дивидендов (теория «синицы в руках») они обратили внимание на необходимость учета фактора риска при принятии решений по поводу распределения прибыли, доступной владельцам обыкновенных акций. По их мнению, тип поведения инвесторов определяется тем, что они более заинтересованы в получении менее рискованных текущих дивидендных выплат по сравнению с доходом от прироста капитала в будущем. Оппоненты данной теории, считающие, что инвесторы индифферентны к выбору между дивидендами и доходом от прироста капитала, назвали аргументацию М. Гордона и Д. Линтнера «заблуждением по поводу синицы в руках». По их мнению, большинство инвесторов получен¬ные текущие дивиденды вновь реинвестируют в акции своего или другого предприятия.
   • В рамках второго направления влияния дивидендной политики на рыночную стоимость предприятия Р. Литценбергером и К. Рамасвами была разработана теория налоговой дифференциации. В качестве существенного фактора, влияющего на цену акций и рыночную стоимость предприятия, авторы называют налоговые предпочтения инвесторов, определяемые критерием минимизации налогообложения их доходов. Таким образом, дивидендная политика по мнению авторов должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат для уменьшения налогообложения совокупного дохода собственника в целях максимизации рыночной стоимости предприятия. Рассмотренные теории предлагают весьма противоречивые рекомендации по формированию дивидендной политики. В связи с этим на практике выбор оптимальной политики выплаты дивидендов чрезвычайно затруднен.

Лекция 2. Источники, формы и ограничения для выплаты дивидендов

Источники дивидендных выплат регламентируются законодательными актами, регулирующими порядок выплаты дивидендов в той или иной стране, и могут быть представлены двумя основными схемами:

1. прибыль отчетного периода и нераспределенная прибыль прошлых лет;
2. прибыль и эмиссионный доход.

Российское законодательство предусматривает в качестве базового варианта выплату дивидендов из чистой прибыли акционерного общества за текущий год. Кроме того, дивиденды по привилегированным акциям определенных типов могут выплачиваться из специально созданных для этого фондов общества за счет прибыли прошлых лет. Важным элементом дивидендной политики являются формы дивидендов, которые могут выплачиваться деньгами, а в случаях, предусмотренных уставом общества - иным имуществом: вновь выпущенными акциями акционерного общества, облигациями, иными видами ценных бумаг, товарами. Наиболее распространена выплата дивидендов в денежной форме. Выплата дивидендов дополнительными акциями, при которой вся нераспределенная прибыль поступает на развитие, может рекомендоваться:

• для решения ликвидных проблем при неустойчивом финансовом положении предприятия,
• при быстрых темпах роста финансово устойчивой организации;
• при временном недостатке финансовых ресурсов у предприятия в результате реализации инвестиционных проектов;
• при постановке цели поглощения другой фирмы;
• для изменения структуры источников средств;
• для акционеров, ориентированных на рост капитала и снижение прогрессивности подоходного налогообложения;
• для дополнительного стимулирования управленцев, наделенных акциями предприятия. Главный недостаток этой формы расчетов с акционерами заключается в том, что ряд акционеров, предпочитающих текущий доход в форме денежных выплат, продадут свои акции на рынке.

Формой реинвестирования дивидендов, требующей согласия акционеров, является выкуп за счет средств дивидендного фонда части собственных акций предприятием на фондовом рынке. Решение о выкупе акций должно быть оправдано необходимостью размещения избытка денежных средств в ситуации, когда предприятие не имеет более привлекательных возможностей для инвестирования. В этом случае решение о выкупе акций, конечная цель которого состоит в изменении структуры капитала, можно рассматривать как элемент дивидендной политики. Выкуп акций, обеспечивая отсрочку налогов на дивидендные выплаты, позволяет минимизировать налогообложение доходов акционеров, а также достичь желаемой структуры капитала и увеличить прибыльность одной акции. При разработке дивидендной политики на конкретном предприятии как части его общей финансовой стратегии необходимы анализ и оценка факторов, ограничивающих принятие дивидендного решения. Рассмотрим основные ограничения для выплаты дивидендов.

1. Ограничения инвестиционного характера. Снижение уровня дивидендных выплат:
• для инвестирования дальнейшего роста быстро растущего прибыльного предприятия;
• на ранних стадиях жизненного цикла предприятия;
• при активизации инвестиционной деятельности предприятия в период принятия инвестиционных программ предприятия, направленных на расширенное воспроизводство основных фондов.
2. Ограничения финансового характера. Уменьшение дивидендных выплат в связи:
• с недостаточной ликвидностью предприятия, отсутствием у него достаточного размера средств для дивидендных выплат в денежной форме;
• с низкой доходностью предприятия;
• с отсутствием стабильного дохода;
• с высоким уровнем риска деятельности предприятия;
• с высокой стоимостью привлечения дополнительного акционерного капитала;
• с высокой стоимостью заемного капитала;
• с отсутствием доступа к внешним источникам финансирования;
• с высоким показателем отношения долговых обязательств к акционерному капиталу;
• с дифференциацией налогообложения доходов инвестора.
3. Ограничения организационно-управленческого характера (в связи с интересами акционеров). Уменьшение дивидендных выплат в связи:
• с проблемой «разжижения» права собственности, т.е. появления новых акционеров в случае выплаты высоких дивидендов, использования дополнительной эмиссии акций как средства финансирования;
• с высоким уровнем доходов акционеров.

Различные группы акционеров предпочитают различную политику выплаты дивидендов: инвесторы с низкими доходами ориентированы на текущий доход и политику высоких дивидендных выплат, а инвесторы с высоким уровнем дохода - предпочитают реинвестирование, позволяющее оптимизировать налогообложение их доходов, и политику низких дивидендов. Предприятия должны учитывать эффект клиентуры, т.е. возможность повышения цены акций через привлечение акционеров с одинаковыми предпочтениями дивидендной политики.

Увеличение дивидендных выплат в связи:

• с необходимостью сохранения контроля над управлением предприятием (очень низкий уровень дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций, массовому «сбросу» акций акционерами, поглощению организации другой компанией);
• с несовершенством рынка финансовой информации (В условиях асимметричности финансовой информации инвесторы хуже информированы об уровне будущих дивидендов и о степени присущей им неопределенности, чем менеджеры. В этой связи объявление о выплате дивидендов имеет важное информационное (сигнальное) содержание для инвесторов.
4. Ограничения правового характера
• Институциональные ограничения.

а) Законодательство определяет виды обыкновенных акций, которые могут приобретать определенные институциональные инвесторы, учитывая длительность периода выплаты по ним дивидендов. В случае прекращения дивидендных выплат или их отсутствия акции организации не могут считаться объектом инвестиций для институциональных инвесторов.

б) В соответствии с законодательными актами предприятия могут иметь ограничения в расходовании дохода от прироста капитала.

• Запрещение выплаты дивидендов в денежной форме предприятиям-банкротам.
• Налогообложение превышения нераспределенной прибыли над установленным нормативом в целях защиты прав кредиторов и предотвращения проедания собственного капитала.
• Процедурные ограничения по выплате дивидендов. Согласно ГК РФ (гл.4,ст.102) акционерное общество не вправе объявлять и выплачивать дивиденды: до полной оплаты всего уставного капитала.
5. Прочие ограничения.

Лекция 3. Характеристика основных методик дивидендных выплат

Принимая во внимание всю совокупность ограничений инвестиционного, финансового, организационно-управленческого и правового характера, влияющих на принятие дивидендных решений, предприятия вырабатывают определенный тип дивидендной политики. Агрессивный тип дивидендной политики характеризуется направленностью на постоянный рост выплаты дивидендов вне зависимости от результатов финансово-хозяйственной деятельности предприятия, а также высоким риском банкротства. Умеренный тип дивидендной политики заключается в достижении компромисса между интересами акционеров в осуществлении текущих дивидендных выплат и дальнейшим развитием предприятия. Признаком консервативной дивидендной политики является ее нацеленность на высокие темпы роста стоимости чистых активов предприятия, приоритетное направление прибыли на производственное развитие, а не на текущие дивидендные выплаты. В рамках выбранного типа дивидендной политики предприятие реализует конкретную методику дивидендных выплат. Указанные знаком $*$ методики и выплата дивидендов в форме акций официально рекомендованы российским предприятиям. (Методические рекомендации по разработке финансовой политики предприятий. Приказ Минэкономики РФ от 1.10.1997г.).

1. $*$Методика постоянного процентного распределения прибыли основана на соблюдении неизменности значения показателя дивидендного выхода. Прямая взаимосвязь между показателем формируемой прибыли и коэффициентом дивидендного выхода приводит к значительным колебаниям суммы дивиденда на акцию по годам. Если прибыль резко падает или имеются убытки, то дивиденды будут значительно уменьшены или вообще отменены. В свою очередь, резкие изменения рыночной стоимости акций вследствие осуществления указанной политики рассматриваются инвесторами как «сигнал» о высокой степени риска их вложений. Политика постоянного процентного распределения прибыли не максимизирует рыночную цену акции, т.к. большинство акционеров не приветствует колебаний в размерах получаемых дивидендов. Вместе с тем, данная методика достаточно распространена на практике. Методику постоянного процентного распределения прибыли могут использовать предприятия со стабильным производством, у которых прибыль на одну обыкновенную акцию (EPS) колеблется незначительно. Для определения оптимального значения дивидендного выхода в качестве основы рекомендуется использовать модель финансового прогноза. Модель финансового прогноза позволяет определять будущие денежные поступления, целевую структуру капитала, размеры заемного и акционерного капитала, необходимых для удовлетворения потребностей в капитале при сохранении его плановой структуры. Модель дает возможность предприятию выработать такую дивидендную политику на прогнозный период, при которой акционерный капитал, достаточный для финансирования бюджета капитальных вложений, образуется без необходимости нового выпуска обыкновенных акций или выхода структуры капитала за пределы оптимального диапазона. В конкретные годы дивидендный выход может отличаться от оптимального, но в среднем за прогнозный период (5 лет и более) будет близок к нему.
2. Методика постоянного роста дивидендных выплат состоит в том, чтобы достичь умеренного роста дивиденда в расчете на одну акцию (DPS). Так, например, модель дивидендного роста Гордона построена на принципе увеличения дивидендных выплат в расчете на одну акцию в твердо установленном проценте их прироста к уровню предыдущего периода. В идеале рост дивиденда должен быть таким, чтобы компенсировать инфляцию. Вместе с тем, предприятия, осуществляющие подобную политику, стараются избежать такого значения дивидендного выхода (DPR), которое вряд ли может быть достигнуто в будущем. Методика постоянного роста дивидендных выплат ориентирована на обеспечение регулярных выплат дивидендов, высокой рыночной стоимости акций предприятия и формирование положительного ее имиджа у потенциальных инвесторов. Осуществление этой методики ведет к более сглаженной динамике дивиденда на акцию. Дивиденды реагируют на изменение прибыли с определенным временным лагом. На стадии экономического подъема имеет место рост чистой прибыли относительно дивидендов, при снижении деловой активности уровень чистой прибыли относительно дивидендов снижается. Недостаток методики заключается в том, что при уменьшении темпов роста прибыли генерируется финансовая напряженность, снижается инвестиционная активность предприятия, ухудшаются показатели его финансовой устойчивости, возрастает вероятность банкротства. Вместе с тем, в долгосрочных внутренних прогнозах многие предприятия предусматривают повышение прибыли и дивидендов.
3. $*$ Методика выплаты гарантированного минимума и «экстра»- дивидендов основывается на следующих основных принципах: соблюдение постоянства регулярных выплат фиксированных сумм дивиденда на акцию; выплата в дополнение к фиксированной сумме чрезвычайного «кстра» - дивиденда в периоды наиболее успешной работы предприятия. Выплата «экстра» - дивиденда - премии, начисленной сверх регулярных дивидендных выплат, не имеет отношения к изменениям установленной ставки и носит разовый характер. Роль «экстра» - дивиденда заключается в поддержании курса акций предприятия, т.к. при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов снижаются инвестиционная привлекательность и рыночная стоимость акций. «Экстра» - дивиденд, если он не становится ожидаемым, выполняет функцию передачи рынку положительной информации о деятельности и перспективах предприятия. Эта методика является наиболее взвешенным вариантом дивидендной политики, которая с одной стороны, обеспечивает стабильность дивидендных выплат и удовлетворение текущих потребностей акционеров, а с другой стороны, в период благоприятной хозяйственной конъюнктуры позволяет увеличивать дивиденды и поощрять акционеров.

4. Методика остаточного дивиденда базируется на первостепенном учете инвестиционных возможностей предприятия, а также целевой структуры капитала, доступности и цены внешнего капитала. Модель выплаты дивидендов по остаточному принципу представляет собой основу для установления целевого значения коэффициента дивидендного выхода в долгосрочном плане. Определяя целевую долю дивидендов в прибыли, предприятие осуществляет четыре последовательные операции:

   • формирует оптимальный бюджет капитальных вложений;
   • рассчитывает сумму акционерного капитала, необходимого для финансирования оптимального бюджета капитальных вложений при целевой структуре капитала;
   • осуществляет максимально возможное финансирование бюджета капитальных вложений путем реинвестирования прибыли;
   • в том случае, если размер оставшейся прибыли больше оптимального бюджета капитальных вложений - предприятие выплачивает дивиденды; если меньше - дивиденды отсутствуют, вся чистая прибыль реинвестируется, а недостаток денежных средств покрывается через дополнительную эмиссию акций и другими способами.

   Методика остаточного дивиденда используется на ранних стадиях жизненного цикла предприятий, имеющих высокий уровень инвестиционной активности. Ее реализация позволяет предприятию удовлетворить свои потребности в собственном капитале за счет нераспределенной прибыли, обеспечить финансовую устойчивость и высокие темпы развития бизнеса.

5. $*$ Методика фиксированных дивидендных выплат характеризуется постоянством суммы дивиденда на акцию в течение длительного периода времени вне зависимости от динамики курса акций и регулярностью дивидендных выплат.

   Фиксированные дивидендные выплаты отражают тот факт, что мнение руководства о будущем предприятия гораздо выше, чем можно предположить, основываясь на данных о временном снижении прибыли. Стабильный поток дивидендов также свидетельствует о том, что финансовое положение предприятия находится под контролем. Кроме того, следует отметить предпочтительность с правовой точки зрения регулярных дивидендных выплат по акциям с невысокой требуемой доходностью для получения разрешения определенным институциональным инвесторам приобретать их. Преимуществами методики фиксированных дивидендных выплат являются:

   • сглаживание колебаний курсовой стоимости акций;
   • стабильность котировки акций на фондовом рынке;
   • высокая ликвидность акций и низкий риск инвестирования;
   • уверенность акционеров в получении регулярного текущего дохода;
   • положительное влияние на стоимость фирмы. Вместе с тем, методика имеет ряд недостатков:
   • в результате слабой связи с финансовыми результатами деятельности предприятия возможно снижение инвестиционной активности предприятия;
   • высокая вероятность значительного ухудшения ликвидности предприятия в условиях резкого снижения размера прибыли.

   Методика фиксированных дивидендных выплат используется предприятиями с невысоким уровнем риска, а также предприятиями, рассчитывающими на инвестиционные вложения различных финансовых учреждений (пенсионных фондов, страховых компаний).

Финансовое планирование и прогнозирование
верх

Лекция 1. Содержание, значение и задачи финансового планирования

Финансовое планирование – это планирование всех доходов и направлений расходования денежных средств для обеспечения развития предприятия. Финансовое планирование осуществляется посредством составления финансовых планов разного содержания и назначения в зависимости от задач и объектов планирования. Целью внутрифирменного финансового планирования является определение возможных объемов финансовых ресурсов, капитала и резервов на основе прогнозирования величины финансовых показателей. Задачами планирования являются определение плановых объемов необходимых денежных фондов и направлений их расходования; установление финансовых отношений с бюджетом, банком, страховыми организациями и другими хозяйствующими субъектами; выявление путей наиболее рационального вложения капитала и его эффективного использования; увеличение прибыли за счет экономичного использования финансовых ресурсов предприятия; осуществление контроля за использованием и расходованием денежных средств и другие. Финансовое планирование оказывает воздействие на все стороны деятельности хозяйствующего субъекта посредством выбора объектов планирования, направления вложения своих ресурсов и способствует рациональному использованию трудовых, материальных и денежных ресурсов. Важнейшие объекты финансового планирования:

• выручка от реализации продукции (товаров, работ и услуг);
• себестоимость проданных товаров (работ, услуг);
• прибыль и ее распределение по соответствующим направлениям;
• амортизационные отчисления по основным средствам и нематериальным активам;
• фонды специального назначения и их использование (например, резервный фонд в акционерных обществах);
• объем платежей в бюджет и взносов в государственные социальные фонды (например, в Пенсионный фонд РФ и др.);
• объем заемных средств, привлекаемых с кредитного рынка;
• объем капитальных вложений и источников их финансирования;
• денежные потоки (приток и отток денежных средств);
• плановая потребность в оборотных активах (средствах) и источники пополнения их прироста.

Процесс финансового планирования включает несколько этапов:

• 1 этап – анализируются финансовые показатели за предыдущий период.
• 2 этап – предусматривается сопоставление основных прогнозных документов, таких как прогноз баланса, отчета о прибылях и убытках, движения денежных средств (движения наличности), которые относятся к перспективным финансовым планам и включаются в структуру бизнес-плана предприятия.
• 3 этап – уточняются и конкретизируются показатели прогнозных финансовых документов посредством составления текущих финансовых планов.
• 4 этап – осуществляется оперативное финансовое планирование.

Завершается процесс финансового планирования практическим внедрением планов и контролем за их выполнением. Финансовое планирование в зависимости от содержания, назначения и задач можно классифицировать на долгосрочное (перспективное), текущее (годовое) и оперативное.

Лекция 2. Методы финансового планирования

В практике финансового планирования применяют следующие методы: метод экономического анализа, нормативный, расчетно-аналитический, балансовый, оптимизации плановых решений, денежных потоков, экономико-математического моделирования. Метод экономического анализа позволяет определить основные закономерности, тенденции в движении натуральных и стоимостных показателей, внутренние резервы предприятия. Сущность нормативного метода заключается в том, что на основе заранее установленных норм и технико-экономических нормативов рассчитывается потребность хозяйствующего субъекта в финансовых ресурсах и их источниках. Такими нормативами являются ставки налогов и сборов, нормы амортизационных отчислений. Сущность расчетно-аналитического метода заключается в том, что на основе анализа достигнутой величины финансового показателя, принимаемого за базу, и индексов его изменения в плановом периоде рассчитывается плановая величина этого показателя. Применяется в случаях, когда отсутствуют технико-экономические нормативы, а взаимосвязь между показателями может быть установлена косвенно, на основе анализа их динамики и связей. В основе этого метода лежит экспертная оценка. Использование метода балансовых расчетов для определения будущей потребности в финансовых средствах основывается на прогнозе поступления средств и затрат по основным статьям баланса на определенную дату в перспективе. Путем построения баланса достигается увязка имеющихся в наличии финансовых ресурсов и фактической потребности в них. Метод оптимизации плановых решений состоит в разработке альтернативных вариантов плановых расчетов с тем, чтобы выбрать из них оптимальный. При этом могут применяться различные критерии выбора оптимального решения: минимум затрат, максимум прибыли, минимум вложения капитала при наибольшей эффективности результата, минимум времени на оборот капитала, максимум дохода на рубль вложенного капитала и другие. Метод денежных потоков носит универсальный характер при составлении финансовых планов и служит инструментом для прогнозирования размеров и сроков поступления необходимых финансовых ресурсов. Теория прогноза денежных потоков основывается на основе ожидаемых поступлений средств на определенную дату и бюджетирование всех издержек и расходов. Методы экономико-математического моделирования позволяют количественно выразить тесноту взаимосвязи между финансовыми показателями и основными факторами, их определяющими.

Лекция 3. Информационное обеспечение финансового планирования

Для разработки финансовых планов используют различные информационные источники:

• договоры (контракты), заключаемые с потребителями продукции и поставщиками материальных ресурсов;
• результаты анализа бухгалтерской отчетности за период, предшествующий планируемому (квартал, год);
• прогнозные расчеты по реализации продукции потребителям или планы сбыта исходя из портфеля заказов, прогнозов, спроса, уровня продажных цен и других условий рыночной конъюнктуры, включая поставку продукции за наличные деньги и в порядке бартерного обмена, на внутренний и внешний рынки сбыта (на основе показателя объема продаж рассчитывают объем производства, затраты на выпуск продукции, прибыль, рентабельность продаж, активов и собственного капитала и иные параметры);
• данные бухгалтерского, управленческого и налогового учета (например, для составления налогового бюджета);
• экономические нормативы, утверждаемые самим предприятием и нормативно-правовыми актами федеральных органов государственной власти (налоговые ставки, тарифы взносов в государственные внебюджетные фонды, учетная ставка банковского процента, нормы амортизационных отчислений, минимальная месячная оплата труда и т. д.).

Разработанные на основе этих данных финансовые планы служат руководством (ориентиром) для финансирования текущих финансово-эксплуатационных потребностей, инвестиционных и инновационных проектов и программ.

Лекция 4. Виды финансовых планов

Перспективное финансовое планирование определяет важнейшие показатели, пропорции и темпы расширенного воспроизводства, является главной формой реализации целей предприятия. Перспективное финансовое планирование в современных условиях охватывает период времени от одного года до трех лет. Такой временной интервал носит условный характер, поскольку зависит от экономической стабильности и возможности финансовых ресурсов и направлений их использования. Перспективное планирование включает разработку долгосрочной финансовой политики, финансовой стратегии и прогнозирования финансовой деятельности. Целью финансовой политики предприятия является построение эффективной системы управления финансами, направленной на достижение стратегических и тактических целей его деятельности. Указанные цели индивидуальны для каждого хозяйствующего субъекта. Однако все аспекты деятельности предприятия, отраженные в финансовом, плановом и управленческом типах учета, поддаются управлению с помощью методов, наработанных мировой практикой, совокупность которых и составляет систему управления финансами. В настоящее время для большинства предприятий характерна реактивная форма управления финансами, то есть принятие управленческих решений как реакции на текущие проблемы или так называемое «латание дыр». Важное значение имеет переход к управлению финансами на основе анализа финансово-экономического состояния с учетом постановки стратегических целей деятельности предприятия. Разработка финансовой стратегии представляет собой особую область финансового планирования. В рамках стратегического планирования определяются долгосрочные ориентиры развития и цели предприятия, долгосрочный курс действий на достижение и распределение ресурсов. В ходе стратегического планирования ведется активный поиск альтернативных вариантов, осуществляется выбор лучшего из них и построение на этой же основе стратегии развития предприятия.

На основе разработанной финансовой политики, выбранной финансовой стратегии определяется деятельность предприятия по конкретным направлениям: инвестиционной, учетной, налоговой, амортизационной, дивидендной, эмиссионной и т.д. Важное значение при формировании финансовой стратегии имеет учет факторов риска. Основу перспективного планирования составляет прогнозирование. Прогнозирование (предвидение) состоит в изучении возможного финансового состояния предприятия на длительную перспективу. В отличие от планирования задач прогнозирование не является реализацией разработанных прогнозов на практике, так как они представляют лишь предвидение возможных изменений. Одним из наиболее распространенных видов перспективного планирования является бизнес-план, который представляет собой прогноз предпринимательской деятельности, разработку стратегии и реального плана на перспективу. Итогом бизнес–плана является разработка финансового плана, стратегии финансирования. Как правило, это сводится к подготовке следующих документов: прогноз объемов реализации, баланс денежных расходов и поступлений, прогнозируемый баланс активов и пассивов предприятия, прогнозируемый отчет о прибыли, сводная таблица доходов и затрат, график достижения безубыточности. На основании финансового плана определяются решения, связанные с вопросами стратегии финансирования: сколько нужно средств для создания или развития предприятия, откуда намечается получить деньги и в какой форме, когда можно ожидать полного возврата авансированных средств и получения инвесторами дохода. В процессе предпринимательской деятельности предприятий возникает потребность в прогнозных оценках финансовых поступлений и их использования. Объектом формирования планирования выступают финансовые ресурсы и, прежде всего, прибыль. Распределение прибыли отражается в финансовом плане и сметах образования и расходования фондов денежных средств. Финансовый план – важнейший элемент бизнес-планов, составленных как для обоснования конкретных инвестиционных проектов и программ, так и для управления стратегической и текущей финансовой деятельностью. Финансовый план можно рассматривать как задание по отдельным показателям, а также как финансовый документ, обеспечивающий взаимоувязку показателей развития предприятия с имеющимися ресурсами, взаимодействие совокупной стоимостной оценки средств, участвующих в воспроизводственных процессах, и используемого денежного капитала.

Современный этап финансового управления и развития бизнеса в государстве повышает роль и значение финансового планирования на предприятиях. Годовой, или текущий, финансовый план предприятия с поквартальной разбивкой служит одним из основных инструментов управления финансами предприятия и их контроля. Для выработки направлений формирования, распределения и использования финансовых ресурсов предприятия требуется учитывать и соизмерять в денежном выражении множество факторов финансово-хозяйственной деятельности, что обуславливает необходимость сведения воедино денежных доходов и расходов предприятия по балансовой форме. Проблемы финансового планирования на предприятии – это, прежде всего, проблемы организации и функционирования финансов. Никогда в истории российской экономики не было действительного финансового планирования на уровне нижнего звена экономической системы и планирования снизу вверх. Отсутствие в настоящее время установленной формы текущего (годового) финансового плана и соответствующих методических рекомендаций позволяет предприятиям самостоятельно выбирать форму и состав статей финансового плана. В отечественной практике финансового планирования баланс доходов и расходов предприятия (финансовый план) составляется по формам двух разновидностей. Одна из них – сальдированный финансовый план, другая – так называемый развернутый финансовый план. Д.С. Моляков полагает, что текущий финансовый план, то есть баланс доходов и расходов предприятия целесообразно строить по трем основным разделам:

1. доходы и поступления средств;
2. расходы и отчисления;
3. взаимоотношения с бюджетом и кредитными учреждениями.

В связи со значительными для многих предприятий последствиями инфляционных процессов наиболее распространена форма квартального текущего финансового планирования, в котором предусмотрена помесячная разбивка финансовых показателей. Финансовый план может составляться в текущих и номинальных ценах с учетом прогнозируемого уровня инфляции в планируемом периоде. Развернутый баланс доходов и расходов содержит важнейший показатель – прибыль. Два фактора формируют прибыль предприятия: плановая выручка от реализации продукции и плановые затраты на реализованную продукцию (работы, услуги). Эти показатели противостоят одни другому соответственно в доходной и расходной частях баланса. Задача состоит в том, чтобы в процессе финансового планирования изыскать резервы роста объема производства и реализации продукции, а также снижения себестоимости продукции (издержек обращения). В принципе это должно ликвидировать несогласованность производственного и финансового планирования. Развернутый финансовый план предусматривает в качестве источника финансирования получение договорных ссуд банка и их погашение, а также уплату процентов за долгосрочные кредиты. Кроме того, он учитывает распределение уплачиваемых процентов по краткосрочным кредитам банка, привлекаемым предприятием, по источникам их отнесения на собственность и выплату прибыли. В отечественной практике не было финансового плана, который бы отражал в составе баланса доходов и расходов краткосрочные кредиты, то есть движение ссудной задолженности по краткосрочному кредитованию предприятий. Сальдированный финансовый план предприятия отличается от развернутого сравнительного меньшим числом показателей, отраженным по доходам и расходам финансового баланса. Сальдированный баланс доходов и расходов применяется в государственной и хозяйственной практике с конца 50-х годов. Распространенной формой краткосрочного (текущего) внутрифирменного планирования является годовой финансовый план предприятия, который выполняет роль инструмента планирования и инструмента контроля деятельности фирмы. Годовой финансовый план представляет бюджет предприятия. В практике финансового менеджмента различают несколько видов бюджетов:

• общий,
• оперативный,
• финансовый,
• денежных средств.

Общий бюджет характеризует прогнозы предприятия в отношении объема реализованной продукции и других финансовых операций на предстоящий период. Общий бюджет подразделяют на два: операционный и финансовый. Оперативный бюджет состоит из видов: бюджет реализации, бюджет производства, бюджет прямых затрат на материалы, бюджет прямых затрат на труд, бюджет производственно накладных расходов, бюджет общих и административных расходов, прогнозный отчет о прибыли. Финансовый бюджет состоит из бюджетных средств и прогнозного баланса. Основными составляющими общего бюджета являются прогнозный баланс, прогнозный отчет о прибыли и бюджет денежных средств. Бюджет денежных средств позволяет финансовому менеджменту оценить будущие притоки и оттоки денежных средств за определенный период, поддерживая остатки денежных средств, и избежать избытка или дефицита денежных средств. Бюджет денежных средств, как правило, состоит из четырех разделов: раздел поступлений, раздел расходов, раздел избытка и недостатка, финансовый раздел. Основными этапами составления бюджета являются следующие:

• составление прогноза себестоимости;
• определение расчетного уровня объема производства;
• расчет производственной себестоимости и операционных расходов;
• расчет потока денежных средств и других финансовых показателей;
• составление прогнозных форм отчетности.

Оперативное внутрифирменное планирование представляет собой разработку оперативных финансовых планов: кредитного плана, платежного календаря и других. Кредитный план – план поступлений заемных средств и возврата их в помеченные договором сроки. Кассовый план – план оборота наличных денежных средств, отражающих поступления и выплаты наличных денег через кассу предприятия. Составляется на квартал, состоит из четырех разделов: поступление наличных денег, расход наличных денег, расчет выплат заработной платы, календарь выдачи заработной платы и приравненных к ней выплат. Платежный календарь – это план рациональной организации финансовой деятельности предприятия. В календаре взаимосвязаны все источники поступления денежных средств (выручка от реализации, кредиты и займы, прочие поступления) с расходами на осуществление финансово–коммерческой деятельности. Он охватывает движение всех денежных средств предприятия. Используются для контроля за платежеспособностью и кредитоспособностью. Составляется по всем статьям денежных поступлений и расходов, проходящих через расчетный и ссудные счета банка. Разрабатывается путем уточнения и конкретизации плановых показателей за квартал и их разбивки по месяцам, неделям и т.д.

Лекция 5. Прогнозирование финансовых показателей

В рыночной экономике большинство предприятий постоянно сталкиваются с неопределенностью относительно будущих условий деятельности. Однако, несмотря на это, их менеджеры должны планировать и принимать решения, оказывающие влияние на положение фирмы в будущем. Понятно, что обоснованные предположения о будущем обладают для менеджмента большей ценностью по сравнению с необоснованными. Поэтому прогнозирование (от греч. prognosis — предвидение) является неотъемлемой частью планирования и всегда предшествует ему при разработке управленческих решений. В общем случае прогнозирование есть процедура предсказания соответствующих показателей, результатов будущих операций, последствий влияния тех или иных событий и т. п. Процесс прогнозирования включает в себя следующие этапы:

1. Определение целей прогноза и его временного горизонта.
2. Формирование предположений о состоянии внешней среды, сбор и обработка исходных данных.
3. Выбор метода прогнозирования.
4. Осуществление прогноза для различных сценариев развития событий.
5. Оценка полученных результатов, их достоверности и применимости.

Современная экономическая наука предлагает менеджменту богатый выбор инструментов и методов прогнозирования, а также средств их автоматизации — от простых, аналитических моделей и до сложных нейросетевых или эвристических алгоритмов искусственного интеллекта. Финансовое планирование обычно начинается с прогнозирования предполагаемого объема реализации продуктов и услуг. Разработка данного прогноза является сложным и многогранным процессом, требующим учета множества внешних и внутренних факторов. Поэтому, помимо маркетинговых и финансовых подразделений, в нем принимают участие специалисты практически всех ключевых служб и отделов предприятия: производственного, снабженческого, бухгалтерии и др. На практике к подобным прогнозам могут привлекаться сторонние специалисты: отраслевые и независимые эксперты, сотрудники консалтинговых фирм и т. п. Примерная схема взаимодействия различных служб предприятия в процессе прогнозирования объемов продаж показана на рис. 1.

Рис. 1. Взаимодействие служб предприятия при прогнозировании выручки

На практике при прогнозировании объемов продаж обычно используются разные методы (рис. 2).

Рис. 2. Методы прогнозирования спроса

Количественные методы прогнозирования, популярным представителем которых является трендовый метод, эффективны тогда, когда рынок в целом стабилен и фирма располагает данными о предыдущей динамике показателя продаж либо влияющих на него факторах. Этот метод основан на предположении о сохранении существующих тенденций в будущем. Его сущность заключается в построении тренда, т. е. статистической модели, описывающей поведение показателя в будущем. При этом динамика показателя может описываться как линейным, так и нелинейным трендом. Наиболее типичным примером такой модели является зависимость продаж от временного периода. Помимо переменной времени, в уравнение тренда могут входить предыдущие значения показателя (авторегрессия), его усредненные значения (скользящая средняя), а также другие влияющие переменные (множественная регрессия). На рис. 3 представлена графическая иллюстрация применения линейного тренда для прогнозирования будущих продаж.

Рис. 3. Прогнозирование методом экстраполяции трендов

В более сложных случаях (лавинообразный рост, сезонность, изменения направлений роста и т. п.) могут использоваться экспоненциальные, полиномиальные, логарифмические и другие виды трендов. В настоящее время для реализации подобных моделей имеются эффективные программные средства — от офисных паке¬тов типа MS EXCEL и до специализированных продуктов, таких как SPSS, Statistica, Forecast Expert и др. Вместе с тем следует отметить, что механический перенос прошлых тенденций в будущее далеко не всегда приводит к корректным результатам, в особенности на динамично изменяющихся рынках. Методы экспертных оценок, опроса покупателей, аналогии могут применяться в случае как стабильных, так и нестабильных рынков. При этом в роли экспертов обычно выступают специалисты отдела продаж, маркетинга, торговых фирм, торгово-промышленных палат, консалтинговых фирм, отраслевых институтов и т. п., а также потребители и другие производители соответствующей продукции. Вместе с тем полученные оценки будут всегда субъективными, а их качество во многом зависит от квалификации конкретных экспертов.

Специфические аспекты и особенности финансового менеджмента в субъектах хозяйствования разных форм собственности и организационно-правовых форм
верх

Лекция 1. Фирма как основной субъект рыночной экономики

В современной экономике ключевую роль играет хозяйствующий субъект, под которым понимается некоторым образом организованная совокупность трудовых, материальных и финансовых ресурсов, рассматриваемая как единое целое, зарегистрированная в соответствии с действующим законодательством и функционирующая в соответствии с поставленными целями. Хозяйствующий субъект является юридическим лицом, а его деятельность регулируется действующим законодательством и обычаями делового мира. Согласно ст. 48 Гражданского кодекса Российской Федерации (ГК РФ) юридическим лицом признается организация, которая имеет в собственности, хозяйственном ведении или оперативном управлении обособленное имущество, отвечает этим имуществом по своим обязательствам, может от своего имени приобретать и осуществлять имущественные и личные неимущественные права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде. Помимо перечисленных признаков, юридическое лицо обязано иметь самостоятельный баланс (для коммерческих организаций) или смету (для некоммерческих организаций). При характеристике хозяйствующего субъекта ключевым является понимание системы прав в отношении входящих в него ресурсов, их носителей и объектов, на которые эти права распространяются. Основная роль принадлежит праву собственности. Право собственности в отношении некоторого имущества представляет собой абсолютное господство собственника над этим имуществом и выражается в совокупном наличии прав владения, пользования и распоряжения им. Право владения — это возможность фактического обладания имуществом. Права хозяйственного ведения и оперативного управления относятся только к государственной или муниципальной собственности. Право хозяйственного ведения государственного или муниципального предприятия означает, что предприятие владеет, пользуется и распоряжается закрепленным за ним государственным или муниципальным имуществом в пределах, определяемых ГК РФ. Собственник имущества, находящегося в хозяйственном ведении, принимает решение по созданию, реорганизации и ликвидации предприятия, определяет предмет и цели его деятельности, назначает директора, осуществляет контроль за целесообразным использованием и сохранностью имущества и имеет право на получение части прибыли. Таким образом, без согласия собственника предприятие, получившее право хозяйственного ведения с момента передачи ему имущества, не вправе распоряжаться недвижимым имуществом (продавать, сдавать в аренду, отдавать в залог, вносить в качестве вклада в уставный капитал). Остальным имуществом, принадлежащим предприятию (это оборотные активы), оно распоряжается самостоятельно в рамках действующего законодательства и уставных документов. Продукция и доходы от использования имущества, находящегося в хозяйственном ведении, а также имущества, приобретенного им в ходе хозяйственной деятельности, поступают к нему в хозяйственное ведение и не могут стать его собственностью.

Субъектами права оперативного управления выступают:

• унитарные предприятия, основанные на этом праве (казенные предприятия),
• учреждения, т. е. организации, созданные собственниками для осуществления управленческих, социально-культурных или иных функций некоммерческого характера и финансируемые ими полностью или частично. Право оперативного управления значительно уже права хозяйственного ведения; в частности, казенное предприятие или учреждение вправе отчуждать или иным способом распоряжаться закрепленным за ним имуществом лишь с согласия собственника этого имущества, который, кроме того, вправе во внесудебном порядке изъять излишнее, неиспользуемое или используемое не по назначению имущество и распоряжаться им. Таким образом, лицо, владеющее государственным или муниципальным имуществом на праве оперативного управления, вправе владеть, пользоваться и распоряжаться им лишь в пределах, очерченных требованиями закона, целями своей деятельности, заданиями собственника и назначением имущества. Порядок распределения полученных казенным предприятием доходов определяется собственником.

Юридическое лицо подлежит обязательной государственной регистрации и действует на основании учредительных документов, в качестве которых могут выступать устав (для унитарных предприятий и некоммерческих организаций), либо учредительный договор (для хозяйственных товариществ), либо устав и учредительный договор (для других типов юридических лиц). В зависимости от цели создания и деятельности юридические лица подразделяются на две большие группы: коммерческие и некоммерческие организации. Основная цель коммерческой организации — извлечение прибыли с последующим распределением ее среди участников. Целью некоммерческой организации является, как правило, решение социальных задач; при этом если организация все же ведет предпринимательскую деятельность, то полученная прибыль не распределяется между участниками, а используется для достижения социальных и иных общественно полезных целей. В дальнейшем при изложении материала мы будем в основном ориентироваться на потребности и особенности функционирования коммерческих организаций (причем, как правило, крупных). Именно этот тип хозяйствующих субъектов играет наиболее весомую роль в экономике любой страны и в известном смысле представляет собой ее базовую ячейку.

В современной рыночной экономике в общей совокупности коммерческих организаций наиболее значимую роль играют крупные акционерные общества. Акционерным признается общество, уставный капитал которого разделен на определенное число акций, при этом акционеры не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, лишь в пределах стоимости, соответствующей принадлежащим им акциям (иначе говоря, в размере, не превышающем величину чистых активов общества). Участники общества, не полностью оплатившие акции, несут солидарную ответственность по обязательствам общества в пределах неоплаченной части стоимости принадлежащих им акций. Акционерное общество (АО), участники которого могут отчуждать принадлежащие им акции без согласия других акционеров, признается открытым акционерным обществом (ОАО); в том случае, если акции распределяются только среди участников общества или иного заранее определенного круга лиц, общество признается закрытым акционерным обществом (ЗАО). Если ОАО вправе проводить открытую подписку на выпускаемые им акции, то ЗАО такого права не имеет. Акционерное общество может быть создано одним лицом или состоять из одного лица — в случае приобретения им всех акций общества, однако в качестве единственного участника не может выступать другое хозяйственное общество, состоящее из одного лица. Число учредителей ОАО не ограничено; число учредителей ЗАО, согласно Федеральному закону «Об акционерных обществах», не может превышать 50; если этот лимит превышен, закрытое общество должно быть преобразовано в течение года в открытое. Согласно российскому законодательству минимальный размер уставного капитала открытого общества должен составлять не менее 1000-кратного МРОТ, установленного федеральным законодательством на дату регистрации общества, а закрытого общества — не менее 100-кратного. Эти нормативы имеют существенное значение не только при учреждении предприятия, но и при осуществлении дивидендной политики, а также при оценке возможности реструктурирования источников средств предприятия в случае неудовлетворительного финансового состояния.

Лекция 2. Финансовые аспекты измерения организационно-правовой формы.

В любой стране бизнес выстраивается в виде разнообразных организационно-правовых форм. Будучи созданной, фирма начинает функционировать в некотором рутинном, повторяющемся режиме. В этом случае применимы различные стандартные методы управления финансами. Вместе с тем не исключена ситуация, когда добровольно или вынужденно фирма меняет свою организационно-правовую форму. Наиболее типовыми являются следующие ситуации: преобразование закрытого акционерного общества в открытое, выход открытого общества со своими ценными бумагами на фондовую биржу, слияния, поглощения, дробления. Каждая из этих ситуаций обязательно затрагивает финансовую сторону деятельности фирмы в плане изменения:

• интересов фактических и потенциальных собственников,
• отношения инвесторов и контрагентов к новому образованию,
• принципов ведения хозяйственной и финансовой деятельности.

Любое из упомянутых преобразований более или менее затратно, при этом уровень затрат существенно варьируется. Кроме того, некоторые преобразования возможны лишь на определенном этапе развития фирмы, в том числе и в плане ее финансовой состоятельности. Прежде всего имеется в виду выход компании на рынок со своими ценными бумагами. Подобные процедуры весьма обыденны для развитой рыночной бизнес-среды, они, как правило, не проходят абсолютно безболезненно для всех участников, а потому теория и методические рекомендации по их осуществлению достаточно хорошо проработаны. Так, в рамках чистой теории слияний обобщены мотивы слияний (усиление рыночной власти, получение эффекта от масштаба, сокращение расходов на сбыт продукции, диверсификация деятельности, повышение надежности каналов поставки и сбыта и др.), разработаны методы преодоления противоречий между участниками операции, структурированы формы и тех¬ника слияний и др. Смена организационно-правовой формы может осуществляться целенаправленно, т. е. быть желаемой, но может носить и нежелательный характер; последнее касается прежде всего слияний и поглощений. Если слияние носит дружественный характер, т. е. осуществляется с обоюдного согласия собственников и органов руководства объединяющихся компаний, то финансовые расходы и последствия операции носят в известном смысле предопределенный характер, т. е. зависят от требований соответствующих регулятивов и необходимых процедур.

Иная картина складывается в случае недружественного (или враждебного) слияния или поглощения. Подобное может иметь место в том случае, если собственники и руководство целевой фирмы (т. е. фирмы, которая намечена к поглощению) по каким-либо причинам не желают терять самостоятельность. В этом случае возникают дополнительные финансовые расходы, которые могут затронуть обе фирмы, участвующие в объединительном процессе. Дело в том, что любое столь серьезное изменение в жизни фирмы в подавляющем большинстве случаев предполагает существенные изменения в оргструктуре управления поглощаемой фирмы, корректировку видов и направлений деятельности, смену приоритетов в развитии. Не исключается масштабное сокращение работников, включая топ-менеджеров. Поэтому целевая фирма, стараясь избежать враждебного поглощения, может существенно осложнить ситуацию; известны и основные методы, используемые в этом случае. В частности, к ним относятся: метод «отравленной пилюли», когда целевая фирма тем или иным способом становится собственником нежелательных активов, снижающих ее привлекательность как объекта поглощения, метод «отпугивания акул», сводящийся к внесению в устав целевой фирмы различных обременительных условий, вступающих в действие в результате недружественного поглощения (например, схем вознаграждения работников, их пенсионных планов и др.), метод «золотых парашютов», предполагающий включение в трудовые договоры с топ-менеджерами оговорки о разовых крупных вознаграждениях в случае поглощения фирмы, и др. Финансовые аспекты описанных операций, безусловно, играют если не решающую, то весьма существенную роль. Они как собственно сопровождают операцию (финансовые расходы), так и выступают в роли стимулирующих или, напротив, дестимулирующих факторов. В российской бизнес-среде рассмотренные операции пока не получили значимого распространения; что касается освещения данной проблемы в литературе, то на отечественном книжном рынке уже появились не только переводные работы, но и отдельные разработки описательно-методического характера в исполнении российских авторов.

Финансовый менеджмент в транснациональных корпорациях и других акционерных компаниях
верх

Лекция 1. Финансовый менеджмент в транснациональных корпорациях

В процессах динамичного развития глобализации, растущей открытости и взаимозависимости национальных экономик, формирования нового типа международных финансовых отношений возрастет значение транснациональных корпораций. Они выступают и как ключевые компоненты мировой экономики, и как ее движущие силы. Глобальные изменения в деятельности транснациональных корпораций теснейшим образом связаны с использованием современных методов и приемов международного финансового менеджмента. Актуальность изучения возможностей управления финансовыми потоками транснациональных корпораций обусловлена следующими положениями:

• процесс финансовый глобализации охватил и Россию, экономика которой последовательно интегрируется в мировое хозяйство;
• иностранные транснациональные корпорации сформировали в России устойчивую сеть дочерних предприятий, вклад которых в национальную экономику, в обеспечение потребностей населения значим и перспективен в долгосрочном периоде;
• современный этап развития иностранного предпринимательства в России отличается значительной долей участия транснациональных корпораций в прямых иностранных инвестициях, способствующих масштабной и эффективной трансформации российской экономики;
• формирующиеся российские транснациональные корпорации с сетью зарубежных дочерних предприятий нуждаются в создании гибкого аппарата международного финансового управления, использовании современной системы методов, приемов и инструментов финансового менеджмента.

Из всех многочисленных классификационных подходов, дифференцирующих финансовые ресурсы транснациональных компаний, в первую очередь необходимо выделить внутренние и внешние. Это можно аргументировать как сложной организационной структурой транснациональной компании с ее разнообразными функциональными элементами, иерархией и взаимосвязями, так и различиями в национальных условиях функционирования отдельных организаций, входящих в корпорацию.

Лекция 2. Внутренние финансовые ресурсы транснациональных корпораций

Внутренние финансовые ресурсы корпораций представлены большим набором видов, подвидов и разновидностей. Их общая схема и взаимосвязи представлены на рисунке 1. Одним из наиболее значительных и традиционных внутренних финансовых ресурсов транснациональных корпораций являются средства владельцев и совладельцев корпорации, формируемые и аккумулируемые в ходе эмиссии и размещения долевых ценных бумаг. Приобретая акции корпорации, частные лица, работники корпорации, внешние предпринимательские структуры, общественные организации, государственные учреждения включаются в систему корпорации как ее своеобразные элементы со своими функциями и взаимосвязями. По целевому предназначению этот вид финансовых ресурсов корпораций достаточно диверсифицирован. Для рыночной экономики это основной источник денежных средств формирующего предназначения, используемый при создании предпринимательской структуры. Сформировав основные фонды и оборотные средства, акционерные капитал может значительно разнообразить свое использование, стать источником финансирования расширения и развития корпорации, реализации ее социальной политики, инвестиций.

Рис. 1. Классификационная схема внутренних финансовых ресурсов транснациональных корпораций и их взаимосвязи

Мировая практика рассматривает эмиссию акций транснациональных корпораций в отличие от российских предприятий в качестве одного из наиболее апробированных внутренних финансовых ресурсов с широким спектром реализации. Однако данные говорят о том, что часто это не только апробированный, но и один из наиболее объемных финансовых ресурсов транснациональных корпораций. Эффективным инструментом привлечения внутренних финансовых ресурсов транснациональными корпорациями, так же как и российскими предприятиями, являются корпоративные облигации. Чаще других этот инструмент используют американские корпорации. Основными эмитентами корпоративных облигаций выступают крупные компании индустриального, транспортного, энергетического секторов американской экономики. Финансовый менеджмент транснациональных корпораций активно использует еще один специфический вид внутренних финансовых ресурсов, связанный с образованием внутрикорпоративных денежных потоков. Его особенность заключается в том, что с точки зрения всей корпорации он практически не обеспечивает притока денежных средств, но с позиций отдельных элементов корпоративной структуры этот финансовый ресурс может быть весьма значительным и востребованным. Речь идет о дополнительных доходах, которые возникают вследствие разницы валютных курсов, налогообложения и финансовых ограничений в странах и регионах нахождение предприятии и филиалов корпорации.

Неравномерное развитие экономик разных стран, различия их денежно-кредитной, бюджетно-налоговой, валютной политик, социальных приоритетов приводит к тому, что в одно и то же время в одних подразделениях корпорации бизнес развивается, образуются свободные денежные средства, подлежащие эффективному размещению, а в других странах и регионах у подразделений компании возникают финансовые затруднения. Централизованное в рамках корпорации управление денежными потоками вплоть до аккумуляции средств в одном финансовом центре позволяет оперативно реагировать как на негативные, так и позитивные изменения ситуации, эффективно справляться с возникающими диспропорциями. Кроме того, схема единого финансового центра корпорации приводит также к существенной экономии на издержках по переводу денежных средств. Причины формирования таких внутренних финансовых ресурсов, как внутрикорпоративные перераспределительные финансовые потоки могут быть связаны с функционированием и развитием самой корпорации. Так, потребности в дополнительных финансовых ресурсах за счет перераспределительных корпоративных денежных потоков могут возникнуть у отдельных подразделений корпорации в случае, если они несут дополнительные затраты на проведение делегированных им мероприятий по техническому, региональному, рыночному, социальному развитию корпорации. Разрабатывая новые продукты и технологические схемы, открывая специализированные отделения в новых регионах, проводя маркетинговые исследования и операции, строя жилье и учреждения социальной инфраструктуры, эти подразделения корпорации способствуют более эффективному бизнесу и прогрессу всех остальных подразделений и корпорации в целом. Использование в качестве внутренних финансовых ресурсов корпорации ее перераспределительных денежных потоков возможно для компенсации отдельным подразделениям корпорации потерь при наступлении рисков, как общих так и рыночных, дополнительных затрат по реализации социальных программ соответственно требованиям политики местных властей, убытков при поддержании традиционного ассортимента или содержания нерентабельных, но необходимых корпорации представительств. Анализ всех этих факторов позволяет сделать вывод о естественности, стабильности, значимости для корпорации механизма перераспределения финансовых ресурсов.

В определенных ситуациях, когда потребность в денежных средствах носит временный характер, финансовые схемы распределения финансовых ресурсов внутри транснациональной корпорации становятся малоэффективными. При этом часто используемым инструментом финансирования зарубежных операций и перемещения ресурсов являются корпоративные (внутрифирменные) кредиты. Обращение к такому внутреннему ресурсу (источнику финансирования) эффективно при высоких текущих процентных ставках на местных кредитных рынках, наличии жесткого валютного контроля, существенных различиях в налогообложении. Кроме того, корпоративные кредиты обычно представляются по льготным схемам. Они низки или беспроцентны, со свободными сроками погашения, несложны в оформлении, отличаются крайне низким уровнем кредитного риска. Это привлекательно для кредиторов корпорации. Выделяют несколько типов корпоративных кредитов. Во-первых, это обыкновенный, или прямой, кредит. Кредиторами могут являться головная фирма корпорации, центр ее финансового менеджмента или банк, входящий в структуру корпорации, или одно из производственных подразделений корпорации (обычно по распоряжению головного офиса). Второй тип корпоративного кредита - опосредованный кредит в форме займа в одной стране или в одной валюте, гарантированный ссудой или депозитом в другой стране или в другой валюте. В реальной практике корпоративный кредит обычно представляет собой заем, выдаваемый родительской компанией своему филиалу, находящемуся в другой стране, через банк, выступающий в качестве финансового посредника. С точки зрения банка, кредитный риск в этом случае минимален вследствие стопроцентной обеспеченности кредита. Кроме того, следует учесть, что во многих странах применяются различные ставки для налогообложения процентов, выплачиваемых родительской компании по депозиту, и процентов за банковский кредит. Это является важным фактором выбора формы финансирования.

Лекция 3. Внешние источники финансирования транснациональных корпораций

Обладающие рядом преимуществ внутренние финансовые ресурсы транснациональных корпораций не всегда и не в полной мере могут обеспечить их финансовые потребности. Более диверсифицированными, емкими, интенсивными и эффективными могут быть внешние финансовые ресурсы. Они особенно важны в период развития корпорации, когда требуется максимальная концентрация финансовых ресурсов. Для многих транснациональных корпораций активное использование внешних финансовых ресурсов является экономическим приоритетом. Внешние финансовые ресурсы сложнее управляются и труднее активизируются, более затратны, они обладают рядом достоинств в сравнении с внутренними финансовыми ресурсами. Во-первых, они обеспечивают большую адаптивность к местным финансовым и валютным условиям (налогам, контролю и ограничениям, валютным курсам). Во-вторых, они могут в большей степени защищать финансы корпораций от инфляции. В-третьих, в отличие от внутренних финансовых ресурсов возможности их изменения разнообразнее. Внешние финансовые ресурсы так же, как и внутренние, могут быть классифицированы по ряду признаков. Их общая схема и взаимосвязи приведены на рисунке 2. По сравнению с обычными национальными предпринимательскими структурами у транснациональных корпораций внешние финансовые ресурсы более диверсифицированы и потенциально дешевле. Это дает больше возможностей при профессиональном эффективном менеджменте для развития и совершенствования бизнеса корпорации.

Рис. 2. Классификационная схема внешних финансовых ресурсов транснациональной корпорации и их взаимосвязи

Детальный классификационный анализ позволяет определить наиболее эффективные, востребованные, доступные и наиболее перспективные внешние финансовые ресурсы корпораций, их возможные сочетания и балансировки между собой и с внутренними финансовыми ресурсами. Внешние финансовые ресурсы корпораций могут быть классифицированы по их экономической сущности. Здесь можно выделить ряд вариантов со своими методиками, инструментами, эффективностью. Во-первых, внешние источники денежных средств корпорации могут быть финансовыми, кредитными и фондовыми. Уже здесь их характеристики существенно различаются. Первые - часто безвозмездны, но сложно управляются и активизируются только при соблюдении ряда специфических условий. Вторые и третьи предполагают их возвратность, срочность, платность, которые, в свою очередь, диверсифицированы в зависимости от механизмов и используемых инструментов их активизации. Во-вторых, внешние финансовые ресурсы транснациональных корпораций могут быть охарактеризованы как перераспределительные, заемные и привлеченные в зависимости от особенности денежных потоков, лежащих в их основе, их направлений, мощности, побудительных мотивов участников. Классификация внешних финансовых ресурсов транснациональной корпорации возможна по источникам их образования. Она выделяет финансовые ресурсы, поступающие в качестве капитальных вложений или субсидий из бюджетной системы, формируемые эпизодически в исключительных случаях как финансовая помощь; финансирование совместных проектов или коммерческие кредиты предпринимательских структур, связанных как совместной деятельностью, так и инвестиционными инфраструктурами с корпорацией; привлекаемые через сберегательную систему или инвестиционные институты денежные ресурсы населения, в первую очередь сбережения, а также средства общественных организаций. Последнее возможно и предпочтительно, если деятельность корпорации соответствует прямо или косвенно социальным целевым приоритетам общественных организаций.

Еще один классификационный признак - регион активизации внешних ресурсов корпорации. Он выделяет местные финансовые ресурсы, формируемые в конкретном регионе местонахождения подразделения корпорации, с учетом страновых, природных, ресурсных, экономических, социальных, политических и административных факторов; региональные, образуемые в той же стране, где функционируют подразделения корпорации, но в другом регионе с иными местными факторами. Кроме того, следует выделить зарубежные внешние финансовые ресурсы корпорации. Они формируются как в странах, где уже действуют подразделения корпорации, так и в странах потенциального проникновения. Большое значение для эффективного финансового менеджмента в транснациональных корпорациях имеет классификационный подход, разделяющий их внешние финансовые ресурсы по степени их активизации. Аналогично внутренним ресурсам это основные, дополнительные и случайные внешние финансовые ресурсы, а также реально используемые и потенциальные. В этой классификации особое значение имеют специфические региональные факторы, ограничивающие активизацию и использование внешних финансовых ресурсов транснациональных корпораций. Действие этих факторов, их направления и интенсивность зависят от природных условий и сырьевой базы, наличия и состава трудоспособного населения, а также социальных традиций, нормативных правил и ограничений. Последние регулируют деятельность транснациональных корпораций в сфере финансов. С позиций финансового менеджмента, оценки и управления внешними финансовыми ресурсами транснациональных корпораций большое значение имеет классификационный принцип, дифференцирующий ресурсы по денежным потокам погашения обязательств. Наиболее важен этот классификационный подход к внешним ресурсам, привлекаемым корпорациями из кредитной и банковской систем. В оперативном плане в расчете на минимальные риски следует выделить два типа денежных потоков. Во-первых, это денежный поток внешних финансовых ресурсов, аккумулируемых для реализации крупных коммерческих проектов. Он относительно легко оценивается и контролируется. Этот тип внешних финансовых ресурсов позволяет достаточно точно определить и зафиксировать все основные параметры проекта - цены, сроки и объемы реализации, уровень риска и другие. Второй тип образуют внешние финансовые ресурсы, привлекаемые транснациональными корпорациями для осуществления основной текущей деятельности.

Существуют научные и методические разработки, рассматривающие в качестве классификационных признаков внешних финансовых ресурсов корпораций и предприятий рынки, на которых они активизируются. Речь идет об отдельных сегментах финансового рынка, в первую очередь кредитном, инвестиционном и валютном. Каждый располагает своими инструментами, участниками, методиками, правовой инфраструктурой, надзорными органами. Это предопределяет большую специфику в привлечении и использовании финансовых ресурсов указанных рынков. Для оценки и выбора источника внешнего финансирования деятельности корпорации в качестве классификационного признака часто используется объем, величина финансовых ресурсов. Объемные показатели влияют на интенсивность формирования финансовых ресурсов, их привлекательность в качестве источника финансирования, на формирование и проявление рисков. Величина внешнего финансового ресурса может быть определена по отношению к собственному капиталу корпорации, ее активам, отдельным фондам корпорации или подразделения (амортизации, оплате труда и другим), а также к стоимости проекта. Последнее имеет существенное значение и для кредитора-инвестора, поскольку отношение ресурс/капитал во многом определяет степень риска размещения денежных средств. Немаловажную роль в финансовом менеджменте играет разделение внешних финансовых ресурсов по срокам. Традиционно выделяют долгосрочные, среднесрочные и краткосрочные внешние финансовые ресурсы. Конкретизация сроков зависит от различных факторов.